Una fusión entre socios
Vallehermoso reconoció ayer que planea la fusión con su principal accionista, Sacyr. Los accionistas de Sacyr se repartirán los 37,9 millones de títulos de la inmobiliaria que ya están en poder de la constructora y, además, recibirán entre 91 y 93 millones de acciones de nueva emisión -o de la autocartera- de Vallehermoso. Tomando como referencia los 10,35 euros que valían los títulos de la inmobiliaria antes de que se comunicase la operación, esos términos implican valorar el capital de Sacyr entre 1.334 y 1.357 millones de euros, frente a los 1.602 millones que valía Vallehermoso en Bolsa.
Sacyr desembarcó en Vallehermoso tras comprar, hace ocho meses, el 24,5% del capital al SCH por 568,7 millones de euros (a 15 euros por acción). El precio suponía una prima del 31%, 135 millones extra que, sin embargo, permitían a Sacyr tomar el control de la inmobiliaria al margen de los minoritarios y sin lanzar una opa. Ese control permitió a Sacyr venderle a Vallehermoso una filial hace sólo tres meses por 115 millones de euros y ahora le permite negociar la fusión desde los dos lados de la mesa.
Los juristas han denunciado con frecuencia la eufemísticamente denominada 'extracción de valor', que los accionistas de control ejercen sobre las empresas cotizadas con ocasión de operaciones vinculadas. Vista en retrospectiva, la venta de la división inmobiliaria de Sacyr a Vallehermoso parece no haber servido más que para arreglar las cuentas de Sacyr del cierre de 2002, las mismas que ahora se usarán para la fusión. La ecuación de canje planteada, que valora Vallehermoso entre 1,18 y 1,20 veces Sacyr, resulta desfavorable para los intereses de los accionistas minoritarios de Vallehermoso, según las primeras impresiones de los analistas y el castigo bursátil infligido ayer a la inmobiliaria, que perdió de un plumazo 209 millones de euros de capitalización bursátil. Desaparece, además, la especulación sobre una opa para arrebatarle el control a Sacyr.
Mención aparte merece la torpeza de la CNMV, que levantó en falso la suspensión de cotización -para luego rectificar- cuando era evidente que el mercado no disponía de información suficiente. Es discutible incluso que la tenga ya, pues Vallehermoso va a ampliar su capital un 60% para absorber a una constructora y no hay información de la deuda asumida, del efecto dilutivo, de las perspectivas futuras, ni un simple balance de la empresa absorbida a disposición de los inversores.