La próxima bomba de relojería tiene nombre: ETF

Es poco probable que se trate de una casualidad. En pocos días, el FMI (página 67 del informe), el BIS y el Financial Stability Board (grupo de trabajo dependiente del G20) han publicado tres informes (firmados, además, por personas diferentes) sobre los riesgos asociados al fulgurante crecimiento de los fondos cotizados o ETF, un producto que ha crecido a ritmos del 40% anual en los últimos 10 años. Y, como suele suceder, no es el uso sino el abuso lo que ha construido esta nueva bomba de relojería.

Un ETF es un fondo de inversión que tiene la particularidad de que sus participaciones se pueden comprar y vender tan fácilmente como se compra y vende una acción. Tiene notables ventajas en términos de liquidez y transparencia, y si bien en Estados Unidos son muy utilizados por inversores particulares, en Europa son patrimonio de los institucionales.

Tradicionalmente, los ETF un producto sencillo (plain vanilla, como dicen en el argot) mediante el que replicar índices. El fondo compra acciones de, por ejemplo, el Ibex 35 manteniendo los mismos pesos que en el índice. No obstante, el crecimiento de los últimos años ha traído consigo una mayor complejidad de estos productos. Los ETF abarcan mercados emergentes, materias primas, deuda pública y privada, además de ofrecer en ocasiones posiciones bajistas sobre estos activos o apalancadas (por ejemplo, ofreciendo un rendimiento equivalente al doble de la caída del Ibex).

Pero otros productos no se confeccionan mediante la compra de cestas de activos, sino a través de derivados. Son los llamados ETF sintéticos, y el funcionamiento es similar a un estructurado. El ETF recibe el dinero de los inversores y lo invierte en una cesta de activos que sirve como colateral para un contrato de derivados OTC que respalda la apuesta, alcista o bajista, del producto. Los ETF sintéticos son ya el 45% del mercado de ETF, según el FSB.

Así, un proveedor de fondos lanza un ETF, pongamos, sobre el precio del cobre. El dinero que recibe de los inversores lo coloca en bonos y firma un contrato OTC que cubra la rentabilidad prometida al inversor. Todo muy bien mientras el mercado suba. Una operativa que tiene dos riesgos evidentes: el de contrapartida y el de liquidez. Por mucho que las acciones del ETF se vendan y compren en la Bolsa, si el propio fondo ha invertido en activos ilíquidos, no soportará una venta masiva de acciones en un periodo de inestabilidad de mercado. En otras palabras, el ETF usa técnicas similares a las de un hedge fund pero, a diferencia de este último, no limita los reembolsos.

En paralelo, el FSB destaca los potenciales conflictos de interés derivados de que, muchas veces, el banco que vende el derivado que hace funcionar el ETF sintético es el mismo banco que gestiona el ETF, por lo que la selección de los activos en los que invierte queda al albur de la entidad. Igualmente, hay riesgos de contrapartida mucho más elevados de lo que podría pensarse en un ETF. Al fin y al cabo, se invierte en un contrato OTC firmado contra una entidad. Solo hay que recordar qué pasó con AIG para darse cuenta del riesgo que supone una gran firma vendiendo a diestro y siniestro miles de millones en contratos de derivados.

Los ETF normales (los que invierten en los activos a los que están vinculados) tampoco se libran de la quema, dada su costumbre de prestar las acciones que tienen en cartera. Un mecanismo que aporta rentabilidad al ETF a cambio de incrementar los riesgos, una vez más, en caso de huidas de capital masivas.

Es el BIS quien compara la evolución de los ETF con la de las titulizaciones antes de la crisis subprime. Una fórmula de inversión con muchas ventajas aparentes pero que, para atender a una demanda creciente y ofrecer mayores rentabilidades, gana en complejidad y en asunción de riesgo, y cuando sucede lo que nadie esperaba que sucediese, salta por los aires. Nada nuevo bajo el sol.