Es tiempo de redescubrir la importancia del interés

Las funciones de los tipos van mucho más allá de controlar la inflación: son cruciales para encauzar los mercados

Símbolos de porcentaje en 3D y billetes de dólar.
Símbolos de porcentaje en 3D y billetes de dólar. reuters

La inflación ha vuelto, y con ella, una obsesión generalizada sobre la futura dirección de los tipos. No sorprende. En el pasado, una dosis de ajuste ha permitido controlar los precios. Pero esa es solo una de sus muchas funciones. El descuido de las otras explica por qué los mercados están tan agitados.

James Grant, fundador de Grant’s Interest Rate Observer, llama al interés el “precio universal” porque desempeña muchas funciones. Para empezar, constituye la tasa de capitalización o de descuento sin la cual la valoración es imposible. Como todo estudiante de empresariales aprende, el valor actual de una empresa se calcula descontando los flujos de caja futuros. “La anticipación es siempre un descuento”, dijo el escocés John Law a principios del XVIII. El austriaco Ludwig von Mises observó que si los seres humanos no valoraran el consumo en el presente por encima del futuro, una manzana dentro de cien años valdría lo mismo que una manzana hoy: un absurdo evidente.

Hemos sido testigos de muchos de estos absurdos en los últimos años. Tras la crisis de 2008, los bancos centrales redujeron los tipos a corto plazo a cero, e incluso más bajos en Europa y Japón. Los a largo plazo también bajaron. El desplome de los tipos de descuento justificó una gran inflación de los precios de los activos. Las valoraciones de las empresas cuyos flujos de caja estaban en un futuro lejano fueron las más beneficiadas. El dinero fácil hizo subir los inmuebles en muchas ciudades.

Los tipos ultrabajos tuvieron otros efectos distorsionadores. El interés proporciona un incentivo para el ahorro, lo que el inglés del XIX Nassau Senior llamó una “recompensa por la abstinencia”. A la inversa, el prolongado periodo de tipos bajos ha hundido el ahorro de los hogares en todo el mundo desarrollado. Nada de esto parecía importar mientras los mercados estaban en alza.

El interés también influye en la asignación del capital. Si la tasa de retorno mínima exigida por los inversores es demasiado alta, se descuidarán las inversiones que merezcan la pena. Pero si es demasiado baja, se despilfarrará el capital escaso. Ello detiene el proceso de “destrucción creativa” que Schumpeter consideraba una característica esencial del capitalismo.

Los costes de endeudamiento muy bajos pueden ayudar a mantener vivas empresas crónicamente no rentables. Las empresas zombi se observaron por primera vez en Japón a finales de los noventa, cuando el banco central redujo su tipo a cero. Cuando los de EE UU y Europa siguieron su ejemplo, el fenómeno se generalizó. Los estudios de la OCDE sugieren que estas firmas zombis son en parte responsables del débil crecimiento de la productividad en la última década.

El estadounidense del XIX Arthur Hadley dijo que el interés es el “precio que se paga por el control de la industria”. Durante la última década, la financiación barata ha alimentado una gran concentración de la industria de EE UU, similar en muchos aspectos a los poderosos trusts creados por Wall Street en la época de Hadley. Las empresas con posiciones dominantes tienden a invertir menos, y eso desacelera la productividad.

El interés se conoce a veces como el coste del apalancamiento. Las empresas de EE UU han aprovechado el crédito de bajo coste para gastar billones de dólares en la recompra de acciones. A corto plazo, esta ingeniería financiera ha impulsado los beneficios por acción y las cotizaciones. Pero ha dejado al sector empresarial más vulnerable al alza de los tipos. Los Gobiernos también han aprovechado el dinero fácil. La deuda de las economías desarrolladas pasó del 78% del PIB en 2009 al 115% a principios de este año, según el BPI.

Las emergentes, por su parte, se han endeudado mucho más desde la crisis financiera. China está a la cabeza. Su deuda total no financiera se situó en el 294% del PIB a finales de 2021, frente al 154% de principios de 2009. Al menos, su crédito se autofinancia en su mayor parte. Otras emergentes se han endeudado mucho en el extranjero.

Ello apunta a otra función descuidada del interés, a saber: como regulador de los flujos internacionales de capital. La historia demuestra que cuando los tipos en el núcleo del sistema financiero mundial están hundidos, el crédito fluye hacia los países en desarrollo, donde los tipos son más altos. Cuando los flujos de capital se invierten, los prestatarios muy endeudados se ven obligados a incumplir.

Puede que los inversores se arrepientan ahora de haber prestado a empresas y Gobiernos excesivamente apalancados. Pero durante la última década no tuvieron otra opción. La era de los tipos ultrabajos indujo una desesperada lucha por el retorno. Estudios recientes sugieren que cuando los tipos caen por debajo de un determinado nivel, los inversores asumen más riesgos para mantener sus ingresos. Ya en el XVIII, el napolitano Ferdinando Galiani describió el interés como el “precio de la ansiedad”.

Ahora los tipos están subiendo y los precios de los activos, bajando. La gente se está dando cuenta de que es menos rica de lo que creía. Muchos se verán obligados a ahorrar más e incluso a posponer su prevista jubilación. Los diferenciales de crédito de las empresas se amplían y los carry trades transfronterizos están en desuso. El coste del servicio de la deuda pública sube. Varios emergentes han incurrido en impagos. La ansiedad financiera se dispara. Todo nace de los tipos ultrabajos.

Toda actividad económica se desarrolla en el tiempo. Es necesario algún mecanismo para garantizar el equilibrio entre el ahorro y la inversión, para mantener los precios de los activos en línea con los fundamentos, para racionar el capital y desalentar los riesgos excesivos. Es el interés. Yo lo llamo el precio del tiempo. Su aparición en Mesopotamia en el tercer milenio a.C. se considera la mayor innovación financiera de todos los tiempos. Podemos discutir hasta qué punto los banqueros centrales son responsables de los tipos más bajos en cinco milenios. Pero cada vez se admiten más sus consecuencias negativas. Para que el capitalismo vuelva a prosperar debemos redescubrir la naturaleza y la necesidad del interés.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías