Cómo recolocará el Tesoro los 400.000 millones en bonos que soltará el BCE
La mejor forma es cumplir a rajatabla las aguadas reglas fiscales, llevar el déficit al cero y agitar la economía con reformas para crecer más
Europa ha sorteado las embestidas de la crisis financiera y de deuda, de la oleada deflacionista y de la pandemia sanitaria y bélica parapetados en los poderosos muros del Banco Central Europeo. La fortaleza y solvencia fiscal de los miembros del euro, de los miembros sureños, sobre todo, no son tales sin el paraguas de Fráncfort, desplegado ante el riesgo de explosión de la moneda única hace un decenio. Pero la retirada del BCE de los mer...
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Europa ha sorteado las embestidas de la crisis financiera y de deuda, de la oleada deflacionista y de la pandemia sanitaria y bélica parapetados en los poderosos muros del Banco Central Europeo. La fortaleza y solvencia fiscal de los miembros del euro, de los miembros sureños, sobre todo, no son tales sin el paraguas de Fráncfort, desplegado ante el riesgo de explosión de la moneda única hace un decenio. Pero la retirada del BCE de los mercados de deuda dentro de un año dejará a los países solos ante el peligro y España, sin ir más lejos, tendrá que mejorar su solvencia financiera para buscar y encontrar comprador para los más de 408.000 millones de euros en deuda depositados en las bodegas del banco central.
La marea bajará lentamente. Pero, conociendo el escaso compromiso de los políticos con el rigor de las cuentas, gastando sin medida para que arree el que venga detrás, en unos pocos años, y de manera acelerada si mediare una crisis, bien pudieran aparecer desnudos los sospechosos habituales. Se han acostumbrado tanto a que a última hora vendrá un salvador como en reiteradas ocasiones ha ocurrido desde la crisis financiera, que estarán tentados a hacer dejación de responsabilidad.
En los dos últimos años, teniendo en su mano mejorar la posición fiscal con la anestesia financiera y la ayuda de la inflación, no lo han hecho, como tampoco han activado las reformas reclamadas, pese a los toques de atención de los gobernadores. Para más escarnio, el BCE ha sofocado los incendios fiscales, con riego de liquidez y compras de deuda por valor de 8,8 billones de euros, pero no tiene arte ni parte en el diseño de las reglas que acaba de cerrar Europa.
España suspende en su desempeño fiscal, con un déficit que podría cerrar este año por encima del 4%. Pero Francia está en posición más delicada (4,8% de déficit fiscal hasta mediado 2023), e Italia está en trance preocupante, con cifras que se acercan al 8% de desequilibrio fiscal, y con una deuda que supera el 142% del PIB.
Las reglas fiscales que entrarán en vigor bien entrado 2024 deben tener una aplicación estricta, ya que son más ligeras que las precedentes, porque todas las agrandes economía del euro superan el 3% de déficit, y 12 países sobrepasan el umbral del 60% de deuda, con Alemania al borde del suspenso en ambas asignaturas y navegando en una recesión que dañará a todos sus socios. La mala experiencia de la austeridad en la pasada crisis ha ablandado las normas, pero no es admisible ni una sola desviación a sabiendas en ellas.
España no tiene un buen expediente fiscal, ni histórico ni reciente, con récord de bancarrotas en la edad moderna y contemporánea, y dos veces al filo de la quiebra desde la llegada de la democracia actual, y una de ellas ya con el euro como divisa. Ahora tiene un volumen récord de deuda pública y una ratio sobre PIB del 110%, también desconocido si se hace abstracción de los años duros de la pandemia, con deuda al alza y PIB a la baja.
Por tanto, poca broma con este asunto. Tendrá que aplicar una gestión muy rigurosa de las cuentas públicas en los próximos años, combinado con un programa de reformas integral que torne un crecimiento ahora triste por uno vigoroso para años venideros, si quiere asistir sin traumas a un trasvase de un volumen de deuda tan voluminoso del BCE al mercado.
Fráncfort guarda en sus bodegas 408.000 millones de euros en bonos españoles, el 31% de los que se mueven ahora en el mercado secundario, consecuencia de la compra de los dos grandes programas de adquisición del BCE, el de 2014 y siguientes y el de 2020 y siguientes. Y dentro de un año el Tesoro español, como el italiano o el francés, deberán buscar un comprador alternativo. El vaciado del BCE será lento (en torno al 14% del total de deuda cada año), pero hacia 2030 habrá culminado, y colocar en tales años 0,4 billones de euros compitiendo con otros tesoros, además de atender la nueva necesidad de financiación, no es un asunto fácil.
España siempre ha encontrado acreedores para sus títulos, unas veces con más entusiasmo que otras; pero nunca volumen y ratio de deuda eran tan elevados. Los dos grandes saltos del pasivo público fueron atendidos con dificultad tras la crisis financiera primero, y por el primo de Zumosol de Fráncfort ahora. La reacción del mercado abierto y sin intervencionismos no la conocemos y bien podría ser de aversión.
Como alivio puede funcionar que en unos trimestres comenzará a bajar el tipo de interés para abaratar las emisiones, aunque con el mercado no intervenido, cada cuál lucha con sus propias fuerzas, las mismas que determinan el tipo de las colocaciones. Ahora el Tesoro ya emite la deuda a largo plazo por encima del tipo de la que vence con el mismo plazo, lo que supone un ligero encarecimiento, que tenderá a suprimirse con el tiempo. Otra cuestión es el uso intenso de letras a un año o menos, con coste parecido a los bonos, y que deteriora tanto la vida media como el coste de las emisiones vivas.
Las alternativas al BCE son los inversores no residentes, que siempre han acaparada algo más del 40% de la deuda, con una aportación proporcional a la credibilidad y solvencia de España; la banca nacional, que ha reducido su cartera al 13% (en 2014 era el 29%), porque la crisis de deuda dañó a la banca por la devaluación de tales títulos; la industria de fondos, con participación siempre discreta (11% del saldo); y los particulares, que aunque ahora compren con avidez, lo hacen a corto por la buena remuneración a vencimiento, pero su concurso es marginal.
¿Será necesario repetir desesperados road shows para buscar compradores en EE UU, China o el Golfo? 400.000 millones de euros es mucho dinero. Lo más barato y seguro es llevar el déficit a cero, cumplir a rajatabla las aguadas reglas fiscales, reducir cada año la deuda, reformar los mercados y crecer el doble que los competidores.
José Antonio Vega es periodista
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