El Foco

El impacto crediticio de un ‘Grexit’

El resultado del referéndum griego del domingo ha incrementado claramente la posibilidad de una salida desordenada de Grecia de la eurozona. Si eso ocurriera, ¿cuáles serían las consecuencias económicas para Grecia y el resto de Europa?

Es de esperar que una salida de Grecia de la moneda única europea tuviese graves consecuencias para la economía griega, sus bancos y sus empresas no financieras. El país perdería de forma permanente el acceso a la financiación del Banco Central Europeo, lo que, en nuestra opinión, generaría una grave escasez de divisas en los sectores público y privado.

Sin el apoyo del sistema europeo –que, según nuestras estimaciones, en la actualidad supera el 70% del PIB– el sistema de pagos griego dejaría de funcionar y sus bancos no serían capaces de operar. El problema se exacerbaría aún más, porque el valor nominal de la deuda pública y privada denominada en euros aumentaría al contabilizarse en una nueva moneda depreciada con respecto al euro.

A continuación repasamos qué impacto tendría un Grexit en diferentes áreas de la economía griega y de la eurozona.

Las economías de la zona euro. Creemos que el impacto económico de la salida en el resto de la zona euro sería, hasta cierto punto, contenido. No obstante, al comienzo podría potencialmente dañar los mercados de capital incrementando los rendimientos exigidos, especialmente en las economías periféricas percibidas por los mercados como más vulnerables fiscalmente.

La solvencia soberana de la zona euro. Un Grexit podría no tener de manera inmediata un impacto negativo en la calificación de otros soberanos de la zona euro. Esto es debido a que la arquitectura de apoyo financiero en la eurozona se ha robustecido; y a que los vínculos financieros entre Grecia y el resto de la zona euro se han reducido marcadamente.

Bancos y aseguradoras griegos y extranjeros. La salida de Atenas empeoraría la situación ya de por sí desesperada de los bancos griegos. Sin embargo, el impacto en los bancos y las aseguradoras extranjeros sería limitado y es improbable que desencadenase rebajas de rating, porque estas instituciones ya han limitado su exposición directa a entidades griegas.

Sociedades no financieras griegas. Aunque las empresas con sede en Grecia han reducido su exposición a la situación del país en los últimos años, la mayor probabilidad de un Grexit aumenta el riesgo de crédito de las compañías que calificamos. El 1 de julio de 2015, rebajamos la calificación de las empresas griegas expuestas al riesgo-país de Grecia.

Transacciones financieras estructuradas griegas. Creemos que una salida tendrá un grave impacto en la solvencia de los 18 tramos que actualmente calificamos en siete titulizaciones respaldadas por colateral griego. Sin embargo, estas titulizaciones representan solo el 0,3% de nuestras calificaciones estructuradas europeas (en número de calificaciones).

Todo lo expuesto nos lleva a pensar que el riesgo de contagio, en el supuesto de un Grexit, puede contenerse. Como hemos indicado en repetidas ocasiones, la situación actual es muy diferente a la de 2012, cuando por primera vez la posible salida de Grecia del euro se convirtió en una preocupación real.

Otros miembros de la eurozona (periferia incluida) son ahora más fuertes, tanto económica como estructuralmente, y el BCE se ha embarcado en un programa de flexibilización cuantitativa.

La reacción inicial del mercado tras el impago de Grecia al Fondo Monetario Internacional y a la desviación en su programa de ajuste con la UE parecen apoyar este punto de vista. No obstante, en caso de que Grecia salga de la moneda única, el carácter permanente de la Unión Monetaria se habrá demostrado falso, lo cual pondría en cuestión algunos supuestos que sustentan más de dos décadas de política económica y política. Esto podría tener consecuencias en el largo plazo que son difíciles de prever.

Los mercados podrían tener dudas sobre los acuerdos institucionales en Europa, el papel de los acreedores oficiales y la eficacia de la vigilancia y aplicación por parte de la UE de los programas de apoyo financiero. El entorno resultante podría ser menos predecible, podrían proliferar disputas legales y podría cuestionarse el compromiso con la moneda única, agravando así la ya frágil situación económica de la región.

En el plano político, un Grexit podría, en esencia, alimentar dudas sobre el compromiso de los Estados miembros para fortalecer la arquitectura institucional de la Unión. Si bien pensamos que, probablemente, los partidos anti-UE perderán terreno en vista de los costes sociales y económicos que sufriría Grecia tras un potencial Grexit; no tiene necesariamente que ser así. Los electores podrían considerar que los líderes europeos –al querer impulsar una mayor unión política– no les representan adecuadamente, y podrían reaccionar negativamente. En este contexto, el riesgo de que Reino Unido abandone la UE adquiriría una transcendencia todavía mayor.

Por tanto, a nuestro juicio, una salida del euro sería un evento tan extraordinario que no puede descartarse un escenario caracterizado por un severo contagio y un daño duradero a la cohesión política europea. Esto podría dar lugar a una nueva fragmentación financiera en la región, con consecuencias negativas para la calidad crediticia de los prestatarios dentro y fuera de Europa.

Lapo Guadagnuolo es ‘Chief Credit Officer’ para EuropA de Standard & Poor’s

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