"El mercado ya ha dejado de ser barato en términos de valoración"

Hay indicios de mejoría económica, pero BNP Paribas AM avisa contra el optimismo: "Los fundamentales todavía son débiles".

Existen argumentos suficientes para creer que lo peor de la crisis ya ha pasado. Pero en términos bursátiles conviene no dejarse llevar por un exceso de euforia. "Hay un sentimiento de mercado que lleva a ver en positivo cualquier noticia. Nuestra expectativa es que ahora pasemos un tiempo con un mercado plano, porque las valoraciones ya no son extremadamente baratas". Esa es la opinión de Romina Graiver, subdirectora de renta variable internacional en BNP Paribas Asset Management. Licenciada en Economía por la Universidad de la Sorbona, Graiver se incorporó a Paribas AM en 1999 y ocupa el cargo directivo desde el año 2005.

¿Cree que ha pasado ya lo peor de la crisis?

Es una pregunta difícil de contestar, pero claramente vemos signos de estabilización en la economía americana. Tanto las órdenes como la actividad manufacturera están repuntando desde niveles muy bajos. Lo que está claro es que hay algunos elementos, indicadores que están claramente tocando fondo, pero porque es un fondo técnico. Incluso los indicadores de confianza no pueden bajar por debajo de cierto nivel y el repunte técnico es simplemente la imagen de que han tocado fondo. Ahora bien, eso no significa que el pequeño repunte que se haya estado observando sea un signo de que hay una estabilización duradera. Estamos en un periodo todavía en el que en términos absolutos los números son malos aún. Eso sí, el Gobierno americano ha estado actuando de forma extremadamente pro activa y las empresas también, recortando plantilla, reestructurando, concentrándose en la actividad principal… Todo ello está ayudando claramente a una indicación de que sí, el mínimo repunte que pueda haber va a ser captado totalmente y va a permitir una mejora de la situación económica y fundamentalmente gracias al stock, a los inventarios, que han sido manejados extremadamente bien en EE UU, han sido recortados a mínimos, cosa que no hemos visto en muchas otras zonas geográficas. Ahora, el problema fundamental sigue siendo el empleo y la demanda no podrá ser sostenida hasta que el empleo muestre signos de recuperación y aquí es donde no vemos aún ningún elemento claro. Pero por eso decimos, lo peor está detrás sí y no… El segundo trimestre va a ser difícil aún porque los fundamentales siguen siendo débiles. Pero probablemente hacia finales de año empecemos a ver mejores cifras macroeconómicas.

¿Cómo evalúa la actual recuperación del mercado bursátil?

Los inversores quieren creer que lo peor está detrás. Ven los signos que son malos como buenos, porque son menos malos de lo que se esperaba. Un ejemplo es el PIB de Japón, cuando se anunció una caída anualizada del 15%, el mercado subió casi un 1%. Es muy similar a lo que ya hemos visto en EE UU. La Bolsa subió cuando la destrucción de empleo arrojó unas cifras bastante importantes, pero algo mejor de lo esperado. Y eso pasa con la mayoría de los indicadores. Actualmente hay un sentimiento positivo que hace que todos los parámetros que aparecen se quieran leer desde una óptica optimista. Ahora bien, el mercado ya ha subido bastante. Ahora, nuestro análisis es que va a haber una especie de plateau, un mercado plano, durante un tiempo porque las valoraciones ya no son extremadamente baratas. En EE UU estamos en un ratio de PER a 12 meses de cerca de 14 veces los beneficios y esto ya está en línea con la media histórica. En otros mercados, incluso se ha ido muy por encima del promedio histórico.

¿Considera algo precipitada la subida?

Aproximadamente el 75% de las empresas del S&P 500 han batido las estimaciones de resultados, porque éstas eran bajísimas. Si los inversores no dejan de entrar en el mercado independientemente de las valoraciones, entonces va a ser necesaria una corrección. La manera como se comporten los beneficios en el segundo trimestre va a ser clave para determinar el rumbo que puede tomar el mercado.

¿ Y cómo espera que se comporten esos beneficios?

Vemos indicios que nos permiten pensar una ligera mejora. Tanto por declaraciones de empresas como Intel, como otras que no han tenido tanta repercusión, pero que están ahí. También son interesantes las consolidaciones que se están viendo en el mercado, la actividad de fusiones y adquisiciones se está reactivando... Esto demuestra que aunque sea sólo por la recuperación de inventarios, se va a generar más actividad. Eso seguramente apoye al sentimiento del mercado y también a los resultados.

¿Dónde están las oportunidades más interesantes en EE UU?

Nosotros veníamos de una cartera muy sensible a la economía y hemos decidido reducir riesgo. Estábamos muy sobreponderados en consumo, banca y banca de inversión. Ahora nuestro modelo cuantitativo nos impide todavía entrar en banca, aunque estamos muy interesados. En estos momentos no hay fundamentos suficientes en términos de PER, beneficios y crecimiento esperado, pero tendremos que entrar en él cuando haya una oportunidad para no correr el riesgo de estar fuera del rally. Nos gusta la tecnología porque ha resistido bastante bien y tienen diversificación. Apostamos por servicios de salud, que se muestra muy resistente. También hemos entrado en mercados financieros para captar la volatilidad del mercado. En industria es donde tenemos la máxima sobreponderación, pero no la industria pesada, sino exposición a infraestructuras, tratamiento de aguas y residuos, que se van a beneficiar de los cambios legislativos de EE UU y de tendencias de largo plazo. También consideramos muy interesante estar en energía.

"Los productos sofisticados volverán"

El negocio de productos como los CDO, unas estructuras complejas de inversión con activos de diferentes calidades que respaldan la emisión de una amplia gama de bonos, no van a desaparecer, sino que terminarán regresando, aunque de otra forma. Esa es la visión que tiene la economista argentina Romina Graiver. "Como en todas las crisis, los productos financieros se van a volver a reestructurar y probablemente volverá a haber cosas similares de aquí a un tiempo"."No todo lo que hay en los bonos subprime deuda ligada a hipotecas de alto riesgo es malo. El verdadero problema es cómo valoras esos activos y cómo afectarán a los balances de los bancos", explica Graiver. "Lo que existe aún no está todo perdido, pero el resultado de lo que vaya a quedar es totalmente incierto", añade.Desde el Gobierno de EE UU se han presentado iniciativas para ejercer un control más riguroso sobre mercados que hasta ahora no eran transparentes, como los llamados OTC (over the counter), basados en acuerdos privados, sin contrapartes y sin publicidad. "El mercado no va a dejar de existir, va a estar regulado de otra forma y va a tener otras dimensiones porque ha habido excesos. No va a ser lo que fue".