Mi gran canje griego

La de Schäuble se ha vuelto particularmente incendiaria, y que el primer ministro francés le acuse, muy poco veladamente, de irresponsabilidad, indica que el Gobierno alemán, como el griego, tiene una alta capacidad para irritar a sus socios y poner trabas sobre acuerdos ya pactados.

El cambio de tercio de Berlín, que ahora parece desear que Grecia rompa la baraja, es especialmente delicado toda vez que llega cuando se debía cerrar el acuerdo para Grecia. En paralelo, el BCE parece haber impuesto una solución a la medida para su cartera de deuda griega; no acudirá al canje y tendrá prioridad sobre el resto de los acreedores.

Por resumir un poco. De aquí al lunes Grecia tiene que convencer a la UE de que cumplirá los compromisos, y además Alemania y otros países del Norte tienen que aceptarlos. En el plano financiero, un número suficiente de acreedores de Grecia debe aceptar el canje de deuda previsto. Pero además, ha de habilitarse un mecanismo de liquidez para poder movilizar los bonos griegos, en su mayoría depositados como garantía en el BCE.

Son demasiados retos en poco tiempo. Por eso en los últimos días las cotizaciones del CDS de Grecia han escalado con rapidez hasta el nivel más alto desde diciembre. Aquí el gráfico.

Esto significa que el mercado (o lo que queda de él, los activos griegos son muy poco líquidos) ya no tiene tan claro que el canje de deuda voluntario tenga éxito. Si la operación se considera coercitiva los contratos de CDS se activan, y quien compró protección sobre la deuda griega recibirá el importe asegurado. Hasta ahora, los planes del BCE pasaban por que no se activasen estos contratos para evitar un "efecto Lehman", dado que no se sabe muy bien quién ha asumido riesgo griego a través de estos contratos. 

Además del mercado y el BCE, también la banca europea se ha preparado para lo peor,amortizando buena parte de la deuda helena en sus manos para evitar el impacto de una quiebra o reestructuración. Ahora bien, como comentábamos el otro día, una cosa es que el mercado parezca preparado y otra cosa es que realmente lo esté. Los escenarios son numerosos y las relaciones causa-efecto, poco claras. No se puede simplificar el caso griego a una decisión entre rescatar o no rescatar a Grecia. En un impago hay grados, diferentes salidas tienen diferentes consecuencias. Este gráfico de Barclays, de enero, explica los posibles escenarios.

Lo más probable, en estos momentos, es que el canje voluntario o bien no recabe el suficiente apoyo o bien ni siquiera se pacte. Eso obligaría a Grecia o bien a cambiar la legislación para forzar el canje o bien declare una quita parcial. De ahí los movimientos en el mercado de CDS y las decisiones del BCE. Eso, en el plano financiero y asumiendo que hay acuerdo con la troika para el plan de rescate. Obviamente, si para este lunes Grecia y la UE no convencen a Alemania, Grecia saldría del euro en cuestión de semanas o días y los griegos se enfrentarían a un corralito.

Otra opción sería la clásica dentro de la UE: posponer los problemas. Ofrecer a Grecia un crédito que permita al país evitar el impago hasta después de las elecciones de abril, dejando para futuras negociaciones cómo se establecen mecanismos para que la troika se asegure de que Grecia cumple los acuerdos. Esta alternativa calmaría los ánimos y evitaría el contagio. Pero, al final, en algún momento dado Europa tendrá que enfrentarse a la realidad y tomar una decisión sobre Grecia. Y, lo que es más importante para España, tendrá que buscar vías para convencer al mercado de que el desastre absoluto cometido con Grecia en los últimos dos años y medio (laminar un país para acabar suspendiendo pagos igualmente) no se repetirá con otros. 

Los que vivieron episodios similares, como el caos desatado por Lehman o el corralito argentino, lo tienen claro. Las pérdidas provocadas por dejar caer a Grecia son muy superiores a los gastos de mantenerla en el euro. 

Como bonus, la mejor entrada sobre Grecia que he leído últimamente, planteada como aquellos libros infantiles de los 80 "elige tu propia aventura".

Música contra la crisis. The Smiths. Some Grils are Bigger than Others

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