Fráncfort, tenemos un problema
Hoy se reúne el BCE y la inestabilidad en los mercados está en su máximo apogeo. Hasta 2006, cuando el BCE vivía en su mundo imaginario de un solo mandato -la estabilidad de precios- en agosto los consejeros se iban de vacaciones y no había rueda de prensa de Trichet. Ahora que han retornado al mandato tradicional de un banco central -conseguir la estabilidad en su sentido más amplio- la reunión de agosto es una oportunidad más para toma decisiones.
Como reconocieron los ministros del Eurogrupo, la falta de reacción en el último año ha contribuido a deteriorar la crisis. Los jefes de estado tuvieron que ponerse al frente de la manifestación, ya que serán ellos los encargados de explicar a los ciudadanos de sus respectivos países el Plan europeo para poner fin a esta maldita crisis.
El Plan fue de mayor compromiso de lo esperado, mandó un mensaje claro de que los europeos queremos ser una economía y no diecisiete, que la solución es más y mejor Europa y se aprobó el embrión del futuro Tesoro único europeo. El problema es que el Plan modifica los tratados y tiene que ser aprobado por los parlamentos nacionales. Además, aunque supone un avance histórico del proyecto europeo, adolece aún de demasiada subsidiariedad y falta de operatividad.
Pero los inversores hace tiempo que han perdido su paciencia. Los europeos por méritos propios hemos convertido Europa en el lugar más arriesgado del mundo para un inversor de bonos. Además, los líderes han perdido el crédito de los inversores institucionales y tardarán mucho tiempo en recuperar la confianza y volver a comprar bonos con cierta normalidad.
Esto deja el mercado de deuda con mínima profundidad y ayuda a explicar la extrema volatilidad. Pero lo más preocupante es que la volatilidad es asimétrica y las rentabilidades de los bonos italianos y españoles hacen mínimos crecientes. Igual de preocupante es que el bono alemán a diez años cotice próximo al 2%, niveles mínimos históricos, reflejando expectativas de recesión y de deflación.
El camino más eficaz para recuperar la credibilidad es la coherencia y sacar al banco central de la estrategia fue incoherente. Conceptualmente, el BCE tiene capacidad de financiación ilimitada a corto plazo y lo hemos sustituido por un fondo con capacidad limitada y sin apenas armamento. El BCE debe intervenir con urgencia, contundencia y persistencia. Para ser más eficaz debe vender CDS españoles e italianos. Ninguno de los dos países va a suspender pagos y conseguiría luchar contra los especuladores apalancándose y con sus mismas armas, pero con mucha más capacidad de financiación.
El problema del BCE es que está atrapado en su discurso ortodoxo y lejos de enfrentarse a riesgo moral, el problema es que la doble moral del Consejo es un impedimento para resolver esta crisis. La autoridad monetaria mantiene el acceso ilimitado a sus subastas y a través de este mecanismo la banca doméstica está siendo el principal comprador de deuda de los países periféricos. El BCE dejó de ser ortodoxo tras la quiebra de Lehman e hizo lo correcto para poner un suelo a la deflación de activos y evitar una depresión. Ahora, si como ellos mismos defienden, tiene credibilidad, lo que tienen que hacer es ser coherentes y defender sus medidas heterodoxas, como hace la Reserva Federal permanentemente en sus discursos e informes constantemente. La sociedad alemana sigue aterrada por la inflación y la compra de bonos del BCE se la tomarán como amenaza real sobre sus ahorros. Las compras serán transitorias y están acompañadas de planes de ajuste fiscal por lo que la situación difiere de la década de los 20 cuando se produjo la hiperinflación alemana.
Las causas de la hiperinflación en Alemania fueron las inalcanzables reparaciones de Guerra que les impusieron los ganadores. Ahora son los alemanes los que imponían reparaciones de crisis inalcanzables a los griegos. Deben asumir que el nuevo Plan aprobado en Bruselas es un mal menor. Además de austeridad fiscal, incluye quita de la deuda y un plan de inversiones por lo que reducirá el coste para el contribuyente y los ahorros alemanes a largo plazo. El problema es que la sociedad alemana va con las luces cortas, como la mayoría de seres humanos, y da más peso a los costes de corto plazo. Ahora a Merkel, a su Gobierno y al BCE les toca la ardua tarea de explicar el Plan y de alargar el campo de visión de la sociedad germana. Confiemos en que aún hay vida inteligente en Fráncfort.
José Carlos Díez. Economista Jefe de Intermoney