COLUMNA

Hasta dónde llegará el crudo

Además de los tradicionales factores de oferta y demanda, el autor destaca otros tres que están cobrando especial importancia en la escalada del petróleo: el geopolítico -enfocado desde Irán-, el aumento de la popularidad de las materias primas como inversión alternativa y la burbuja especulativa

Lo que hace unos meses parecía una simple especulación se ha convertido ya en realidad, y el petróleo ha superado la barrera de los 50 dólares por barril. Una sucesión de perturbaciones menores en varios países productores, más los huracanes del Caribe, han sido suficientes para provocar un aumento de 10 dólares por barril en menos de un mes. Las intervenciones verbales de los dirigentes de la OPEP no han tenido éxito, así como tampoco el comunicado del G-7. Claramente, el mercado ha entendido que hay muy poca capacidad disponible y, sobre todo, que esto no va a mejorar en los próximos dos o tres años. Pero, además de estos factores fundamentales de demanda y oferta, hay tres factores que están cobrando especial importancia últimamente.

El factor geopolítico es cada vez más relevante. Irak es sin duda una fuente potencial de perturbaciones, pero el mercado se está concentrando cada vez más en Irán. La Agencia Internacional de la Energía (AIE) ha fijado para finales de noviembre el plazo concedido a Irán para que responda a sus demandas respecto a las supuestas actividades nucleares de ese país. EE UU planea llevar el caso al Consejo de Seguridad de Naciones Unidas si Irán no responde adecuadamente y, una vez en Naciones Unidas, la escalada de la tensión puede ser (o al menos ser percibida como) rápida: no olvidemos que Irán es uno de los tres países del 'eje del mal'. Dada la importancia de la producción Iraní, si los mercados empiezan a contemplar una probabilidad positiva de perdida de parte de la producción iraní la escalada de precios puede ser veloz.

Otro factor importante para entender el persistente aumento de los precios petrolíferos es el aumento de la popularidad de las materias primas como instrumento de inversión alternativo. Hay cada vez más fondos de inversión y fondos de pensiones -y cada vez más dinero en estos fondos de pensiones, sobre todo a medida que los países desarrollados reforman sus sistemas de pensiones y potencian los pilares privados- que están dedicando una parte creciente de su capital a la inversión en materias primas, con consecuencias importantes. El problema principal es que el volumen de dinero asignado a estos mercados crece exponencialmente, pero el volumen de materias primas producidas no. Según algunos cálculos, el volumen de inversión no tradicional -es decir, inversión con motivo de diversificación- captura un 25% del open interest -posiciones abiertas- de los mercados de futuros de crudo. Este fenómeno crea un sesgo alcista en los mercados de materias primas que no cesará hasta que no se absorba toda la demanda adicional.

Por suerte, esta escalada del crudo es distinta de episodios anteriores en un aspecto fundamental: las expectativas de inflación se han contenido

El tercer factor es el fenómeno burbuja. Tras haber superado claramente la banda de precios OPEP, y tras haberse visto que esta organización ha perdido la capacidad de controlar los precios, el mercado ha comprendido que los esquemas de antaño ya no se aplican, y los analistas han empezado a revisar sus expectativas de apreciación. Y ya han surgido los primeros pronósticos de petróleo a 100 e incluso 200 dólares para el año que viene.

Este fenómeno es muy importante, ya que una vez que se inicia un proceso de revisión tan al alza de las expectativas el riesgo de comportamientos de rebaño es muy alto. Los gestores de carteras que hayan invertido en materias primas al inicio del proceso habrán obtenido los mejores resultados, y esto animará a más inversores a participar en el proceso. Es difícil olvidar el libro Dow 36.000, publicado durante la burbuja bursátil de los noventa.

Estamos por tanto ante un momento crítico para el precio del crudo. Si estas perspectivas alcistas se cumplen, el impacto sobre la economía mundial puede ser importante. Por suerte, esta escalada del precio del crudo es distinta de episodios anteriores en un aspecto fundamental: a pesar de las presiones inflacionistas generadas por las materias primas, las expectativas de inflación se han contenido. Es más, por primera vez en muchos años, la correlación entre los tipos de interés a largo plazo y los precios del petróleo es claramente negativa: es decir, los mercados están asumiendo que el impacto del petróleo va ser principalmente deflacionista, a través del impacto negativo sobre el crecimiento. Esto ejerce de mecanismo autocorrector, ya que la reducción de los tipos de interés compensa el aumento del precio del petróleo, y puede servir para que el impacto final sobre el crecimiento no sea tan negativo como en episodios anteriores.

Esta semana se otorgó el premio Nobel de Economía a Finn Kydland y Ed Prescott por su contribución a la teoría macroeconómica dinámica. De una de sus dos contribuciones fundamentales se deriva el mecanismo autocorrector anterior: el objetivo fundamental de la política monetaria debe ser el control de la inflación. A raíz de este resultado teórico los bancos centrales han modificado sus estrategias durante los últimos 25 años, fomentando una credibilidad antiinflacionista que permite unas expectativas de inflación mucho más bajas y estables, a pesar de las presiones inflacionistas petrolíferas.