El gran potencial de las empresas familiares
Como venimos repitiendo en esta sección, una clase de activo donde la amplitud y calidad de la oferta de fondos es verdaderamente elevada es la de renta variable europea. Efectivamente, existe un destacado número de gestores brillantes en Bolsa europea y además con una importante diversidad de estilos. Un reflejo de la calidad y variedad de esta fuerte competencia es el fondo que analizamos esta semana, el BB Entrepreneur Europe. La gestora suiza detrás de este fondo, Bellevue Asset Management, no es tan conocida como muchas de las grandes gestoras internacionales establecidas pero es una institución sólida y bien organizada.
Este fondo, gestionado por la experimentada gestora noruega Birgitte Olsen, se define como un fondo que apuesta "filosóficamente" e invierte en acciones de compañías donde la familia o empresario fundador siguen reteniendo una parte muy significativa de la propiedad de la compañía y de su gestión. La razón para esta elección se fundamenta en que estas compañías con etiqueta entrepreneur muestran en su gestión un mayor grado de responsabilidad, perspectiva de largo plazo y sostenibilidad, conciencia por los costes y financiación adecuada y, por último, estructuras de gestión y decisión más eficientes.
La gestora alude a la frase del conocido gurú y autor del libro El cisne negro, Nassim Taleb: "Como inversor asegúrese que la dirección tiene un interés en el destino de la compañía". Otro dato interesante que proporciona Birgitte es que el periodo medio de servicio de un consejero delegado en Europa es de solo 3,7 años, lo que difícilmente permite una estrategia de largo plazo. En las compañías entrepreneur este periodo medio se alarga hasta los casi nueve años. Por último, en estas compañías también constata un menor apalancamiento medio.
Esta filosofía de inversión proporcionaría de partida una especie de ventaja con respecto a considerar todo el universo de inversión de compañías europeas disponible. Así, de alrededor de 3.500 compañías cotizadas disponibles, la aplicación del primer filtro entrepreneur (definido como compañías donde el empresario o familia fundadora tiene más del 20% de los derechos de voto) reduciría el universo invertible a 1.800 compañías. La gestora lleva a cabo filtros adicionales como de capitalización bursátil (menos de 200 millones de euros no son consideradas) y liquidez, para terminar con un universo final a considerar de 600 valores.
El proceso de inversión tras el filtrado se caracteriza por un análisis fundamental clásico que comprende, desde un elevado número de visitas con compañías (alrededor de 250 al año), hasta la lectura de análisis realizado por brókeres. En este punto resulta interesante destacar como la gestora se centra en cuestiones de detalle sobre las diferentes líneas de negocio de la compañía para tratar de obtener una buena visión sobre la solidez y probabilidad de cumplimiento de las estimaciones de ventas y beneficios realizadas por los directivos de la compañía. Otro detalle interesante respecto a este análisis cualitativo que realiza la gestora del fondo es la cultura de las compañías y los propios valores del empresario que, según su experiencia, son intangibles pero muy importantes en el desempeño de las compañías.
El siguiente paso desemboca en la construcción de una cartera concentrada de entre 30 y 40 valores. Se trata de hacer una segmentación entre valores más permanentes y apuestas de tipo más oportunista y asignar un mayor peso a aquellas acciones donde el precio objetivo es más alto. No existe un estilo de inversión claramente definido y se alternan compañías de estilo valor y de crecimiento. A la gestora le gusta que estas últimas sean, en cualquier caso, poco cíclicas. También tiene un sesgo hacia compañías que reinvierten el exceso de caja en lugar de mantenerlo en balance.
El análisis de atribución de rentabilidades revela consistencia en la obtención de los excesos de rentabilidad, incluyendo independencia de estos del factor observado en el fondo de un sesgo hacia compañías de menor tamaño que su índice de referencia. El excelente comportamiento respecto a la media de la categoría y los índices de referencia se observa en el gráfico y el cuadro proporcionado. Los excesos de rentabilidad además se obtienen también respecto al pequeño grupo de fondos con similar filosofía de inversión, como el Carmignac Entrepreneur o el Oddo Generation Europe.