Los malabarismos financieros de Vodafone ocultan los riesgos

Su fórmula de derivados, convertibles y bonos híbridos puede ser inteligente, pero deja la teleco a merced de las agencias y los mercados

El CEO de Vodafone, Nick Read.
El CEO de Vodafone, Nick Read.

Vodafone ha ideado un buen truco financiero para evitar aumentar el capital en un momento en que sus acciones están hundidas. El grupo de telecomunicaciones está utilizando derivados, convertibles y bonos híbridos para reforzar su balance y financiar su adquisición por 18.400 millones de euros de activos de Liberty Global. Por muy inteligente que sea, deja a la empresa de telecomunicaciones a merced de las agencias de calificación y los mercados.

Vodafone no puede financiar el acuerdo con Liberty usando deuda directamente. Puesto que su endeudamiento equivale ya a tres veces su ebitda, la compañía podría perder su calificación crediticia de grado de inversión. Tampoco el consejero delegado, Nick Read, quiere emitir títulos, mientras las acciones de Vodafone están cerca de su nivel más bajo en una década.

La primera solución de Read fue emitir deuda híbrida, valores que pueden diferir cupones, lo que permite a las firmas de calificación contabilizarlos como la mitad del capital en sus modelos. En octubre, Vodafone vendió 4.200 millones de euros en ese tipo de bonos. El problema es que para vender completamente los 10.000 millones de euros de bonos híbridos que necesitaría Vodafone podría resultar caro, dado su endeudamiento actual.

Por eso usó Read esta semana otro tipo poco convencional de bonos. Vodafone emitió 3.400 millones de libras (4.000 millones de euros) de los llamados convertibles obligatorios, que se convertirán en acciones en 2021 y 2022. Esto solo aplaza la dilución: en dos y tres años, Vodafone se verá obligada a emitir acciones al precio actual. Para contrarrestar eso, Read dice que puede recomprar acciones y que ha comprado opciones sobre las acciones de Vodafone para fijar el precio.

El efecto neto es dar a Vodafone la opción de recaudar fondos más baratos una vez su balance esté más saneado. Si el precio de las acciones se dispara, Read puede recomprar las acciones con las ganancias de las opciones, y aumentar el capital si aún así es necesario. Y si la acción se viene abajo, puede optar por no volver a comprarla, emitiendo acciones al precio actual.

Hay un par de inconvenientes. Para que las agencias de calificación se sientan cómodas con la recompra, que podría hacer que el convertible pareciera un préstamo disfrazado, Vodafone está enfatizando que es opcional y dice que financiará cualquier recompra con aún más bonos híbridos. También deberá refinanciar los 4.200 millones de euros de híbridos ya emitidos en octubre. Eso podría resultar caro si los inversores pierden el gusto por los valores extravagantes.

Un peligro mayor es que las agencias de calificación decidan que el convertible obligatorio y la recompra no son realmente renta variable, o que cambien su tratamiento de los bonos híbridos, obligando a Read a recurrir a los accionistas. En ese punto, tal vez desee haberles pedido simplemente que apoquinaran desde el principio.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías

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