Valor a examen

El recorte del dividendo de Telefónica siembra dudas

Tras la rebaja de la retribución, el mercado pone la previsión de resultados en el punto de mira.

Es posible que haya en España grandes compañías que despierten menos consenso que Telefónica entre los analistas, pero, con el permiso de CaixaBank, resulta complicado encontrarlas. Al menos, si el termómetro que se utiliza es el precio objetivo que el mercado da para ella. Si no, que se lo digan a AlphaValue, que piensa que Telefónica debería cotizar a 23,20 euros. O a Cheuvreux, que la ve en los 11,80 euros.

Pero a veces hay acontecimientos que se convierten en un imán para el consenso, incluso dentro de la disparidad. Y nada mejor que la política de dividendo de una empresa para conseguirlo.

Claro que Telefónica no es una compañía cualquiera en este ámbito. Tiene un presidente, César Alierta, cuyo pasado da fe de un conocimiento fuera de toda duda del mercado bursátil. Y arrastra una historia de ruptura radical con el clasicismo español en materia de retribución al accionista, cortesía de Juan Villalonga, quien eliminó el dividendo de un plumazo con los resultados de la operadora en plena ebullición (en España solo las empresas que van mal tocan el pago a los accionistas) con el argumento de que él sería capaz de sacar más rentabilidad para el inversor con ese dinero del que lograrían los accionistas con los billetes en el bolsillo.

TELEFÓNICA 5,82 -2,90%

Alierta supuso la vuelta a la ortodoxia, pero no de una forma tradicional. Reinstauró el dividendo, en un claro guiño al inversor de toda la vida (muy numeroso entre el millón y medio de accionistas de la operadora), aunque lo complementó con millonarios planes de recompra de acciones, a la salud del inversor profesional. Los incrementos anuales tampoco fueron ortodoxos, con crecimientos de dos dígitos un año tras otro, hasta entrar en el grupo de cabeza de las empresas con más rentabilidad por dividendo tanto de España como de su sector.

Cuando llegó la tormenta, Alierta sacrificó la partida para los grandes inversores, pero el dividendo se mantuvo intocable y al alza. Sin embargo, las cuentas empezaban a cuadrar regular, con previsiones de beneficios inferiores al dividendo prometido en una compañía que se comprometió a no recurrir a la deuda para pagarlo.

Bernstein dio la primera señal de alarma: "El dividendo a partir de 2012 es insostenible", aseguró. Standard & Poor's rebajó en verano el rating de Telefónica ante su "agresiva" política de dividendo.

"Telefónica es una compañía con un flujo de caja libre menguando a tasas del 9% (y acelerando), con una capitalización de 63.000 millones, una deuda neta de aproximadamente esa misma magnitud y un flujo de caja libre que cubre menos de 0,7 veces el dividendo de 2012", resumía Bernstein en un informe de finales de noviembre.

Y ahí empezó a llegar el consenso. Los números decían que los dividendos prometidos eran inasumibles, pero el historial de cumplimiento de la compañía, las rotundas negativas y un sentido de retribución al accionistas casi reverencial llevaron a muchos a pensar que Telefónica mantendría su palabra a toda costa.

No será así. El pasado miércoles llegó la constatación. El dividendo se recorta para 2012 y 2013 y ya desde el segundo pago correspondiente a 2011 (que se abonará en mayo) parte llegará en acciones.

Y otra vez ha habido consenso. Puede que la decisión vaya en la buena línea, pero muchos analistas dudan del momento, del porqué y del para qué. "El riesgo en el valor no está ahora en el pago de dividendo, sino en cómo se interprete el motivo de esta rebaja", señalan los expertos de Sabadell.

Después de tanto negarlo, en el mercado se teme que la decisión se haya tomado porque los resultados han empeorado y ya no queda más remedio. De ahí que la siguiente parte de la ecuación es saber si habrá una rebaja de la previsión de resultados en los próximos meses. Telefónica no lo ha descartado esta semana, en la que además se ha constatado que la operadora sigue perdiendo clientes de móvil y ADSL en España. La compañía solo ha dicho que esos temas se tratan en la presentación de resultados anuales (será el 24 de febrero), lo que ha disparado las apuestas de que entonces llegará el profit warning porque las estimaciones de resultados para 2012, igual que el dividendo, fueron demasiado optimistas.

"Esto puede llevar al mercado a especular interminablemente sobre la cuantía de la inevitable revisión de las previsiones que llegará el 24 de febrero. Y eso dará lugar a más inestabilidad en el precio del valor", explica un informe de JB Capital Markets.

El para qué también levanta controversia o, más bien, consenso entre analistas frente a las agencias de rating. Y es que se ha entendido que la rebaja del dividendo se hace fundamentalmente para reducir deuda y evitar un recorte adicional de la solvencia. En el mercado, sin embargo, son varios los expertos que consideran más necesario dedicar los fondos excedentarios a aumentar la inversión tanto en nuevas redes como en estrategia comercial para poner freno a la pérdida de clientes. Si no, alertan, incluso el nuevo dividendo está en peligro.

La cifra

1%-4% es la previsión de crecimiento anual de las ventas que ha avanzado Telefónica para el periodo 2010 a 2013 y que ahora está en duda.

El nuevo dividendo, año a año

Telefónica tenía un plan sencillo y previsible para remunerar a los accionistas los próximos años. En 2011, el importe total pagado iba a ser de 1,60 euros por acción, en 2012 se elevaría a 1,75 euros y a partir de 2013 esa cifra sería el suelo mínimo con el que contar como retribución.

Los nuevos planes afectan a los accionistas de manera inmediata. Del dividendo pagado a cargo de los resultados de 2011 solo se ha abonado una parte, así que queda un segundo pago de 0,83 euros por título a ingresar en mayo. Este desembolso ya no se hará totalmente en efectivo. Serán 0,53 euros los que lleguen en forma de dinero contante y sonante (aunque Telefónica advierte que dependerá de las condiciones de mercado). Los otros 0,30 euros se pagarán en acciones, mediante la distribución de autocartera. La operadora no ha querido revelar cuántas acciones propias tiene en estos momentos, aunque la cifra es superior al 1,44% del capital e inferior al 2%.

En 2012 el dividendo prometido se rebaja de 1,75 euros a 1,50 euros. Será, por tanto, inferior al del año anterior por primera vez en una década. Además, solo 1,30 euros se pagarán en efectivo. El resto del dinero se destinará a recomprar acciones que luego serán amortizadas, así que el inversor no recibirá los títulos. Algunos analistas cuestionan la oportunidad de repartir ahora acciones para recomprarlas en unos meses, pero ese es el plan de Telefónica.

Del dividendo de 2013 solo se sabe la cuantía: 1,50 euros como mínimo. La operadora decidirá en su momento cuál será la cifra final y cuánto se paga en efectivo.