Frédéric Leroux. Responsable de gestión de riesgo de Carmignac

"Cuanto más fuerte esté Alemania, antes habrá una crisis en el euro"

Teme que la política del BCE llegue a causar problemas también en Francia o Italia.

"Cuanto más fuerte esté Alemania, antes habrá una crisis en el euro"
"Cuanto más fuerte esté Alemania, antes habrá una crisis en el euro"

En un momento en el que el miedo al riesgo soberano en Europa crece día a día, Frédéric Leroux, responsable de riesgos y gestor global de Carmignac, aprovecha su paso por Madrid, antes de su participación en unas conferencias organizadas por la gestora, para dar su visión sobre la situación actual. Teme que la política del BCE acabe generando una importante crisis en Europa a medio plazo, al tiempo que ve más ventajas que riesgos en el último paquete de estímulo de la Reserva Federal.

¿Cree que la crisis de deuda en Europa y la respuesta del BCE limitará los efectos positivos de las últimas medidas de la Fed?

Es curioso que a pesar de los riesgos que rodean a Irlanda y Portugal el euro sigue más fuerte que el dólar. Eso significa que el mercado considera que el BCE gestionará fundamentalmente para frenar la inflación en Alemania. En el corto plazo veremos un dólar débil y la actuación del BCE dependerá de la velocidad a la que se aprecie el euro. Si llega a 1,6 con mucha rapidez aumentará la presión para que actúe de otra forma. Hay un riesgo real a medio plazo si la política del BCE empieza a causar problemas no sólo en Portugal, España o Irlanda sino también en otros países exportadores como Francia o Italia. Cuando más fuerte veamos a la economía alemana, antes podremos anticipar una nueva crisis en la zona euro porque entonces la diferencia con las economías más débiles aumentará más y más, lo que dificultará una política económica común. Los problemas de los países más pequeños son manejables, especialmente si se crea una especie de FMI a la europea pero si Francia o Italia se unen al grupo de débiles será muy difícil.

"Tendremos mucha volatilidad y sustos"

¿Cree que Irlanda y Portugal requerirán un rescate como Grecia?

Probablemente veremos algún mecanismo de ayuda con el FMI o con la nueva organización resultante de la reforma del Tratado de Lisboa. El mercado ya está teniendo en cuenta la posición alemana favorable a incluir reestructuraciones de deuda en las nuevas normas que regirán el mecanismo de rescate permanente.

¿Qué le parecen las últimas medidas de la Reserva Federal?

Creo las medidas son exactamente lo que se esperaba. Ha sido un gran logro. La reacción del mercado es positiva pero no explosiva. En cuanto a los aspectos técnicos me sorprende que centren las compras de deuda en una duración media de entre cinco y seis años. Si quieren que la expansión cuantitativa funcione deben asegurar que los tipos hipotecarios bajen y en EE UU muchos utilizan como referencia la deuda a 30 años. Deberían centrarse más en la parte larga de la curva pero también es verdad que dejan la puerta abierta a ajustar el programa dependiendo de las circunstancias. Esto es lo más positivo.

¿Cree que funcionará el plan?

El riesgo real es que la inyección de liquidez de la Reserva Federal no se transfiera a la economía real. El riesgo está en que los hogares ahorren demasiado para lo que necesita la economía o que las compañías se muestren reticentes a invertir porque desconfíen de las medidas y sigan pensando que la deflación es el principal peligro. Estas tres cosas podrían provocar burbujas al no transferirse la liquidez a la economía real.

¿Lo ve un riesgo verdadero?

Bernanke ha elegido muy bien el momento para implementar las medidas y el riesgo de una no transferencia a la economía real es limitado. Algunos indicadores adelantados apuntan que la economía podría remontar sin ayuda. Esto debería generar expectativas de inflación y eso es exactamente lo que Bernanke quiere. Desea que los hogares consuman y las empresas inviertan. Creo que las medidas por tanto ayudarán a cambiar el sentimiento del mercado. De hecho, lo que más me ha sorprendido no ha sido el comunicado en sí, sino ver un artículo de Bernanke al día siguiente en el Washington Post. Normalmente no hace comentarios hasta una semana después pero esta vez deja claro que quiere hablar a todo el mundo. Comenta que las medidas son en interés de todos y que el dinero llegará a la economía real. Explica por qué debe funcionar y que no debemos preocuparnos por la inflación.

¿No teme un exceso de inflación como algunos detractores?

Creo que la deflación es un riesgo tremendo y sus consecuencias son mucho más severas que las de inflación.

¿Cree que los mercados se beneficiarán de aquí a final de año?

Los mercados deberían comportarse bien. Los grandes inversores siguen muy infraponderados por lo que pueden sentir más presión para comprar y no quedarse rezagados respecto a la evolución del mercado. Podríamos ver importantes entradas de flujos.

La reacción inicial de la deuda a largo plazo en EE UU fue a la baja. ¿Cree que persistirá esta tendencia?

No. Técnicamente no se puede luchar en contra de la Fed. Por tanto, incluso si las rentabilidades de la deuda parecen ridículas es arriesgado vender.

¿Cuáles son los activos más beneficiados?

Los emergentes serán los más beneficiados de esta política de dólar débil. Deberán luchar contra la depreciación de sus divisas y eso generará liquidez que terminará en los mercados. También será positivo para EE UU y para los mercados europeos por contagio, pero en menor medida. Las materias primas también se beneficiarán pero no es necesariamente positivo para el mercado de deuda europeo. Al mismo tiempo no debemos bajar la guardia porque no hay que olvidar que todos estos efectos positivos son consecuencia de las políticas adoptadas. Habrá sustos en los mercados y recortes provocados por miedos a la inflación o como consecuencia de datos económicos decepcionantes. Tendremos mucha volatilidad y los sustos irán desde la inflación a la deflación. Habrá que tomar beneficios de vez en cuando. Hay que monitorizar los riesgos.

Infrapondera Europa por la divisa

Leroux reconoce que los mercados europeos deberían beneficiarse si finalmente las últimas medidas aprobadas por la Reserva Federal consiguen mejorar el sentimiento del mercado. "Se beneficiarán seguro. Lo que está por ver es si tanto como los emergentes o EE UU. En los últimos meses no se han comportado tan bien como otros mercados. Por ello, si vemos una remontada debería favorecer al mercado europeo".

Carmignac, sin embargo, infrapondera el mercado europeo por las expectativas que maneja para el euro, pues considera que la divisa continuará apreciándose frente al dólar en el corto plazo. "Los motivos son las políticas de la Reserva Federal y también porque las medidas adoptadas en la UE son adecuadas para el momento actual". Eso sí, también advierte que "el BCE es demasiado alemán en su forma de actuar", por lo que Carmignac no descarta nuevos episodios de crisis de deuda soberana en la región con sus efectos negativos para el euro a medio plazo. De ahí que se muestre receloso a la hora de hacer predicciones sobre la Bolsa española aunque reconoce que también debería beneficiarse.