España adopta el modelo de integración financiera de los mercados alemanes

Este mes se cerrará la integración de los mercados financieros españoles. Al agrupar en una sola sociedad Bolsa, renta fija, derivados, compensación y liquidación, España ha optado por la integración vertical del negocio. Una alternativa que se asemeja a la tomada por Alemania frente al modelo horizontal, promovido por Euronext y el preferido de la Comisión Europea y de la gran banca.

Lo llaman el silo vertical. Es el modelo alemán, en el que una sola sociedad realiza cada una de las fases de la operativa bursátil. Desde la ejecución y el cruce de la orden, pasando por la compensación entre distintas entidades hasta la liquidación.

Deutsche Börse, organismo rector de las Bolsas alemanas, ultima la adquisición de Clearstream, plataforma de compensación y liquidación basada en Luxemburgo. La propia Clearstream rechazó hace pocos meses la fusión que le había propuesto Euroclear, localizada en Bruselas y vinculada a Euronext.

Euronext, el otro gran bloque en los mercados europeos, ha optado por la integración horizontal. Las Bolsas de varios países se unen por un lado y por otro lo hacen las cámaras de compensación.

España ha elegido el silo. Todos los mercados financieros se agruparán en una única sociedad, aunque, en este caso, mantienen su independencia orgánica. Este modelo acerca los mercados españoles a los alemanes, con quien pueden integrarse fácilmente. Acercarse a Euronext significaría desmembrar la sociedad recién creada.

Cuando se habla de integración de los mercados europeos se suele pensar en las Bolsas. Pero la mayor parte de las ineficiencias están en compensación y liquidación, que suponen el 80% del coste de la operativa bursátil. Para una compraventa de valores transfronteriza, los gastos son 11 veces superiores a una operación en EE UU.

Así, la mayor parte de los miembros del mercado prefieren el modelo francés, pues en teoría la integración transnacional reducirá estos costes. Algunas firmas han pasado de las palabras a los hechos. JP Morgan pasará la custodia de sus activos en Europa de Clearstream a Euroclear. El banco no vincula esta decisión con la fusión de Deutsche Börse y Clearstream, pero de puertas adentro del mercado se cree que sí.

UBS Warburg, uno de los cinco mayores clientes de la Clearstream, también ha anunciado que se pasa a Euroclear. Y reconoce que es por la integración con Deutsche Börse. Un portavoz de esta entidad destacó la preferencia del banco por el modelo horizontal y señaló que 'Clearstream debería desvincularse de la Bolsa alemana'.

A estas firmas, más que el modelo en sí, les pesa el cuasimonopolio de Deutsche Börse. La legislación obliga a quien opere en un país a liquidar en el mismo.

En los pasillos de Bruselas también se prefiere a Euronext. La Comisión Europea no se ha pronunciado oficialmente, pero de puertas adentro todos apuestan, lógicamente, por Euronext, pues supone una integración real y transnacional de los mercados financieros.

Alexandre Lamfalussy, presidente del Comité de Sabios que elaboró la propuesta para armonizar la regulación de los mercados en Europa, no toma partido, siempre y cuando el acceso entre los sistemas de interconexión esté abierto. Se muestra abiertamente en contra de una integración vertical que no pueda garantizar un libre acceso a las cámaras de liquidación.

El modelo español y alemán tiene, eso sí, la ventaja de agrupar el proceso de cara a una integración posterior a nivel europeo. Además, tanto España como Alemania ganan peso específico sin las complicaciones de una fusión transnacional. Algunos miembros del mercado alertan, no obstante, del peligro de unificar actividades cuyos objetivos pueden ser diferentes, como la ejecución y la compensación, que algunos ven como un servicio público.