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Columna
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El fantasma del dólar en Fráncfort

José Carlos Díez

Hoy se reúne el Consejo del BCE y en esta ocasión disponen de información adicional significativa para definir su estrategia a medio plazo. Por supuesto, mantendrán los tipos en el 4%, pero mucho me temo que también mantendrán invariado su discurso de la pasada reunión y seguirán amenazando con nuevas subidas de tipos.

Da igual que la Fed haya asumido el liderazgo monetario mundial que le corresponde y haya bajado 50 puntos básicos sus tipos oficiales. Da igual que en su discurso haya incorporado la gravedad de las consecuencias de la restricción de crédito, derivada de la crisis financiera, sobre la economía estadounidense y que los inversores anticipan nuevas bajadas hasta el 4% en 2008. Da igual que el dólar haya hecho lo propio y se haya depreciado contra el resto de divisas, especialmente contra el euro, alcanzando un nuevo máximo histórico en 1,4282.

Da igual que la creación de empleo en Alemania dé señales de estancamiento de nuevo y que los indicadores de confianza empresarial anticipen una moderación del gasto en inversión. Da igual que el consumo privado europeo languidezca, penalizado por una escasa creación de empleo, unos salarios estancados y un petróleo que merma su capacidad adquisitiva. Da igual que los boom inmobiliarios de los países miembros, especialmente España e Irlanda, que tanto preocupaban al BCE, estén llegando a su fin.

Da igual que la banca alemana haya sido la principal víctima de la crisis subprime y hayamos asistido al salvamento encubierto de dos entidades germanas. Da igual que la banca europea tenga restringido el acceso al mercado de capitales. Da igual que continúen las tensiones en el mercado interbancario y que el euribor a un año cotice próximo a 4,75%, incorporando una prima de liquidez de 50 puntos básicos.

Da igual, el señor Jean-Claude Trichet comparecerá en rueda de prensa y leerá un comunicado prácticamente idéntico al del mes anterior, afirmando que están muy preocupados por la inflación, que siguen vigilando muy de cerca la evolución de la economía europea, que la crisis financiera es positiva porque permitirá normalizar las primas de riesgo y que su política monetaria es acomodaticia. Conclusión, más subidas de tipos.

Puedo admitir que el BCE mantenga un discurso y una línea de actuación prudentes. Con el petróleo a 80 dólares el barril, un discurso laxo de inflación nos llevaría a cometer los errores de los años ochenta y a incrementar los salarios para protegernos de la subida del crudo. Luego nos costó varios lustros corregir el error, con unos costes sociales elevadísimos.

Pero una cosa es que mantengan un discurso prudente y otra que, de tanto repetirlo, te acabes creyendo que Europa está inmersa en una espiral inflacionista. Con el petróleo en máximos históricos y una subida de tres puntos del IVA alemán, la inflación de la eurozona sigue próxima al objetivo del BCE. En este escenario los tipos reales interbancarios, descontando la inflación, superan el 2% y podrían considerarse como neutrales. Pero la fuerte apreciación del euro supone una restricción monetaria adicional. Si sumamos una mayor restricción de crédito, hace muchas semanas que la política del BCE no es acomodaticia.

Los tipos están bien en el 4% y lo prudente es que el BCE pase a un discurso de esperar y ver. Si se complica el escenario económico en EE UU y la Fed sitúa los tipos por debajo del 4% en 2008, el BCE se vería obligado a bajar tipos el próximo año. Los modelos económicos, estimados por académicos tan prestigiosos como Keneth Rogoff y Maurice Obstfeld, anticipan que el dólar tendría que llegar a 1,60 para corregir el actual déficit por cuenta corriente americano. Si el BCE está preocupado por su independencia, no es el momento de asumir muchos riesgos.

Tipos del 4% son restrictivos para los franceses e italianos. El euro fuerte penaliza principalmente a alemanes y a italianos. Hasta ahora, el dinamismo del comercio internacional y sobre todo de los nuevos miembros de Europa del Este ha compensado el efecto de un euro fuerte. No obstante, el comercio mundial moderará algo su crecimiento y, sobre todo, la Europa del Este tiene déficit por cuenta corriente, por lo que se verán afectados negativamente por la crisis financiera. La mayoría de estos países se verán obligados a minorar su crecimiento, sin descartar que asistamos a crisis cambiarias, por ejemplo en Bulgaria o Rumanía.

O el BCE cambia su discurso con celeridad y lo aproxima a la nueva realidad, sobre todo financiera, o la próxima comparecencia del señor Trichet en el Parlamento Europeo no será tan relajada como de costumbre, como le ha sucedido a su colega del Banco de Inglaterra, Mervin King.

José C. Díez. Economista jefe de Intermoney

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