La guerra Enel-Iberdrola no la ganará ninguna
Comprar Eletropaulo tiene sentido para las dos, pero el precio ha subido demasiado
Enel e Iberdrola están inmersas en una batalla por la adquisición de la mayor distribuidora de electricidad de Brasil, Eletropaulo Metropolitana. La feroz guerra de opas ha hecho que el valor de mercado de la empresa se duplique en un mes, hasta los 1.600 millones de dólares. Pero ninguna de las dos opantes podrá salir ganando del acuerdo.
Comprar un activo en la región más rica de Brasil tiene sentido estratégico para las dos. Ambas tienen una significativa presencia local y, por tanto, la posibilidad de reducir costes. Y el ganador sería coronado como el principal distribuidor de energía en la nación más grande de Sudamérica, cuyo consumo eléctrico se prevé que crezca un 60% hasta 2040, según el último BP Energy Outlook.
Iberdrola, que ya atiende a 13 millones de usuarios a través de Neoenergia, en la que también participan fondos de pensiones brasileños, consolidaría su posición de liderazgo con la adquisición de los 7 millones de clientes de Eletropaulo. Para Enel, la operación casi duplicaría los suyos, hasta 17 millones.
Sin embargo, la contienda puede haber inflado demasiado el precio. La última –tercera– oferta de Iberdrola fue, el 26 de abril, de 32,1 reales por acción, una prima del 90% sobre el precio del 27 de marzo, antes de que comenzara la guerra de ofertas. Enel reaccionó en cuestión de horas subiendo la suya a 32,2 reales. Con una deuda neta de 1.000 millones de euros, la empresa brasileña tiene un valor de 2.300 millones a esos precios. Eso equivale a 8,7 veces las expectativas de los analistas para el ebitda en 2018, frente a un múltiplo medio de 6,6 en un sector en el que sus pares tienden a tener una mejor rentabilidad.
Solo con sinergias anuales de 70 millones de euros el próximo año podría igualar Iberdrola su coste de capital, del 8,6%, asumiendo un tipo impositivo del 24%, en línea con la media de sus pares brasileños. Eso parece optimista. Tales sinergias ascenderían a casi el 40% del ebit estimado de Eletropaulo para 2019, mientras que algunos analistas de renta variable consideran que el 15% es aproximadamente la norma para este sector.
Hay tiempo para que surjan nuevas ofertas antes del día 18, límite fijado por el regulador brasileño. Los inversores de Eletropaolo ya están contentos. Los de Enel e Iberdrola tienen razones para estarlo menos.
Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Carlos Gómez Abajo, es responsabilidad de CincoDías.