La valoración de Unicredit parece demasiado escasa
Su rendimiento sobre el capital tangible justifica que se acerque a su rival Intesa
Unicredit, el mayor banco italiano por activos, ha sido siempre un caracol comparado con Intesa Sanpaolo, pero el rendimiento sobre el capital tangible del primero justifica una valoración un poco más cercana a la de su principal rival nacional.
Unicredit está mostrando resistencia en un entorno de mercado volátil. El banco sumó 9.000 millones en nuevos préstamos en el segundo trimestre y redujo los costes trimestrales en un 3% adicional. Esto condujo a un aumento del 8% en el beneficio operativo neto respecto al año anterior, frente al 2% durante el mismo período de Intesa. Esto a pesar de las señales de una desaceleración económica en Italia, que sigue siendo el mercado más grande de Unicredit.
Eso no significa que no tenga retos. La ampliación en más de 100 puntos básicos de la prima de riesgo de la deuda pública italiana a 10 años ha permitido reducir en 30 puntos básicos la ratio de capital común Tier 1 del banco, hasta el 12,5%. La de Intesa se redujo de forma similar hasta el 12,8% con respecto al trimestre anterior. Pero si la incertidumbre política obliga a que el diferencial se amplíe de forma similar en la segunda mitad de 2018, el objetivo de Unicredit de una ratio CET1 de entre el 12,3% y el 12,6% estaría en peligro.
Aún así, es posible que el mercado no le esté dando a Unicredit suficiente crédito por una limpieza profunda del balance, que lo llevó a reducir sus créditos malos a menos del 9% de los activos totales, casi la mitad que en 2015. La rentabilidad sobre el capital tangible del grupo se situó en el 8,7% en el primer semestre. Suponiendo que puede repetir este comportamiento durante todo el año, las acciones deberían estar cotizando cerca de 0,9 veces el valor tangible, donde cotiza Intesa. Supongamos que Unicredit puede alcanzar a nivel de grupo la rentabilidad del 10,9% de su división principal, que está desprovista de activos deteriorados ya destinados a la venta, y la valoración implícita sería más alta. Ahora solo cotiza a 0,6 veces.
Intesa obtuvo un retorno de más del 11% en el primer semestre. Pero carece de la fuerte presencia de Unicredit en mercados fuertes como Alemania y Austria, y por lo tanto está más expuesto a Italia. El margen para un rendimiento relativamente mejor en el segundo semestre sugiere que su brecha de valoración debería al menos reducirse.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías.