5d. Para invertir

Bancos con fuelle para sortear el cambio de ciclo

Los analistas mantienen sus preferencias por Santander y BBVA frente a sus rivales europeos, pese a la prevista desaceleración del mercado inmobiliario español.

El sector financiero sigue dando buenas noticias. Y lo hace tanto en Estados Unidos, donde varias entidades han revisado al alza sus beneficios, como en Europa, donde el mercado espera un aumento del beneficio por encima del 18% para este año. En este escenario, también vuelven a sorprender las cuentas semestrales de los bancos españoles, en especial las de los dos grandes, con un aumento del 84% por parte del BBVA (un 20% sin operaciones atípicas) y del 26% del Santander, ambos por encima de lo que esperaba el consenso del mercado.

La fiesta sería completa si a la fortaleza del beneficio se le uniera este año un mejor comportamiento de las acciones. Sin embargo, y pese a que el financiero es desde hace tiempo uno de los sectores recomendados por casas de análisis y bancos de inversión, los inversores no acaban de ver el panorama despejado, lo que ha impedido el despegue de las cotizaciones. Según datos de consenso de mercado recogidos por GVC, el sector financiero es junto al de telecomunicaciones el que, en puro análisis de fundamentales, cotiza con más descuento. En concreto, la valoración actual de los bancos del Euro Stoxx 50 (donde se incluyen los dos grandes españoles) estaría en torno a un 20% por debajo del precio estimado por los analistas. El precio medio de los cinco del selectivo español (además de los dos grandes, Popular, Sabadell y a Bankinter) estaría en torno al 10% por debajo del nivel estimado por los profesionales. Aunque la mayor parte de ese potencial corresponde a BBVA y Santander. Popular, Sabadell y Bankinter, sin embargo, cotizan ya a ratios elevados, ya que sus valoraciones siguen sesgadas por los rumores sobre movimientos corporativos en la banca mediana.

Lo lógico es que si el ciclo cambia la banca vaya detrás. Y parece adecuado preguntarse qué entidades cuentan con más resortes para sobrevivir en un escenario menos luminoso que el actual, tras beneficiarse de una ola de movimientos corporativos, ganar mucho dinero con operaciones financieras gracias al buen momento bursátil y ampliar sus márgenes gracias a la subida de los tipos.

BBVA 3,89 -2,87%
SANTANDER 2,49 -3,53%

El impacto inmobiliario

Pese a la fortaleza de los resultados semestrales, la sombra de la desaceleración inmobiliaria asoma como un riesgo añadido para la banca española, un factor que podría llevar a los inversores a desplazar su mirada hacia valores europeos y a los analistas a variar sus recomendaciones. Sin embargo, los expertos consideran que, en términos generales, los dos grandes bancos españoles están en mejor forma que los europeos para sobrevivir, si se diera el caso, en un panorama más adverso, algo que tendría que reflejarse en Bolsa. 'Las perspectivas de la banca europea dependen mucho de la situación macroeconómica. Si empeora el entorno bursátil será difícil que ganen tanto dinero con plusvalías. En eso, los españoles, más centrados en el negocio minorista, parten con ventaja, no sólo porque son menos sensibles que la banca de inversión a la evolución de los mercados, sino porque cuentan con un colchón mayor de provisiones, gracias al fondo anticíclico que impuso el Banco de España, que podrían utilizar sin afectar a la cuenta de resultados', asegura Pablo Beldarraín, analista de banca de Morgan Stanley.

Esta ventaja de la banca española, que juega también con la baza de un crecimiento económico superior a la media europea, se mantendrá incluso pese a lo que parece ya una irremediable desaceleración del mercado inmobiliario en España, según los expertos. El león no es tan fiero como lo pintan y la desaceleración llegará, pero será gradual en 2007 y 2008, por lo que no tendrá un impacto exagerado en las cuentas de resultados de las entidades. Eso sí, sólo se salvarán las que hayan diversificado los riesgos de su balance.

El FMI afirmaba recientemente que la caída del precio de la vivienda afectará más a la evolución del crédito a promotores que al hipotecario. Alfonso García, de Analistas Financieros Internacionales, está convencido de tasas de crecimiento de los créditos a promotores cercanas al 50% son insostenibles y que la banca está cambiando su estructura de negocio para compensar con rentabilidad y mejora de márgenes financieros la pérdida de volumen de negocio. 'Los bancos centrados en promociones y financiación de suelo tendrán más dificultades, el resto no se verá muy afectado. Tiene que cambiar mucho el panorama económico y aumentar las cifras de desempleo para que haya un frenazo en las hipotecas', asegura Alfonso García. El analista subraya, además, que el crédito al promotor es muy poco rentable, así que 'los triunfadores del mercado serán los que consiga las subrogaciones y lleguen al cliente final para luego vender otros productos'.

Rentabilidad por volumen

En todo caso, la clave es el giro dado por las entidades hacia la banca de empresas y créditos a pymes, un negocio que ofrece mucha más rentabilidad que las hipotecas y que podría contrarrestar esa pérdida de volumen.

No sólo Santander, BBVA o Popular han dado ese giro desde hace tiempo. Entidades como Banesto están reforzando esa apuesta y tendrá su premio en Bolsa, según los expertos. El analista de Morgan Stanley sitúa el banco presidido por Ana Patricia Botín 'entre los más atractivos dentro de la banca doméstica'. Según Pedro Beldarraín: 'Al contrario que el Popular, que ya está muy presente en pymes, Banesto tiene una penetración mucho menor, por lo que el potencial de crecimiento es muy grande y los retornos serán rápidos'. Pero más allá de Banesto, las recomendaciones de banca española prácticamente se limitan a los dos grandes. 'Popular, Sabadell y Bankinter cotizan ya a precios elevados y si hay cambio de ciclo lógicamente van a sufrir más que los grandes', señala Jesús Muelas, de GVC, que insiste en la necesidad de diversificar riesgos.

Exposición a Latinoamérica

El negocio exterior, tanto en Latinoamérica como, en el caso del Santander, en Europa, constituye no sólo el principal soporte de los beneficios, sino también la mejor garantía de revalorización bursátil. Aunque en ciertos momentos ha sido también la causa principal de penalización de las cotizaciones. 'La diversificación geográfica del BBVA y la sostenibilidad de sus resultados en México hacen que el valor sea una de las opciones más interesantes en el contexto europeo', señalaba esta semana un informe de JPMorgan sobre el banco, al que cuelga la recomendación de sobreponderar.

Jaime Albella, de BNP Paribas, asegura también que la exposición a Latinoamérica de Santander y BBVA es una ventaja respecto a la banca europea y cree que 'los precios actuales no lo están recogiendo'. El analista de BNP cita otros bancos europeos como ABN Amro, con negocio en Latinoamérica, o ING, con exposición en Asia, como otros valores interesantes precisamente por su exposición a emergentes, de donde, pese a los riesgos aún espera buenas noticias. Al buscar opciones interesantes además de los españoles, los expertos miran hacia Alemania, donde la recuperación de la construcción puede favorecer a la banca. Beldarraín recomienda Commerzbank, 'donde se compra una historia interesante de reestructuración de costes' y Unicredito, pero no incluye en sus consejos bancos ingleses o franceses.

¿Continuarán las compras?

La consultora PricewaterhouseCoopers daba a conocer esta misma semana un informe en el que valora en 78.900 millones de euros el total de las operaciones de compra en el sector financiero en 2005, un 73% más que el valor de las transacciones en 2004. Sólo la suma de las transfronterizas asciende a 51.721 millones. Lógicamente, la compra del alemán Hypovereins por parte del italiano Unicredito dispara la cifra. Lo importante ahora es saber si el fuerte crecimiento de las fusiones y adquisiciones en banca se mantendrá en los próximos 18 ó 24 meses y cómo puede influir en las cotizaciones. De acuerdo con esta consultora, los ambiciosos objetivos de crecimiento de las entidades financieras, inalcanzables sólo con crecimiento orgánico, la posible entrada de bancos y aseguradoras americanas en el mercado europeo, la consolidación pendiente de mercados nacionales, como el italiano, y la búsqueda de oportunidades en segundos mercados por parte de entidades que operan en escenarios ya maduros son argumentos de peso para anticipar que la ola de movimientos corporativos en el sector tendrá continuidad.

Pero ¿quién dará los próximos pasos? Si se mira hacia la banca española los analistas siguen pensando que el BBVA será el primero en mover ficha. 'Lo hará en Europa o en Asia, aunque Asia es un mercado muy complicado y no parece que sea una apuesta a corto plazo. La mirada a Europa parece inevitable', señala Alfonso García, de Analistas Financieros. El Santander, sin embargo, es el que más sufre en su cotización el riesgo de adquisición, una penalización que algunos analistas consideran injustificadas. 'Para que el Santander realizara una compra que diluyera el beneficio tendría que comprarse un banco carísimo, de al menos 40.000 millones de euros, un escenario muy extremo. El riesgo de adquisición está sobredescontado en el precio del banco', asegura Pablo Beldarraín, de Morgan Stanley. En cualquier caso, el Santander sigue descartando compras por el momento, aunque reconoce que aprovechará oportunidades si se presentan y que está explorando el mercado asiático. Los expertos creen que antes debería reforzar su cuota en Brasil. En cuanto a la banca mediana española, que hace tiempo despierta el apetito de muchos bancos extranjeros, los analistas creen que ya no quedan muchas oportunidades y las operaciones podrían retrasarse. 'Los bancos españoles tienen dos años buenos por delante y en este entorno nadie quiere vender a menos que se paguen precios altísimos. Mientras no haya compradores dispuestos a pagar estas cifras no veremos nuevos movimientos. No es fácil que un grupo pueda justificar los precios que se pedirían', reflexiona el analista de Morgan.