Inversión y crecimiento

Las turbulencias en los mercados financieros internacionales acaecidas en agosto han deteriorado el optimismo sobre la situación económica global. La crisis de liquidez ha contribuido a ampliar las dudas sobre el futuro de algunas economías, particularmente en EE UU. España, que es la octava economía mundial, no ha quedado al margen de este aumento de la incertidumbre, lo que ha generado un intenso debate público sobre los efectos de la crisis de liquidez en un proceso de desaceleración del sector inmobiliario.

Sin embargo, el crecimiento de la economía española durante el tercer trimestre de 2007 corrobora su dinamismo y, además, constata el cambio hacia un modelo de crecimiento equilibrado y sostenible a medio plazo. La economía española crece a una elevada tasa interanual del 3,8%, por lo que se cumplirá holgadamente la previsión del Gobierno para 2007, que se revisó al alza el pasado julio desde la previsión anterior del 3,5%. Pero aún más importante que esta elevada tasa de crecimiento es la mejora en su composición y las señales positivas que emite la economía española para el futuro inmediato.

La desaceleración económica está siendo suave tras alcanzarse la máxima tasa de crecimiento interanual de los últimos años en el primer trimestre de 2007 con un 4,1%. El modelo basado en una contribución creciente del sector inmobiliario está siendo sustituido por otro más equilibrado, sólido y sostenible, en el que ya se notan los efectos de las políticas económicas sobre el crecimiento de la productividad, los salarios reales y la aportación del sector exterior. A lo largo del año la oferta de viviendas se ha ido ajustando paulatinamente a su demanda, situada en más de medio millón de nuevas viviendas, como resultado lógico del alza de los tipos de interés que ha venido realizando el BCE desde diciembre de 2005. La desaceleración en el precio de la vivienda, tantas veces reclamada en estos últimos años, desde tasas cercanas al 20% en 2004 al 5,3% actual, se ha producido en un contexto de desacoplamiento con la actividad económica que, a diferencia de lo ocurrido en otros periodos, ha estado acelerándose.

Sin duda, la variable económica que mejor refleja el cambio en la composición del crecimiento es la inversión. Desde 2004 se observa un nuevo ciclo expansivo de la inversión en bienes de equipo que incluso ha superado ampliamente al crecimiento de la inversión en construcción. De esta forma, la tasa actual del 11,3% de crecimiento en bienes de equipo refleja la consolidación del ciclo inversor de la economía española. Como resultado de este excelente comportamiento, la tasa de inversión española (es decir, el porcentaje del PIB que se destina a inversión) supera el 31%, una tasa que entre las grandes economías desarrolladas sólo fue alcanzada por Japón durante los años anteriores a la primera crisis energética de la primera mitad de los años setenta.

La inversión es un determinante fundamental del crecimiento a largo plazo de las economías, como ha resaltado durante décadas la teoría del crecimiento económico, particularmente los modelos de crecimiento endógeno. Pero la inversión es además un excelente indicador de la confianza de los agentes económicos y, por lo tanto, de la posición cíclica de una economía. Dado que la inversión es una variable fuertemente procíclica y mucho más volátil que el PIB, la evidencia muestra que la tasa de inversión aumenta en las expansiones y disminuye en las recesiones. Una forma sencilla de ilustrar esta evidencia es la que se representa en los dos gráficos adjuntos, que muestran el comportamiento de la tasa de inversión y del componente cíclico del PIB en EE UU y en España. El componente cíclico del PIB, tradicionalmente conocido como output gap, refleja la desviación porcentual del PIB respecto a su tendencia a largo plazo, por lo que en las expansiones es positivo y en las recesiones negativo.

Tal y como puede observarse, la relación entre la tasa de inversión en Estados Unidos y el output gap es sumamente estrecha, mostrando ambas variables un comportamiento casi idéntico. Como resultado de la desaceleración económica, el output gap viene disminuyendo desde el segundo trimestre de 2006, acompañado por la caída de la tasa de inversión desde el 17,1% al 15,4% del tercer trimestre de 2007. Esta disminución de la tasa de inversión refleja un empeoramiento de las expectativas por parte de las empresas y, sobre todo, de las familias, que ha dado lugar a que, desde hace varios meses, la inversión en vivienda haya estado también disminuyendo hasta desembocar en la crisis del mercado subprime. Nótese que la posición cíclica de EE UU es próxima a cero, es decir, se ha ido desacumulando output gap y, previsiblemente, durante los próximos trimestres se podría iniciar la fase de output gap negativo.

Por el contrario, el panorama es muy distinto para la economía española, que se encuentra en una fase expansiva desde 2005. Aunque el output gap parece haber alcanzado su máximo en el segundo trimestre de 2007, la tasa de inversión sigue aumentado significativamente, a diferencia de lo que ocurre en Estados Unidos. La tasa de inversión está aumentando de forma ininterrumpida desde 2002 hasta sobrepasar el 31%, un nuevo máximo en la historia económica reciente, duplicando la tasa de inversión actual de la economía norteamericana.

Esta tasa de inversión refleja unas excelentes expectativas económicas tanto por parte de las empresas como de las familias. Su incremento se ha producido en un contexto de subida de tipos de interés, por lo que otros factores han más que compensado el endurecimiento de la política monetaria por parte del BCE. Sin duda, el cambio de modelo económico promovido por el Gobierno mediante el impulso de las infraestructuras públicas, de la I+D+i o del acertado manejo de la política presupuestaria, hasta lograr un superávit completamente inusual para la economía española, han contribuido a este aumento estructural de la tasa de inversión que, a su vez, ha propiciado un aumento del crecimiento potencial, que se estima en la actualidad por encima del 3,3%.

En definitiva, la economía española muestra unos excelentes soportes para seguir creciendo en 2008 a tasas próximas a su potencial, a pesar de las incertidumbres económicas internacionales. Las expectativas de las empresas y de las familias, soporte fundamental de ese crecimiento, dependen de su confianza en el futuro de la economía española. La tasa de inversión muestra bases sólidas y muy saludables sobre las que afrontar ese futuro, por lo que la mejor estrategia es no contribuir a sembrar dudas sobre la fortaleza económica de España y a generar, injustificadamente, unas expectativas negativas que, como todos los economistas saben, pueden autocumplirse. Se mire al derecho o al revés todo conduce a que la economía española se encamina a su crecimiento potencial durante los próximos trimestres. Por ello, el 3,3% del escenario macroeconómico que ha servido de base para la elaboración de los Presupuestos Generales del Estado para 2008 podría alcanzarse sin estrés.

David Taguas

Director de la Oficina Económica del Presidente del Gobierno