Equilibrio inestable en Estados Unidos
¿Qué duda cabe de que el país es y va a seguir siendo la primera potencia mundial durante mucho tiempo? Y eso que, en algunos momentos, la Casa Blanca parece empeñada en erosionar la excepcionalidad americana
Dice un amigo consultor y especialista en pragmática que mi estado físico se basa en un equilibrio inestable: hago deporte, sí, pero mi dieta no es la más recomendable. Especialmente por mi afición a los dulces en general y a las magdalenas de mi pueblo, Villarrubia de los Ojos, en particular. Cualquier alteración de estas variables puede conducir a una mejora notable o a una caída en picado de mi estándar vital.
Algo parecido ocurre, en el momento actual, con Estados Unidos. ¿Qué duda cabe que Norteamérica es y va a seguir siendo durante mucho tiempo, la primera potencia global? Y eso a pesar de que, en algunos momentos, la actual administración en la Casa Blanca parece empeñada en erosionar la excepcionalidad americana, a la que en otras ocasiones nos hemos referido. En todo caso, el estado actual de la economía estadounidense presenta riesgos que, en caso de manifestarse, podrían alterar notablemente no solo la macro general del país, sino, por supuesto, los mercados financieros, a escala global. Alterar el equilibrio, vaya.
Comenzaremos en primer lugar por la posibilidad de un escenario de “susto en los tipos de interés. Aquí la variable básica proviene de la inflación y, de manera más precisa, la traslación que sobre la inflación subyacente pueda tener la subida de los precios de la energía, asociados al conflicto en Irán. Esto tendría implicaciones de todo tipo en una economía que se encuentra muy endeudada y con un déficit crónico que la política arancelaria no ha logrado paliar. Por supuesto, el efecto primario de un shock de este tipo vendría sobre la valoración de las curvas de deuda americanas, que incrementarían su rentabilidad hacia zonas donde incluso la renta variable (recordemos, en máximos históricos) podría claramente contagiarse. Pero, añadido a esto, los mayores tipos pueden derivar en un mayor lastre para el crecimiento, de la mano de una caída del consumo privado. Algo de consecuencias muy graves, como veremos más adelante.
El punto anterior nos lleva al segundo aspecto: la geopolítica. Podemos resumirlo en que es absolutamente vital para evitar un problema serio de estanflación que la situación en Oriente Próximo en general y en el Estrecho de Ormuz en particular se reconduzca de manera satisfactoria en el menor tiempo posible. En ese contexto debemos poner de relieve la importante tensión que estamos viviendo ya en el área clave, no tanto del crudo en sí, como de los refinados.
De hecho, en este aspecto del refino, tenemos una pequeña tormenta perfecta (o, cuando menos, un importante cuello de botella) derivado de unos inventarios bajos, una demanda estacional elevada y una alta utilización de refinerías. En este punto de la geopolítica conviene además recordar que nos enfrentamos, a la vuelta de verano, con un calendario electoral bastante complejo donde destacan las importantes elecciones en Francia (septiembre), Israel (octubre) y de medio término en Estados Unidos (noviembre), cuyos resultados pueden moldear la coyuntura política y, por ende, también la realidad económica y de mercados.
En tercer lugar, debemos poner el foco en un aspecto, no por conocido, menos relevante dentro de la estructura económica estadounidense: la importancia de la demanda privada en el sector financiero. La exposición a renta variable de los hogares ha crecido notablemente en las últimas décadas, tanto en relación con la riqueza total como con los ingresos. Ello ha sido positivo para alentar el buen comportamiento de las Bolsas americanas. Pero, en el ángulo inverso, una corrección intensa en valoraciones podría generar efectos de riqueza más pronunciados y una caída del consumo más marcada que en otros momentos históricos.
Y con las acciones estadounidenses representando una cuota altísima de los mercados bursátiles globales (64% del índice MSCI Global), el impacto en la riqueza de una marcada caída bursátil en Norteamérica podría propagarse a nivel global. En otras palabras, una corrección fuerte en renta variable que podría acontecer vía subida de tipos de interés tendría consecuencias macro más negativas que en el pasado.
Finalmente, y como no podía ser de otra forma, tenemos la posible inestabilidad en el sector tecnológico, sin duda el motor no solo de la economía made in USA (ya advirtió JP Morgan hace unos meses que la IA podría representar incluso la mitad de la tasa de crecimiento estadounidense), sino también especialmente de la evolución bursátil, con las implicaciones que acabamos de ver. De entrada, podemos decir que una subida de tipos tendría un efecto negativo sobre la valoración de las compañías tecnológicas, por simple descuento de flujos.
Pero, además, cabe añadir que la estructura financiera de estas compañías ha variado notablemente con el tiempo. Hace unos años, se trataba de un sector en el que el endeudamiento vía bonos era anatema. Hoy son bastante habituales las emisiones de deuda por parte de los gigantes del sector, especialmente los “hiperescaladores”, hasta el punto de que representan una parte significativa del universo global de crédito.
Nos enfrentamos a riesgos en este sector que van desde la limitación de capacidad (cuellos de botella en energía, materiales y componentes con dependencia de suministro, etc.), y que podríamos situar como posibilidad moderada e impacto igualmente moderado, hasta factores asociados a la elevada competencia que pueda reducir de manera drástica la monetización de sus inversiones —y pensemos en la ingente cantidad de dinero que se ha dedicado a capex o I+D+I en este sector—, por no hablar de la poco probable pero posible decepción en cuanto a los resultados reales sobre la economía de la IA. Es decir, que los múltiplos pagados en Bolsa o la confianza depositada en la deuda de determinadas compañías no estén justificados.
Por todo ello, resulta conveniente mirar a ambos lados de la calle antes de cruzar, especialmente en un momento en el que la incertidumbre es relevante y las valoraciones bursátiles, igualmente elevadas. La precaución no está de más. Y esta precaución tiene mucho que ver con realizar un seguimiento preciso de hacia dónde va la economía y los mercados estadounidenses, en medio de esta incertidumbre.
Pedro del Pozo es director de Inversiones Financieras en Mutualidad