Entrevista al gestor del fondo DNCA Value Europe

Isaac Chebar: "En banca europea apostamos por Commerzbank, SG y Unicredit"

El gestor del fondo DNCA Value Europe concentra su apuesta por banca, que supone el segundo mayor peso sectorial de la cartera, en Commerzbank, BPM, SG, KBC y Unicredit.

Isaac Chebar, Gestor del fondo DNCA Value Europe.
Isaac Chebar, Gestor del fondo DNCA Value Europe.

Los gestores value, aquellos que basan sus estrategias de gestión en la búsqueda de compañías con descuento y capacidad de creación de valor para sus accionistas, están reivindicando su posición en la industria, en un momento en que la gestión pasiva surge como fuerte, y barata, competencia. Isaac Chebar es uno de ellos y muestra su reconocimiento hacia los gestores de esta categoría en España, de los que alaba sus buenas rentabilidades. Desde su fondo DNCA Invest Value Europe, integrado dentro de Natixis y con el que gestiona un patrimonio de 850 millones de euros, apuesta por la inversión banca y en compañías industriales.

La definición de gestión value se presta a menudo a numerosos matices, ¿cuál es la filososfía concreta que sigue su fondo?

No seguimos una filososfía deep value, de comprar con mucho descuento. La filososfía general no es comprar cíclicas muy puras que dependan mucho de la macroeconomía, procuramos bajar la influencia de la macro en la valoración al mínimo posible. La gran parte de nuestras ideas de inversión se basan en lo que las compañías pueden hacer por sí mismas, todo lo relativo a costes, reestructuraciones, nuevos productos, compra de activos...Y no nos gustan las compañías con grandes oscilaciones de caja. Nos gustan las compañías que generan cash de forma estable.

El fondo renta en lo que va de año el 2,34% pero tuvo una rentabilidad muy modesta en 2016, del 1,86%, en comparación con otros fondos value españoles de Bolsa europea. ¿A qué se debe?

2016 fue un año modesto porque estamos fuera de las compañías mineras y porque el equipoo no maneja el fondo a seis meses vista sino con más horizonte temporal. En 2015 nos fue bien el fondo ganó el 16,55%) gracias a lo que habíamos comprado en 2012. Invertimos a dos o tres años vista, cuando compramos no es de hoy para mañana y no cambiamos mucho la cartera cuando el mercado oscila. Además, el brexit nos afectó y a ello se añade que no compramos valores de pequeña capitalización por el tamaño de nuestro fondo, deben ser valores de medianos a grandes. Y nuestra apuesta no es por valores profundamente cíclicos.

Pero la cartera tiene importantes posiciones en valores industriales y en bancos.

Sí, tenemos valores industriales como Alstom, industriales donde la valoración actual no recoge la perspectiva futura. A los bancos ahora la macroeconomía no les favorece, con los tipos cero, y tienen que bajar costes de personal, cerrar oficinas y hacer frente a un volumen de crédito que crece pero no compensa por la bajada de tipos. Aun así, los bancos me gustan porque es el momento para que pongan el foco en sus respectivos mercados y están más capitalizados. Estamos asistiendo ya a las últimas recapitalizaciones, aunque sean de gran tamaño. A dos o tres años vista, los bancos van a ser más rentables con gastos menores.

¿Cuáles son sus apuestas en inversión en banca?

El mercado, por una justa razón, ha valorado mucho más los bancos nórdicos, con mucho capital y buena rentabilidad. Pero esas valoraciones hoy ya no son interesantes para nosotros, hemos hecho la apuesta de comprar bancos muy baratos por valor en libros y que ahora se están concentrando en recortar gastos. Invertimos en Commerzbank y Popolare di Milano, en los que el recorte de gastos es esencial y cotizan a entre 0,3 y 0,35 veces valor en libros. Tenemos también Société Générale, que cotiza más cara pero está haciendo todo lo que tiene que hacer, con un coste de riesgo bajo y provisiones importantes en Europa del Este. Además, tiene el foco muy puesto en banca de pymes en Francia. El belga KBC cotiza con prima y queda fuera de nuestro ámbito por valoración pero lo tenemos en cartera porque produce mucho capital y tiene capacidad de pagar más dividendo. Y hemos acudido a la ampliación de capital de Unicredit que aunque tiene un plan estratégico exigente, nos parece factible.

¿Y los bancos españoles? 

Las valoraciones de los bancos españoles no son tan interesantes, ahora no tenemos bancos españoles, su dinámica es distinta. Santander es un buen banco pero es agresivo en términos de compras, siempre que genera capital hace algo. Y BBVA tiene una exposición importante a México y EE UU. Sí tenemos en España Meliá, que ofrece un crecimiento rentable y tiene un equipo gestor muy implicado.

Alivio ante el ascenso de Macron

Desde su despacho de París y con toda su trayectoria laboral desarrollada en Francia, Isaac Chebar sigue con atención la cuenta atrás para las presidenciales galas, de las que la primera vuelta se celebra el próximo 23 de abril. El gestor reconoce que “el mercado está empezando a respirar con cierto alivio desde principios de marzo”, ante el avance del candidato socioliberal Emmanuel Macron en las encuestas. De hecho, la apuesta unánime de los gestores es que la candidata de extrema derecha Marine Le Pen no resultará ganadora, a pesar de que meses atrás liderara los sondeos y de que fenómenos como el brexit o la victoria de Trump hayan echado por tierra las predicciones.

“Macron es ahora el centro de atención y es la única oferta creíble para hacer frente a Le Pen, ofrece además una reforma de la economía francesa”, señala Chebar. “El votante medio francés es un tipo conservador, pero no es Le Pen”, afirma. En su opinión, la propuesta de Fllion en materia económica es más firme que la de Macron pero su candidatura ha caído en desgracia y ha perdido ya todas las opciones en la carrera hacia El Elíseo. “Hay una corriente de opinión en Francia de centroderecha que Fillon representaba muy bien”, añade. El gestor advierte además de que, pasadas las presidenciales, llegan las elecciones al Parlamento en junio. “Y al final no son los diputados los que votan las leyes, no hay que olvidar eso”.

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