Tesla, o cómo apostar todo a Musk cerrando los ojos a los números
La valoración de la automovilística solo se justifica con unas previsiones a futuro que ni los números ni el tono del mercado justifican
La apuesta a tiempo de Elon Musk por el coche eléctrico, sumada a una capacidad operativa que superó las dudas de los más escépticos (fabricar coches a gran escala no es asunto sencillo) han convertido a la empresa en el primer fabricante del mundo de estos vehículos. Musk se convirtió durante un tiempo en el hombre más rico del mundo y Tesla ha sido la segunda empresa (tras Facebook) que más rápido ha alcanzado el billón de dólares de capitalización: solo 11 años después de su fundación. Ha sido, por derecho propio, uno de los famosos siete magníficos.
Sus días de oro parecen ahora lejanos. Es el segundo peor valor del S&P 500 este año y a finales del ejercicio pasado la china BYD le arrebató el trono como primer fabricante mundial de coches eléctricos (trono recuperado a principios de 2024). Y las perspectivas no son muy halagüeñas: los datos de ventas del primer trimestre apenas ofrecen rincones en los que consolarse.
Para dar una idea del nivel de decepción, en diciembre Tesla ya había caído un 14% sobre los máximos de 2023 y un 41% sobre los de 2021. En ese momento el consenso de los analistas esperaba unas ventas de 500.000 vehículos durante el primer trimestre, de acuerdo con Bloomberg, 30.000 menos que las previsiones de marzo de 2023. Antes de las cifras publicadas esta semana, la previsión media había bajado a 450.000 vehículos. El dato final ha sido de 387.000 Teslas vendidos, un 14% por debajo de unas estimaciones ya recortadas.
La empresa cotiza con un PER 2025 de 43 veces, más que Nvidia, pese a que las previsiones son más alcistas de lo que el mercado actual sugiere
La empresa ha argumentado cuestiones operativas: el bloqueo del Mar Rojo, problemas en su planta de Berlín, los cambios en el Model 3… Pero el problema no es de producción; de hecho la diferencia entre vehículos producidos y vendidos es la mayor registrada por la compañía: 46.000 unidades. En tres semanas los resultados de la empresa darán una idea más clara de la situación, pero el panorama pinta complejo. Sobre todo porque la debilidad de las ventas llega después de un 2023 en el que Tesla apostó contener la competencia china a costa de sacrificar los márgenes. En 2024 ha subido precios en algunos mercados, como el español, pero ha seguido recortando en China.
Los problemas no son exclusivos de la firma controlada por Elon Musk. De hecho, si Tesla ha recuperado el puesto como la mayor vendedora de coches eléctricos del mundo es porque las ventas de BYD han caído aún más. Igualmente, los fabricantes, preocupados hace 12 meses de no perder el tren del coche eléctrico ante la ventaja de Tesla y los precios de derribo en China están reevaluando sus planes. La demanda no parece estar respondiendo a las expectativas de los fabricantes. Ayer mismo Ford anunció que retrasaba la puesta en producción en Estados Unidos y Canadá de su nueva gama de SUV y camionetas totalmente electrificadas.
El problema de Tesla está, también, más en las expectativas. En las del mercado, concretamente. El valor cotiza con un PER (el número de veces que el beneficio está recogido en el precio de la acción) para 2025 de 43 veces. Por comparación, Nvidia cotiza más barata (PER 2025 de 35 veces), al igual que Apple y Google (algo más de 20). Dentro del sector del automóvil, el PER de Toyota es de 10 veces, el de la china BYD de 13 y el de Volkswagen no llega a cinco veces. Y ello asumiendo unas previsiones de consenso de color rosa, pues asumen que la automovilística dispare el beneficio por acción un 47% en dos años.
Pero las cifras no son las de una empresa en crecimiento acelerado, sino más bien al contrario. En 2023 los ingresos mejoraron un 18%, después de un 51% en 2022 y un 70% en 2021; pero en este año si vende menos coches, difícilmente la facturación mejorará. El margen en 2023 bajó un 15%, el beneficio de explotación (ebitda), un 35%, y el beneficio neto, un 30%.
En paralelo, el exceso de inventarios ha roto la tendencia de la empresa de recortar deuda: el endeudamiento neto pasó del entorno de los 10.000 millones de dólares de 2020 a menos de 6.000 en 2023, pero desde mediados del año pasado ha repuntado en otros 2.000. En conjunto, es difícil, tirando a imposible, justificar la valoración de 546.000 millones de dólares a partir de los meros datos.
Otra cosa son las percepciones. Es legítimo considerar que Tesla puede tener una ventaja competitiva en calidad de pionera. La cuestión es en qué medida puede mantener esta ventaja, o cuánto dinero vale esta ventaja. Ahora mismo el gasto en capital de Tesla (flujo de caja de las inversiones) es de unos 15.000 millones de dólares, similar a la de Stellantis. El de Volkswagen, 19.000, y el de Toyota, 28.000. La empresa nipona (que de momento solo vende híbridos) apuesta por las baterías de estado sólido, de menor precio y mayor duración. No sabemos si le saldrá bien la jugada, pero esta mera apuesta es un recordatorio de que la tecnología, aunque ya no es exclusiva del primero en llegar, está aún en desarrollo.
Desde hace aproximadamente un año Tesla insiste en la conducción automática, y este trimestre Musk ha ordenado a los vendedores una demostración para cada cliente que asome la cabeza por un concesionario. Tiene sólidos motivos para ello. El sistema de conducción automática cuesta 12.000 dólares en Estados Unidos y, a diferencia de la carrocería, su coste marginal es prácticamente nulo. El software, con sus márgenes cercanos al 90%, es la piedra filosofal de una automoción sometida a la presión del cambio tecnológico y una presión competitiva brutal. Ahora bien, tampoco sabemos qué primará el comprador de coches de los próximos años.
Es sencillo disociar Tesla de Musk. Pero el precio de Tesla es muy complicado de explicar si se obvia el perfil mesiánico de alguien que ha revolucionado dos sectores críticos: el aeroespacial y el del motor (sin contar PayPal). Ahora mismo, no obstante, el movimiento de Tesla es apostar todo al rojo o, mejor dicho, apostar todo a Elon Musk. Quien, por cierto, ha vendido 140 millones de acciones de Tesla, valoradas en unos 38.000 millones de dólares, durante los años en los que la acción de la empresa cotizaba por las nubes.
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