Inflación: las cosas empeorarán antes de que puedan mejorar

Existe el riesgo de que algunos de los cambios inducidos por el coronavirus se hagan más permanentes y estructurales

Mirando hacia delante, el panorama de la inflación va a empeorar, antes de que pueda ir a mejor. La actual crisis del gas y los recientes incrementos en los precios de las materias primas relacionadas con la energía implican que la inflación va a permanecer elevada en los meses de invierno, alcanzando picos que irán desde el 4,5% al 7% a lo largo del primer trimestre de 2022 en varias economías avanzadas (con la excepción de Japón, donde los precios permanecen en niveles bajos). Los efectos de base estadística, la probable moderación en la cotización de las commodities y la gradual resolución de los atascos globales en el suministro deberían conducir la inflación hacia un sesgo bajista en la segunda mitad de 2022. Así, esperamos que en la mayoría de las economías avanzadas las tasas reviertan en 2023 hacia los objetivos del 2% de los bancos centrales.

¿Qué elementos han marcado la evolución de los precios desde la primavera de 2020? Principalmente son factores pandémicos, como una reapertura nada sincronizada, con arranques y paradas constantes, a medida que las oleadas y las medidas restrictivas (notablemente en China) iban sacudiendo los distintos países en diferentes momentos, lo que ha conducido a retrasos en los envíos marítimos, congestiones en puertos y diversas distorsiones en la cadena de suministro. Otro asunto destacable es el cambio en el comportamiento del consumo, virando desde los servicios a los bienes, lo que ha puesto bajo estrés a la cadena de producción y explica parcialmente aspectos como las subidas de los precios de la energía y la escasez de semiconductores. Simultáneamente, los miedos relacionados con el Covid han repercutido en el mercado laboral, generando desajustes en determinadas actividades que han sido difíciles de suplir. Todos estos ingredientes han persistido más de lo previsto por el mercado, debido probablemente a su naturaleza interconectada, que ha hecho de efecto amplificador.

Ahora, los factores principales que determinan nuestra visión sobre la inflación a futuro son los siguientes: a) Los precios de las commodities deberían estabilizarse e incluso moderarse después del invierno, una vez que pase el pico de demanda de gas y electricidad. b) Los cuellos de botella en la cadena de suministro también deberían aliviarse una vez que pase la Navidad y el Año Nuevo chino (a comienzos de febrero de 2022). c) Los efectos de base estadística conducirán automáticamente la inflación hacia abajo a partir del segundo trimestre de 2022, a medida que las comparaciones interanuales empiezan a hacerse frente a los altos niveles registrados este año. d) A todo esto añadimos el hecho de que la desaceleración de China se convertirá en una fuerza deflacionaria si continúa y se intensifica en el tiempo.

¿Cuándo deberíamos preocuparnos? Es indudable que cuanto más permanezca la inflación en niveles altos, mayor es el riesgo de que se afiance. Para empezar, si no vemos señales de que empiece a relajarse a partir del segundo y tercer trimestre de 2022, entonces nuestra narrativa actual se verá cuestionada y deberíamos empezar a preocuparnos. No podemos olvidar que la mayor parte de los indicadores de inflación a largo plazo han estado subiendo en los últimos meses y están próximos al rango alto de los niveles que prevalecieron antes del Covid-19. En suma, las expectativas de inflación del mercado han sido, de alguna manera, exuberantes y ahora, para la mayoría de las economías avanzadas, se sitúan en máximos de 10 años.

Lo que es un hecho crucial es que nuestro escenario sobre la inflación se basa en la asunción de un retorno a los patrones previos al Covid. Esto es, por ejemplo, que en el consumo los servicios vuelven a ser predominantes frente a los bienes, que la tasa de participación en el mercado laboral vuelve a los niveles prepandémicos y que se corrigen las disrupciones en la cadena de suministro. Sin embargo, existe el riesgo de que algunos de los cambios inducidos por el coronavirus se conviertan en más permanentes y estructurales.

Desde nuestro punto de vista, la mayoría de los problemas vistos de escasez de oferta en el mercado laboral tendrían que disiparse a medida que también lo hacen los miedos relacionados con el Covid. Pero no se puede descartar que el suministro de trabajadores permanezca permanentemente más bajo que antes de la pandemia, lo que resultaría en unas presiones salariales mayores.

La productividad también es una pieza clave. La digitalización y la adopción forzosa de nuevas tecnologías durante la crisis ha ayudado a lograr una mayor productividad. Sin embargo, todavía está por ver que el esfuerzo inversor en capital continúe y permita mayores ganancias de productividad en el futuro.

En conclusión, parece que aún se tardará un tiempo en que el polvo se asiente y logremos tener una mayor claridad en cuanto a la incidencia que van a representar los mercados laborales y la productividad en el desempeño de la inflación.

La propia pandemia ha demostrado ser más duradera de lo esperado. En general, parece que los dos años vividos de extremas variaciones en la actividad han tenido como consecuencia desequilibrios pronunciados y efectos sorpresa. Como resultado, estas dislocaciones entre oferta y demanda van a tardar un tiempo en corregirse. Aún creemos que los catalizadores actuales de la inflación probablemente remitirán a medida que la crisis sanitaria evolucione hacia un mayor equilibrio. Pero mientras tanto, no hay ninguna solución rápida a la que puedan recurrir los responsables políticos.

Silvia Dall’Angelo es ‘Senior economist’ de Federated Hermes