Lo peor ha quedado atrás, pero hay crisis para rato

Encuesta de CincoDías entre profesionales de la inversión sobre la situación económica española y las causas de la desconfianza de los mercados.

España ha retomado en las últimas semanas un protagonismo no deseado en los mercados internacionales. Las sospechas sobre su capacidad para afrontar los compromisos de la deuda pública, alentadas en ocasiones por gobiernos comunitarios, han disparado el rendimiento del bono español hasta niveles posteriores a la quiebra de Lehman Brothers y llevado la prima de riesgo a cotas desconocidas desde 1996. Un fenómeno que encarece peligrosamente la obtención de fondos por parte del Estado y agrava, al tiempo, los problemas para acceder a la liquidez por parte de las entidades privadas, ya sean bancos o empresas.

A esa realidad hay que unir la vinculación, en informes de entidades internacionales o en discursos de algunos gurús de la economía mundial, de la crisis española con la posible debacle del euro o incluso la desaparición de la UE. Es un conjunto de factores que posibilita que emerjan escenarios cercanos a la catástrofe en los que España tendría que ser auxiliada por fondos comunitarios y del FMI. Estas acuciantes consecuencias casi diarias de la crisis han desplazado del primer plano de la actualidad el origen de estos males: los problemas estructurales de la economía española.

Se trata, además, de factores que se retroalimentan entre sí; la crisis agudiza la desconfianza en España y ésta agrava la crisis. Por eso la visión de los expertos de los mercados financieros sobre la situación española cobra mayor relevancia. ¿Cuáles son las causas que han generado la desconfianza que actualmente inspira? ¿Son válidas las medidas aprobadas por el Ejecutivo? ¿Consideran los expertos que es posible que la parte más negra de la crisis haya quedado atrás? CincoDías ha realizado una encuesta entre gestores de inversión y directivos de entidades financieras. Sus opiniones, aunque no en todo coincidentes, apuntan hacia un moderado pesimismo, y descartan la hecatombe.

Y nadie cree ya que lo sucedido estos años sea un mero cambio en el ciclo económico. Al contrario; los expertos coinciden en señalar que quedan años difíciles, marcados por los fuertes ajustes y por crecimientos del Producto Interior Bruto (PIB) insuficientes para crear empleo con decisión. También creen que será necesario no sólo la aprobación de planes que aborden cambios estructurales para los mercados financieros y el laboral, sino que además esas medidas se implementen sin dudas ni dilación.

Para Josep Prats, director de gestión de patrimonio y renta variable de Ahorro Corporación, si la crisis se mide por la destrucción de puestos de trabajo o por tasas de crecimiento negativo del PIB, se puede decir que lo peor ha pasado. "Probablemente no se destruya más empleo y nos encaminemos a un crecimiento marginalmente positivo", destaca. Una visión que, con ciertos matices, es compartida por la mayor parte de los expertos consultados por este periódico.

Javier Pérez de Azpillaga, economista jefe de Goldman Sachs para Europa, manifiesta que el nivel de actividad caerá de nuevo en el tercer trimestre, pero que, pese a esa proyección negativa, son más optimistas respecto al futuro de la economía española de lo que eran hace sólo dos meses. Mientras, Juan Moriñigo, director general de Sabadell Banca Privada, estima que puede que lo peor de la crisis haya quedado atrás, si bien la situación española va a seguir siendo complicada y quedan años de bajo crecimiento económico.

Y el director de inversiones de March Gestión, Carlos Andrés, considera que la situación económica aún empeorará a medio plazo, pero que los mercados ya han recogido gran parte de ese deterioro. Desde Deutsche Bank se precisa que el castigo está siendo excesivo. "Creemos que será pasajero, sobre todo una vez se supere el próximo gran vencimiento de deuda de julio", agregan.

Christophe Donay, estratega jefe del banco suizo Pictet, quita dramatismo al momento que ahora se vive. Afirma que la situación de España no es tan grave, dada la relación entre la deuda pública y el PIB, y concluye que no es comparable con la de Grecia o Portugal ni incluso con la de Irlanda. No obstante, pone en duda que el ahorro mundial sea suficiente actualmente para absorber los bonos de los Estados sin una subida exagerada de los costes de financiación. "Son problemas que nos van a acompañar durante meses, incluso años", asevera.

Poniendo el énfasis en el exceso de la penalización o en las dificultades de la situación, el panorama que se dibuja tampoco es alentador. Al lento crecimiento del PIB -con posibilidad de tasas negativas en el tercer trimestre-, a los problemas de liquidez y al aumento de los costes de financiación, los expertos añaden las graves dificultades de la economía española para crear empleo. Como consecuencia, examinan con más precisión los planes del Gobierno encaminados a reducir el déficit fiscal o a reformar la normativa laboral.

El veredicto, casi unánime, es que las medidas van en la buena dirección, pero que son claramente insuficientes para lograr el apoyo de los agentes del mercado, que deciden en dónde invertir y qué penalizar. En esta línea, el director de Sabadell Banca Privada indica que esa circunstancia es la que está impidiendo que las medidas se hayan traducido en una sólida recuperación de la confianza.

Es un tema en el que ahonda Alfonso de Gregorio, director de Gesconsult. Subraya que, con independencia de que sean más o menos justas, parecen acertadas y que si no han surtido el efecto deseado es en parte porque han sido impuestas. Concluye que para recobrar la confianza en el corto plazo sería positivo un cambio en el liderazgo del Gobierno.

Para Stefan Isaacs, de M&G Europa, la austeridad fiscal es necesaria para que los inversores se sientan otra vez cómodos. Confía en que sirva para mejorar la situación económica, y agrega que si el Gobierno tiene éxito, éste supondría un recorte del diferencial de la deuda española respecto al bono alemán.

Javier Muñoz, director de Tressis, opina que existe margen para enderezar la situación. "Probablemente habrá que tomar decisiones más duras con un coste social superior en áreas como la sanidad pública, la privatización de servicios o el adelgazamiento de las plantillas en la Administración estatal y autonómica. Incluso se debe continuar con la reforma del mercado trabajo", destaca.

Por su parte, Josep Prats, de Ahorro Corporación, apunta a la posibilidad de subir los impuestos, pero no prevé efectos inmediatos por la reforma laboral, aunque sí que se convierta en una base para lograr un crecimiento más sólido.

Sobre la recuperación de los mercados bursátiles hay más optimismo. La conclusión más generalizada es que está barato lo que puede permitir una mejora gradual, como indica Tom Beevers, de BNY Mellon AM. Y son varios los expertos que resaltan que se están creando claras oportunidades de inversión. El director de Sabadell Banca Privada recuerda que algunas empresas españolas, como Telefónica o los bancos, son referentes mundiales.

Y ¿cuándo prevén los expertos que el dinero llegue con más facilidad a empresarios y ciudadanos? Para Javier Muñoz, de Tressis, es clave que las medidas de ajuste sigan concretándose, para que el crédito se normalice. Josep Prats precisa que cuando no haya dudas de que el riesgo soberanos español es solvente se irá abriendo el grifo del interbancario. "Sólo después de que fluya el dinero entre bancos estará disponible para empresas y particulares", dice.

Un cambio sustantivo a corto plazo está descartado, aunque se relajen las presiones sobre la deuda española. Se aduce que las entidades financieras no tienen todavía confianza en la capacidad de las compañías y de las familias, altamente endeudadas. Isaacs, de M&G, alude además a las presiones de los organismos reguladores para que las entidades reduzcan sus riesgos.

DEUTSCHE BANK / Rosa Duce: "Esperemos que las fusiones aclaren el panorama de las cajas"

1. Desconfianza. El deterioro de las finanzas públicas y los problemas estructurales han hecho que los inversores internacionales desconfíen de la capacidad de España de superar esta recesión, y ponen en duda la capacidad del Estado de refinanciar su deuda. Esta pérdida de confianza está provocando salidas de los activos españoles, y sobre todo, se está reflejando en unasmayores dificultades del Tesoro español a la hora de emitir deuda. No obstante, elmiedo parece ser excesivo, si tenemos en cuenta que en todas las últimas subastas, incluidas las del jueves a 10 y 30 años, la demanda ha sido muy superior a la oferta.2. Medidas. Las recientemente aprobadas van en la dirección adecuada, aunque no descartamos que haya que tomar medidas adicionales.3. Crisis. Esperamos que las medidas adoptadas consigan reducir el déficit y aminoren el crecimiento de la deuda. Los problemas de financiación parecen haber quedado atrás con la aprobación del fondo extraordinario por parte del Eurogrupo y cuando la cordura vuelva a los mercados la presión sobre la deuda española debería bajar.4. Mercados. Aunque confiamos que índices como el Euro Stoxx 50 han dibujado un triple suelo en niveles de 2.500, nos parece arriesgado asegurar que el suelo ha sido tocado.5. Liquedez. El sector financiero necesita tranquilidad. Esperemos que las fusiones y el FROB aclaren el panorama de las cajas. Pero éste será un año difícil para la doméstica. Caso aparte es el de los dos grandes bancos, cuya exposición internacional asegura el crecimiento.

MARCHGESTIâN / Carlos Andrés: "Los mercados ya han recogido gran parte del deterioro"

1. Desconfianza. Fundamentalmente a que el crecimiento que ha vivido España estaba basado en construcción e inmobiliario y en crédito barato que, cuando ha pinchado la burbuja, se ha vuelto contraproducente.2. Medidas. El mercado está esperando medidas adicionales, cuantitativas y cualitativas. Claramente son necesarias las que fomenten la competitividad, para hacer un país con más fuentes de riqueza.3. Crisis. Creo que la situación aún empeorará en los próximos meses, pero que los mercados ya han descontado gran parte de ese deterioro.4. Mercados. Es imposible saber si los mercados han tocado fondo. Yo diría que están descontado una situación demasiado negativa, especialmente en la deuda pública y algunos sectores bursátiles.5. Liquidez. De momento se está cerrando lo más urgente, la consolidación de las cajas de ahorro. Será interesante ver en qué se transforman los bancos actuales, tanto por tamaño como por actividad. Creo que hay muchas incertidumbres para ver una vuelta a la normalidad en el ciclo de crédito, pero por las dos partes, demanda y oferta.

BNY MELLONAM/ TomBeevers: "España debe tomar decisiones duras para recuperar la confianza"

1. Desconfianza. España está sufriendo no sólo por el elevado déficit fiscal del Estado sino también por la débil situación del sector privado. Para recuperar la confianza deberá tomar decisiones duras, como la reforma de su inflexible mercado laboral. Esto permitiría después de un tiempo que sea un lugar competitivo para hacer negocios y atractivo para las nuevas empresas y el capital2. Medidas. El Gobierno ha comenzado en la buena dirección de recortar el déficit fiscal. Sin embargo, esto es sólo el comienzo y nosotros esperamos más anuncios. Confiamos que las medidas tengan impacto, pero se necesita que se combinen con reformas estructurales del mercado laboral.3. Crisis. Creemos que lo peor de la crisis económica está ya superado. Los Gobiernos y los bancos centrales de todo el mundo están dispuestos a intervenir si las condiciones crediticias se deterioran más. No vemos una vuelta a las condiciones de comienzos de 2009.4. Mercados. Los mercados están baratos lo que puede permitir una mejora gradual, pese a la volatilidad de la economía. Y no prevemos que vuelvan a los niveles más bajos de 2009.

TRESSIS / Javier Muñoz: "El plan de ajuste no está siendo bien explicado"

1. Desconfianza. El plan de ajuste del Ejecutivo quizás ha tardado en llegar y no está siendo suficientemente explicado, circunstancias que siembran mayores dudas entre los inversores internacionales, sobre todo a la hora de facilitar mayor crédito a la economía española. Las medidas tomadas en el ámbito de las pensiones, fiscalidad, funcionarios, reordenamiento de las cajas y reforma laboral van en la buena dirección, pero deben ser reforzadas.2. Medidas. Aunque van en la línea correcta, tal y como lo han expresado voces autorizadas desde la propia UE y otros organismos internaciones, después de observar las primeras reacciones de los mercados durante las últimas semanas, está claro que esperan más y medidas de mayor calado, seguramente atacando de raíz el problema.3. Crisis. Tenemos a favor las señales de recuperación que vienen desde otras economías como EE.UU. o Asia, donde el crecimiento va tomando fuerza, apuntando hacia una mejora de la situación que debería apoyar al entorno internacional. Pero el saneamiento de nuestras cuentas, la bajada del paro y la vuelta al crecimiento son variables que a corto plazo no se van a dar en España.

PICTET / Gonzalo Rengifo: "No hay salida fácil pero España tiene capacidad de reacción"

1. Desconfianza. El diferencial de más de 200 puntos básicos en la deuda española respecto al bono alemán ha indicado que el mercado no ha estado aprobando lo que se está haciendo en España. Ahora se está intentando entrar en detalles de cuál es el problema real de insolvencia. Un caso extremo es Grecia, otros como el de España se pueden gestionar perfectamente. Los mercados no estén mostrando confianza, pero esa solvencia es real.2. Medidas. No hay salida fácil y rápida, aunque países como España tienen capacidad de reacción. Pero la moneda única ha perdido valor frente al dólar, y esa circunstancia es la más beneficiosa para salir de la recesión. De hecho, en EE UU el dólar barato de los dos últimos años le ha ayudado a exportar. La caída del euro es quizá la única luz entre sombras.3. Crisis. Todo debiera volver a la normalidad. Como en el conjunto de la zona euro se ha creado mucha riqueza y, con independencia de la crisis, el nivel de bienestar social es único en el mundo. Pero hay que reformar el sistema para que al menos sea sostenible.

GOLDMAN SACHS / Javier Pérez de Azpillaga: "A los bancos todavía les falta confianza en las empresas"

1. Desconfianza. Los mercados han dudado de que el sector privado español pueda generar en el futuro la renta suficiente para pagar la deuda que tienen con los bancos. Y un sector privado insolvente implica un sistema bancarios insolvente.2. Medidas. Sí, son acertadas, pero no suficientes. Los inversores dudan de que el sector privado pueda volver a utilizar rápidamente todos los recursos disponibles de trabajo y capital que ahora están ociosos. Estos recursos se reabsorberán si los empresarios perciben una estructura de costes, laborales y de otro tipo, que prometa beneficios. La reforma laboral deberá facilitar al máximo la flexibilidad de los costes laborales.3. Crisis. El nivel de actividad caerá en el tercer trimestre, por el alza del IVA y por el fin de las ayudas a la compra de coches. Pero el ritmo de reformas -fiscales, laborales, financieras, pensiones- se ha acelerado dramáticamente y nos hace más optimistas respecto al futuro de lo que éramos hace dos meses.5. Liquidez. A los bancos todavía les falta confianza. Confianza en que las empresas y familias pueden y van a devolverlo que se les preste; confianza en que los activos de garantía de los préstamos van a mantener su valor; confianza en la solidez patrimonial y solvencia de los propios bancos que prestan. El grifo del crédito se abrirá cuando haya un claro repunte del empleo y un cambio de tendencia en los precios de los activos de garantía (vivienda, suelo).

CITI / Giada Giani: "Las medidas de ajuste son un paso en la buena dirección"

1. Desconfianza. La reciente debilidad de España está probablemente asociada con los costes de la reestructuración del sector bancario y el impacto del déficit público. La refinanciación de los bonos que vencen en julio es otra fuente de preocupación. Más claridad en la situación real de la cajas podría mejorar la confianza, pero creo que esto todavía se va tomar su tiempo.2. Medidas. Las decisiones tomadas últimamente por el Ejecutivo son, definitivamente, un paso en la buena dirección, pero todavía podrían no ser suficientes para estabilizar el ratio de la deuda sobre el PIB. Vendrán probablemente con el presupuesto de 2011. Los mercados están preocupados por las negativas consecuencias del déficit fiscal en las perspectivas de crecimiento.3. Crisis. Lo peor podría haber pasado ya, pero creo que las tensiones y la volatilidad permanecerán elevadas. Los mercados tendrán posiblemente que digerir nuevos escenarios negativos.4. Mercados. El desapalancamiento de la economía española puede llevar varios años más. Pienso que el sector financiero seguirá sufriendo por ese proceso.

SABADELL / Juan Moriñigo: "Lo más preocupante es el precio de la deuda"

1. Desconfianza. El gran problema de España es que había establecido como motor de sus economía el sector inmobiliario. Ahora lo que está penalizando no es que España tenga un déficit o un nivel de deuda excesivo (en comparación con otros países no lo tiene), el problema son las previsiones sobre nuestro crecimiento económico. Y lo más preocupante es el precio que hay que pagar por la deuda y el impacto que tiene sobre las empresas españolas.2. Medidas. No cabe duda que el mercado exigía que tomásemos medidas encaminadas a la reducción del déficit. Si bien las aprobadas son absolutamente necesarias, no son suficientes. De ahí que de momento no se hayan traducido en una recuperación de la confianza. Tenemos que ser conscientes que el escenario ha cambiado por completo y que hacen faltas medidas que apoyen la creación de empresas, la tecnología y la investigación.3. Crisis. Si bien puede haber pasado lo peor, quedan años de crecimientos bajos. Hasta que no crezcamos a niveles superiores al 3%, crecimiento mínimo que precisamos para generar empleo, la situación va a seguir siendo complicada.4. Mercados. Cada vez se habla más de un posible doble suelo en los mercados antes de dar comienzo a la recuperación. No compartimos esa opinión. El tirón de las economías emergentes y los buenos datos macroeconómicos, junto con la publicación de los buenos resultados de las compañías europeas y americanas, nos permiten ser más optimistas.5. Liquidez. Lo que sí es cierto es que, la situación actual, fruto de la experiencia de los último años, requiere una exigencia distinta a la hora de analizar tanto las operaciones, como los propios riesgos derivados de éstas-

AHORRO CORPORACIâN / Josep Prats: "Esta crisis ha sido la de la especulación contra el euro"

1. Desconfianza. La Bolsa española cae 10 puntos más que la europea en lo que va de 2010. En 2009, su rentabilidad fue 10 puntos superior. El elevado peso del sector bancario en la Bolsa española es el que explica, en 2009 y 2010, ese comportamiento. No obstante, el castigo se ha centrado en la deuda pública española. Sanear las cuentas públicas es el requisito para la recuperación de la confianza.2. Medidas. Las encaminadas hacia la reducción del déficit público apuntan en la dirección adecuada. Probablemente tengan que verse acompañadas, si se quiere cumplir el calendario comprometido, por mayores recortes y algunas subidas de impuestos. Otra gran reforma pendiente, fuente de grandes ahorros a futuro pero polémica a corto plazo, es la de las pensiones, dirigida a aplicar una mayor correspondencia entre el historial de cotización y la pensión percibida.3. Crisis. Si medimos la crisis económica por la destrucción de puestos de trabajo o por tasas de crecimiento negativo del PIB, lo peor ha pasado. Probablemente no se destruya más empleo y nos encaminemos a un crecimiento marginalmente positivo. Queda pendiente el esfuerzo de saneamiento financiero, tanto del sector público como del privado, que será costoso y determinará tasas de crecimiento muy bajas durante mucho tiempo, sin claras expectativas de creación de empleo.4. Mercados. La crisis de estos dos últimos meses ha sido la especulación contra la continuidad del euro como moneda única. Cuando los mercados se convenzan de que el euro seguirá, y de que España seguirá dentro, habremos tocado fondo. Quizás hoy, quizás mañana, pero no muy tarde.

M&G/ Stefan Isaacs: "Existe preocupación por la aplicación de las medidas"

1. Desconfianza. La deuda soberana española no ha sido la única que ha sufrido en el actual entorno. Y en el caso de España, la pérdida de la calificación de AAA ha tenido un impacto negativo. Obviamente, en el peor de los casos, podría suspender el pago de sus obligaciones financieras. Pero nosotros pensamos que esto probablemente no ocurrirá. Las medidas de austeridad fiscal son necesarias antes de que los inversores vuelvan a sentirse cómodos otra vez. Y quieren además ver que esasmedidas se implementen y que el Gobierno reduzca sus gastos y mejore el ratio entre deuda y PIB.2. Medidas. Estamos siguiendo la situación muy de cerca. En esta etapa los mercados están preocupados por la capacidad para llevar a cabo las medidas, ya que fueron aprobadas con un margen muy estrecho. El BCE ha dado más tiempo al Gobierno español, pero los mercados permanecen cautelosos.3. Crisis. Mucho se ha hecho para que la economía de la Europa comunitaria saliese de la peor recesión de su historia. Los expertos han señalado que las acciones de los Gobiernos han permitido que se evite el escenario de la depresión. Además, el crecimiento económico es una realidad y ese aspecto es muy positivo para las previsiones de 2010. Losmercados emergentes, Asia y Estados Unidos están mejorando y éste es también un factor de empuje para Europa.4. Liquidez. Las instituciones financieras no pueden permitirse que los bancos tomenmás riesgos. Pero creo que estas entidades pueden ser una buena fuente de retorno, aunque solamente si se invierte en las de gran calidad.