El efecto de la escalada de la guerra comercial en las divisas

Tiene sentido mantener una sobreponderación en deuda local de emergentes

El efecto de la escalada de la guerra comercial en las divisas

El anuncio de Donald Trump a través de Twitter de que EE UU “comenzará el 1 de septiembre a aplicar un pequeño arancel adicional del 10% sobre los 300.000 millones de dólares restantes de bienes y productos procedentes de China” enturbió los mercados financieros, aunque el martes informó del retraso de su entrada en vigor para ciertos productos, aspecto que recibieron positivamente la mayoría de los mercados. Los activos de riesgo se han hundido: la renta variable mundial ha caído más de un 5%, los rendimientos básicos han caído fuertemente (el rendimiento a 10 años de EE UU ha caído a su nivel más bajo desde mediados de 2016, alrededor de un 1,65%), el crudo Brent ha caído un 8%, y los inversores han buscado refugio en el oro, el yen y el franco suizo.

Esta más reciente escalada en el choque comercial entre EE UU y China ha aumentado considerablemente el riesgo de que haya consecuencias en las negociaciones, aumentando la probabilidad de que se produzca una “ruptura de la operación” (ha aumentado del 25% al 40%).

Esto tiene dos implicaciones inmediatas para las divisas: en primer lugar, hay que tener en cuenta una mayor prima de riesgo en los tipos de cambio, lo que refleja una mayor probabilidad de una perturbación más severa del comercio e incluso un sentimiento más desfavorable para las empresas (y los hogares).

En segundo lugar, aboga por recortes más agresivos de los tipos de interés de la Reserva Federal (ahora esperamos tres recortes adicionales de 25 puntos básicos, con la posibilidad de que haya más en caso de un mayor deterioro), lo que debería influir en la trayectoria del dólar.

En este contexto, hemos revisado al alza nuestro objetivo para el USDCNY y nos hemos vuelto cautelosos con las divisas de los mercados emergentes, aunque seguimos esperando una relajación de las relaciones comerciales a medida que avanzamos hacia 2020. Ante este escenario, hay que hacer hincapié en que la saga comercial entre Estados Unidos y China ha experimentado una plétora de acontecimientos, de ahí que el grado de incertidumbre en cuanto a la trayectoria de los tipos de cambio sea mayor de lo normal.

Hasta ahora, el obstáculo para una devaluación importante del CNY era alto, debido a la preferencia explícita de las autoridades por la estabilidad del tipo de cambio. Aun así, la fijación por parte de China de los tipos de paridad central del USDCNY en los últimos días demuestra que el país ha dado un paso hacia el armamentismo de su moneda. Sin embargo, es complicado que se desencadene una verdadera guerra de divisas que llevaría al reminbi de forma significativa y sostenible a la baja.

En este contexto, la reticencia de China a liberalizar su cuenta de capital implica que cualquier episodio de devaluación debe ir seguido del establecimiento de un nuevo mínimo monetario. Por lo tanto, el punto clave para la moneda será de naturaleza más mecánica y dependerá de la depreciación necesaria para compensar los nuevos aranceles de EE UU y mantener estable la cuota de mercado de China. Estimamos que esta depreciación requerida es de alrededor del 4%-5% en relación con los niveles anteriores al anuncio de aranceles. Esto llevaría al USDCNY al rango 7,10-7,20.

Durante los últimos meses mantuvimos una visión constructiva de las monedas de alto rendimiento de la zona euro. Ahora es evidente que la reciente escalada de los conflictos comerciales ha cambiado este telón de fondo y ha aumentado la probabilidad de que la economía mundial se ralentice aún más o incluso caiga en recesión.

Es preocupante que –al menos en los próximos meses– los inversores puedan rehuir de las monedas más arriesgadas y volátiles, a pesar del hecho de que las condiciones financieras mundiales se han suavizado aún más a medida que las rentabilidades de EE UU han caído a mínimos de varios años.

Aunque el posible deterioro en el contexto del comercio mundial es un viento en contra para el euro, el colapso de los rendimientos de EE UU está proporcionando un viento de popa sustancial. Además, hay algunas pruebas tentativas recientes de que el EURUSD tiende a aumentar moderadamente en períodos de venta de acciones (durante la venta de mayo, el EURUSD se mantuvo relativamente estable, ganando un 0,40%, mientras que en el reciente episodio de caída de las cotizaciones bursátiles, el EURUSD se apreció un 0,65%). No obstante, el posible deterioro de los datos de la zona del euro debido a factores externos ha aumentado la probabilidad de que el EURUSD se mantenga en este estrecho margen 1,12-1,14.

Con respecto al Reino Unido, durante los meses de verano la dura retórica del Brexit por parte del Gobierno ha aumentado el riesgo de que el GBPUSD pueda probar el nivel de 1,20. Es probable que, con el tiempo, se evite un Brexit sin acuerdo, que finalmente actuará como catalizador para empujar la libra esterlina a un nivel más alto. Dicho esto, las previsiones en cuanto a la libra están sujetas a una incertidumbre significativa porque el resultado es binario: un Brexit sin acuerdo hundiría al GBPUSD hacia 1,10, mientras que evitarlo lo impulsaría por encima de 1,30.

Con estos factores sobre la mesa, tiene sentido mantener una sobreponderación en la deuda local de mercados emergentes. Asimismo, es recomendable permanecer al margen en lo que respecta al euro y a la libra esterlina dado el alto grado de incertidumbre por el Brexit.

Vasileios Gkionakis es jefe global de FX Strategy de Lombard Odier

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