La guerra por Abertis acaba en quimera

Repartir los activos habría sido mejor solución, aunque eso podrá pasar después

Giovanni Castellucci, CEO de Atlantia, Florentino Pérez, presidente de ACS y Marcelino Fernández, presidente de Hochtief, en la presentación de su opa conjunta, el jueves.
Giovanni Castellucci, CEO de Atlantia, Florentino Pérez, presidente de ACS y Marcelino Fernández, presidente de Hochtief, en la presentación de su opa conjunta, el jueves.

La batalla europea por la adquisición de autopistas de alto perfil está acabando en una tregua desordenada. Después de meses de combate, Atlantia y ACS anunciaron el miércoles que unen fuerzas para adquirir Abertis en una operación que valora esta en 17.000 millones, excluyendo autocartera. La alianza evita una pelea que habría destruido valor, pero la estructura de propiedad parece enmarañada y muy endeudada.

Atlantia ha enterrado el hacha de guerra con ACS. Su oferta conjunta de 18,4 euros en efectivo por acción de Abertis es más alta que la oferta inicial de los italianos, 16,5 euros, pero está por debajo de los 19 euros que estaban considerando.

Lo que le falta al acuerdo en hostilidad lo compensa en ingeniería financiera. Hochtief, filial de ACS, realizará la adquisición; luego transferirá Abertis a un nuevo holding en el que Atlantia poseerá poco más del 50%, y ACS y Hochtief se dividirán el resto.

El vehículo tendrá un capital de solo 7.000 millones, lo que implica que los copropietarios pedirán prestados casi 10.000 millones. Eso aumentaría el apalancamiento de Abertis, que tenía una deuda neta de unos 15.400 millones a finales de diciembre, hasta en torno a siete veces el ebitda esperado este año. Los bancos ya han acordado un paquete de financiación de 14.000 millones para el acuerdo.

Como parte de la operación, Atlantia comprará a ACS acciones de Hochtief por valor de hasta 2.500 millones. Eso podría dejar a la compañía italiana con el 24% del grupo alemán y reducir la participación de ACS en su filial al 50%, según nuestros cálculos.

Aunque Atlantia consolidará en su balance general los activos y pasivos de la adquisición, es posible que no ejerza un control total. Un pacto de accionistas, cuyos detalles no se han divulgado del todo, requiere una mayoría calificada para las decisiones clave, lo que otorga en la práctica poder de veto a ACS. El tosco sistema de gobierno pactado también dificultará la obtención de ahorros significativos con la compra.

Pese a que es posible que la oferta conjunta italianoespañola sea políticamente más aceptable, dividir los activos entre los dos rivales hubiera sido una mejor solución. Eso puede suceder una vez la oferta se haya completado. Solo entonces empezaría a tener sentido este desastroso alto el fuego.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías.

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