COLUMNA

En busca de la calidad por encima del rendimiento

El Banco de Pagos de Basilea acaba de publicar su informe correspondiente al segundo trimestre de 2005. En él da cuenta del importante retroceso experimentado por los mercados tanto crediticios como de renta variable desde marzo de este año. Sin embargo, la demanda de deuda pública a largo plazo ha subido (con el consiguiente descenso de los rendimientos), lo que se puede interpretar como una búsqueda de calidad.

De hecho, aunque algunas empresas han tenido dificultades en encontrar financiación, no ha sido este el caso de las de mayor calidad crediticia, que la han encontrado barata, dados los reducidos niveles de los tipos de interés y la abundancia de liquidez.

En el caso de los mercados de renta variable, los retrocesos fueron acompañados por aumentos en la volatilidad. Todo parece indicar que los inversores han incrementado su aversión al riesgo, especialmente en los mercados norteamericano, inglés y alemán que, por otra parte, son los que concentran el interés de los agentes.

En primer lugar, hay que considerar que las noticias económicas no han sido muy favorables, ni en el frente del crecimiento ni, especialmente en el caso de EE UU, en el de la inflación. Ambos fenómenos han tenido repercusiones negativas en los mercados de valores. A ello hay que unir la publicación de malos resultados en empresas emblemáticas, como IBM, que redujeron la visibilidad de los buenos resultados de otras empresas. Los mercados europeos han seguido la evolución de los americanos. Aunque las perspectivas económicas en general parecían menos dudosas en el caso de los países europeos (aunque débiles), la incertidumbre asociada al futuro político de la Unión (tras los rechazos en la ratificación de la Constitución por Francia y Holanda) y al económico (tras las actuales discusiones sobre Presupuesto comunitario) provocará que las decisiones de inversión con destino a Europa queden en suspenso hasta que haya más claridad sobre su futuro.

Lo que es curioso es que la aversión al riesgo no se ha traducido en una retracción de la disponibilidad de capital para las empresas. Los rendimientos de la deuda a largo plazo han seguido descendiendo en el segundo trimestre de 2005, alimentando la perplejidad enunciada a principios del año por el presidente de la Reserva Federal, Alan Greenspan. Si los rendimientos de la deuda americana han descendido, aún lo han hecho más los de la deuda alemana. Estos descensos, son efectivamente el resultado de la búsqueda de inversiones refugio, además de reflejar unas débiles expectativas económicas. Como consecuencia, los fondos disponibles para las empresas resultan muy baratos en la actualidad.

Hay que recordar que a finales de 2004, la búsqueda de la rentabilidad había provocado un descenso importante en los diferenciales de crédito. En el segundo trimestre del año la búsqueda de la calidad explica el relativo colapso que han experimentado los mercados crediticios, a pesar de que éste ha sido generalizado, afectado tanto a las de baja calidad como a las de alta. Sin embargo, se debe señalar que una de las causas de este retroceso fueron las dudas sobre los resultados de la emblemática General Motors, que incluso llevaron a que empresas de rating revisaran a la baja sus previsiones, o las dudas sobre la contabilidad de la aseguradora AIG. Además, las dudas se acrecentaron cuando numerosas empresas no presentaron a tiempo sus cuentas anuales ante la SEC aduciendo dificultades en las prácticas contables y en los controles internos.

Lo paradójico de esta valoración de la calidad crediticia es que la situación de las empresas es buena en la actualidad, en términos generales. Todo ello parece apuntar a que la anterior búsqueda de rentabilidad no llevaba aparejada una aceptación explícita de mayor riesgo y los acontecimientos recientes en algunas empresas aparentemente buenas ha provocado una reasignación al precio del riesgo. A pesar de todo, se debe subrayar que los mercados de capitales muestran una situación de estabilidad, o mejor dicho, de resistencia ante cambios en las condiciones financieras.

Estas pueden seguir variando, con expectativas de restricción monetaria en EE UU, con la consecuencia de una curva de rendimientos invertida con la que deberán convivir durante un cierto tiempo las entidades financieras y por tanto, adaptar a ella sus estrategias.