Sin bola de cristal en el mercado de divisas

De 1,1 a 1,7 dólares por euro. El cúmulo de factores que inciden en el tipo de cambio complica los pronósticos.

En los años 70 el sistema de tipos de cambio fijos entre las principales divisas del mundo y el oro quebró. Richard Nixon devaluó el dólar y suspendió la convertibilidad con el metal. Desde entonces las monedas fluctúan, en teoría, libremente. En teoría, porque quien más quien menos interviene para favorecer cierta política económica, y países como China mantienen un cambio fijo.

En 2005 dos senadores estadounidenses plantearon imponer sanciones comerciales -un arancel del 27,5%- a China si insistía en la infravaloración del yuan respecto a su valor de equilibrio. Esta misma semana el mercado esperaba una señal del BCE sobre la escalada del euro. Pero, ¿cuál es el nivel de equilibrio de una moneda? Un informe del Servicio de Estudios de La Caixa explica las dificultades: Si se tiene en cuenta el tipo de cambio efectivo -que tiene en cuenta los precios, es decir, lo que se puede comprar con cada moneda- de largo plazo, el nivel de equilibrio del yuan chino estaría por debajo del actual. 'El FMI dispone de una batería de medidas que tienen en cuenta otros efectos', explica La Caixa, pero según este modelo alternativo, el dólar estaría sobrevalorado un 10% y el yuan infravalorado el 5%, todos frente a una cesta de monedas. El euro estaría en su nivel de equilibrio.

'Todo depende. Si se aplica la paridad del poder adquisitivo lo que cuesta el mismo bien en dos sitios, los modelos indican que el dólar debería estar en 1,1 unidades por euro. Si se tiene en cuenta el crecimiento de la productividad del trabajo si se eleva, los precios pueden subir sin que se pierda competitividad, en 1,2, pero si se aplica otro modelo, que tiende a equilibrar a largo plazo la balanza por cuenta corriente, se podría ir a 1,7', explica José Carlos Díez, economista jefe de Intermoney.

José Manuel Campa, profesor del IESE, explica que el tipo de cambio a corto plazo es difícil de predecir. Sólo se puede trabajar sobre el tipo de equilibrio. 'Hay dos modelos: la paridad de poder adquisitivo, que nos llevaría a 1,2 o 1,25 dólares por euro y el flujo de capital, algo más complejo, que depende de la productividad y de los tipos de interés. El enfriamiento en EE UU y la bajada de tipos explicarían la desviación'.

Ciclo de seis años

Deutsche Bank, por su parte, señalaba esta semana que el ciclo bajista del dólar se acerca a su fin, después de seis años de retrocesos. Ha caído el 37% en seis años respecto al resto de monedas: 'El ciclo está maduro', apuntan, y añaden que tanto el diferencial de tipos de interés como el déficit comercial y los flujos de divisas tenderán a favor del billete verde.

Pero JPMorgan señala justo lo contrario. 'Euro más fuerte para rato', titula su último informe. Lo justifica por el diferencial de tipos y la mayor tolerancia de la Fed hacia la inflación. Pero matiza que 'los modelos tradicionales sugieren que el dólar está infravalorado'.

'Puede estar infravalorado, pero también lo estaba en 1,25 dólares o en 1,4; y ha seguido cayendo', añade Campa. 'Los modelos son válidos, pero la tasa de convergencia, lo que tardan las divisas en alcanzar el equilibrio, es de ocho ó 10 años'. Como dijo Keynes, uno de los muñidores de Bretton Woods: 'En el largo plazo, todos muertos'.

Efectos sobre las carteras de los inversores

Para un fondo o un inversor expuesto globalmente, de las oscilaciones de las divisas dependen gran parte de los posibles rendimientos o minusvalías de los activos. 'Un inversor de Estados Unidos que pusiese un dólar en la Bolsa brasileña en 2002 tendría ahora 1,72 dólares. Sin embargo, el Bovespa sólo subió el 43%', apunta Deutsche Bank. El resto del rendimiento procede de la subida del real respecto al dólar. Para cubrirse frente a estos vaivenes, que pueden actuar en los dos sentidos, el inversor puede optar por tomar coberturas de tipo de cambio. Paralelamente, JPMorgan señalaba esta semana que la tradicional correlación negativa entre euro y Bolsa se ha invertido en los últimos años: ahora caminan de la mano.