Desaceleración en EE. UU.
Sobre ponderamos renta variable europea
Nuestros indicadores muestran que, aunque la economía de EE. UU. sigue creciendo por encima de su potencial, se desacelerará hacia este nivel , aproximadamente al 2 %, en los próximos meses, debido a las políticas de Trump. Es importante tener en cuenta que, aunque los recortes de gasto público han sido modestos hasta ahora, el secretario del Tesoro. ha prometido reducir el déficit, lo que puede afectar negativamente la actividad económica. EE. UU. tiene deuda del 124 % del PIB y déficit presupuestario de 6,4 % sobre PIB, además de déficit por cuenta corriente de más del 4 % del PIB. Trump hará lo posible para reducirlo. Sin embargo, la implementación de solo el 50 % de sus promesas de campaña puede aumentar la inflación 1,5 % y reducir el PIB 1 %, suponiendo que el dólar se fortalezca 5 %.
Además, la confianza de los consumidores ha disminuido por tercer mes y parece poco probable que el gasto de capital se recupere pronto. Por otro lado, el aumento de salarios se ha moderado ligeramente, pero sigue elevado. Aunque la tasa de desempleo de febrero subió al 4,1 %, sigue baja. Sin embargo, es probable que disminuya el empleo Federal por despidos, congelamiento de contrataciones y renuncias diferidas.
El caso es que la presión de precios se ha mantenido y hay que aceptar volatilidad en la inflación. En este contexto la Reserva Federal puede situar su tipo de interés terminal en 4,25 %, pero necesita que la economía se enfríe para seguir su senda de reducción de tipos de interés.
Recuperación en la Eurozona
Sin embargo, la política monetaria es más favorable en la Eurozona, donde puede haber hasta tres recortes adicionales de tipos del BCE este año hasta llegar al 1,75 %, para impulsar el endeudamiento privado.
De hecho, los recortes de tipos han empezado a tener efectos positivos, especialmente en el sector manufacturero. Hay recuperación de la confianza del consumidor y los índices PMI, aunque desde una base baja. Además, el presupuesto francés y victoria del centroderecha en las elecciones alemanas contribuyen a la estabilidad. En la temporada de resultados, la gran mayoría de empresas han superado las expectativas y por primera vez en dos años, las expectativas de beneficios a doce meses en la Eurozona aumentan más rápidamente que en EE. UU. La mejora es generalizada por sectores, probablemente en previsión de una recuperación cíclica, el alivio de un alto el fuego en Ucrania y aumento del gasto público. Se está descontando mayor gasto en defensa y la renta variable europea ha registrado las mayores entradas de inversores minoristas desde el inicio de la guerra en Ucrania.
Sobre ponderamos renta variable europea
Con todo, el crecimiento de los beneficios se extiende más allá de las grandes tecnológicas y la renta variable estadounidense se ha comportado peor que la europea y los mercados emergentes.
Las acciones estadounidenses cotizan a precio-beneficio por encima de la media a largo plazo y los temores a que los aranceles de EE. UU. desencadenen guerra comercial, frenen el crecimiento y empeoren la inflación han alentado a deshacer posiciones en estas acciones y en el dólar. Sin embargo, los signos de vulnerabilidad de la economía estadounidense no son suficientes para ser bajistas en su renta variable. Incluso hay señales positivas a medida que los inversores minoristas se enfrían respecto a estas acciones.
Pero las acciones europeas cotizan con atractivo descuento, incluso tras considerar diferencias de composición sectorial. Por tanto, sobre ponderamos la renta variable europea, especialmente acciones suizas, como cobertura defensiva de alta calidad, pero mantenemos una postura neutral respecto a las acciones estadounidenses.
Tácticamente más positivos en China
En conjunto, sobre ponderamos tácticamente la renta variable de mercados emergentes, excluyendo China. Estos mercados ofrecen valoraciones atractivas y resiliencia frente a la incertidumbre comercial, ya que pueden beneficiarse de una debilidad del dólar.
Incluso tácticamente estamos algo más positivos en China. Durante la pandemia, no aplicaron tanta expansión fiscal como otros países y cuentan con colchón para impulsar el consumo y recapitalizar los bancos. Su economía creció 8 % el cuarto trimestre de 2024, impulso que se extenderá este año con el aumento del crédito e indicios de que el sector inmobiliario se estabiliza. Esperamos cautela de sus autoridades, sin grandes paquetes fiscales hasta que haya claridad arancelaria con EE. UU., pero anticipamos estímulos. De todas formas, habrá ganadores y perdedores, y a medio y largo plazo, China es una inversión de valor relativo.
Sector financiero, servicios de comunicación y servicios públicos
Por sectores, sobre ponderamos el financiero. Estamos viendo repunte de préstamos y esperamos que los bancos estadounidenses se beneficien de la desregulación. El sector muestra una dinámica de beneficios saludable y valoraciones neutrales.
También sobre ponderamos servicios de comunicación, respaldados por los beneficios empresariales y exposición a crecimiento estructural, como la inteligencia artificial. La tecnología es inversión secular, con muchas oportunidades en empresas que generarán un flujo de beneficios positivo y visible. Debe estar presente en las carteras con gestión activa, mediante gestores expertos.
Las empresas de servicios públicos, por su parte, ofrecen características defensivas y cuentan con crecimiento estructural por mayor demanda de electricidad. Por su parte, salud, consumo básico y servicios públicos son los sectores más baratos.
Deuda de EE. UU. y de emergentes en moneda local
En un escenario de desaceleración económica, el cupón tiene valor. De hecho, a pesar de las políticas de la Administración Trump, las rentabilidades a vencimiento de la deuda de EE. UU. se han reducido y pueden seguir bajando con las señales de desaceleración.
Por ello, sobre ponderamos la deuda estadounidense, pero infra ponderamos la deuda de la Eurozona. El gobierno de centroderecha de Alemania puede reducir el límite de deuda y aumentar gasto en defensa, allanando el camino para un repunte de la oferta de bonos y que se reduzca el diferencial de rentabilidad a vencimiento de su deuda respecto a la estadounidense.
Por su parte, los cupones del crédito se benefician de un crecimiento e inflación moderados, con el BCE profundizando su ciclo de recortes de tipos de interés. Es una exposición sectorial diversificada, con perspectivas de mejora en las tasas de impago, siendo la valoración atractiva en relación con la renta variable. En concreto, sobre ponderamos la deuda de alta rentabilidad en EUR, un amortiguador ante el riesgo.
Además, vemos valor en deuda en moneda local de mercados emergentes, respaldada por sus diferenciales de rentabilidad a vencimiento respecto a bonos del Tesoro de EE. UU. y unas condiciones económicas que pueden mejorar. Si Trump intensifica sus amenazas arancelarias el dólar puede apreciarse, pero a medio plazo el dólar es una moneda sobrevalorada. También sobre ponderamos deuda empresarial de mercados emergentes, que tiene sesgo de calidad y menor sensibilidad a variaciones de los tipos de interés.
Sobre ponderamos oro
Sobre ponderamos el oro. Ha alcanzado máximos históricos de más de 3.000 dólares/onza y el valor de su mercado, incluyendo reservas extraídas y probadas, asciende a 25 billones de dólares, equivalente al índice mundial MSCI All Country World sin EE. UU. Así que puede haber volatilidad a corto plazo. Sin embargo, los bancos centrales pueden seguir aumentando sus tenencias para diversificar sus reservas frente al dólar. A esto se añade la demanda de oro como refugio seguro ante la elevada incertidumbre política.
Patricia de Arriaga, subdirectora general de Pictet AM en Iberia y Latam