Misión complicada
Probablemente la Fed se enfrenta esta semana a una de las reuniones más complicadas de los últimos años. No se trata de debatir sobre la conveniencia de una subida de tipos en estos momentos, aunque probablemente algún miembro sí vote por subirlos ya. Pero es una posición minoritaria. Más importante será el debate sobre la posibilidad de subirlos en los próximos meses, cuya conclusión se reflejará en el sesgo del comunicado posterior a la reunión. Obliga la transparencia.
Y es que la autoridad monetaria norteamericana tiene un doble objetivo para el FOMC (Comité de Mercado Abierto) de esta semana. Por un lado, confirmar el cambio de posición oficial con respecto a la inflación. Bernanke lo dejó claro hace unos días: la Fed opondrá una 'fuerte resistencia' ante el deterioro de las expectativas de inflación. ¿Hasta qué punto?
Con una inflación en estos momentos superior al 4%, las expectativas de inflación a 10 años recogidas en las encuestas de confianza de consumo superan el 3,5%. Este es el nivel más alto de los últimos 15 años. Claro que el breakeven de la deuda indiciada a la inflación en el mismo plazo apenas supera el 2,5%, lo que ha llevado a algunos miembros de la Fed a advertir que las expectativas de inflación no se han deteriorado de forma significativa. La tendencia inquieta; los niveles no tanto.
Sin duda, la advertencia anterior de Bernanke se puede entender como un aviso a navegantes para el futuro. Precisamente esta posibilidad facilita el otro objetivo de la Fed para esta reunión. Me refiero a la necesidad de dar tiempo para que se consolide la recuperación de la economía y de los mercados financieros.
Lamentablemente, los últimos indicios no parecen apuntar en este sentido. La crisis financiera dista mucho de quedar resuelta, con evidencias cada vez más claras de una progresiva parálisis en el crédito. Y los datos económicos también muestran una moderación en el crecimiento, con el deterioro de la vivienda y mercado de trabajo, efecto riqueza negativo de los mercados y subida de los precios del crudo, como las principales restricciones para las familias. La recuperación del consumo privado sigue siendo fundamental para la propia recuperación económica norteamericana. Y para la propia demanda mundial.
Sí, la Fed va a necesitar de los dos días de la reunión para alcanzar un consenso. Y nosotros vamos a tardar varias semanas en valorarlo. En el fondo, la autoridad monetaria norteamericana se enfrenta a una encrucijada incluso mayor que en el caso de otros bancos centrales. Sus prioridades, en términos de pleno empleo e inflación, la van a obligar a hacer verdaderos malabarismos verbales, especialmente si quiere ser transparente.
Consideren el escenario actual de un crecimiento débil y sometido a numerosas incertidumbres, deterioro de las condiciones financieras y riesgos para la inflación. El pragmatismo va a dominar el comunicado, cuando ahora exige ser cauteloso sobre los mensajes detrás de la reunión. Decía recientemente un economista que 'sólo una desgracia' puede hacer que los bancos centrales no suban a corto plazo los tipos de interés. Supongo que una desgracia en los mercados, aunque no tengo nada claro que esto llevará al BCE a aplazar el toque de los tipos al alza en julio anticipado hace un mes. La posición para la Fed es mucho más complicada, lejos de quedar reflejada en la expectativa de subidas de tipos que refleja la curva en estos momentos.
El mercado descuenta un nivel de tipos de interés oficiales superior al 4% a finales del año próximo, comenzando ya la escalada este ejercicio. Sin duda, coherente con las propias expectativas de recuperación de la economía y normalización de los mercados que anticipan algunos miembros de la Fed. Difícil de entender cuando observamos la realidad actual, comenzando por el deterioro del mercado de trabajo que reflejaron los números de mayo. ¿Subir los tipos cuando aumenta el desempleo? Sin duda, muy complicado de aceptar. Y de explicar. Una anomalía histórica.
Los precios del crudo y otras materias primas son los culpables. Sí, son los culpables de que se deterioren las expectativas de inflación. El propio presidente de la Fed intentó relacionar de forma implícita hace unas semanas la subida de los precios de las commodities con la caída del dólar, algo que la Administración de EE UU ha descartado de plano hasta el momento. Su discurso a favor del dólar contrasta con la neutralidad mostrada hasta el momento, cuando no la aceptación implícita de su caída ante el impacto positivo para el crecimiento.
Con todo, hasta el momento la defensa oficial del dólar apenas se ha reflejado en la cotización de la moneda norteamericana, aún cerca de sus niveles mínimos históricos frente a las monedas europeas. Aunque, quizás, el objetivo implícito de los comentarios de Bernanke fuera precisamente éste: delimitar nuevos descensos. Simplemente parar su caída. ¿Suficiente para que el crudo deje también de subir? La debilidad de la demanda haría el resto para absorber los altos precios del crudo, propiciando una progresiva moderación en la inflación. Cuestión de meses. Pero, ¿tiene la Fed tiempo para esperar que ocurra? Eso espero.
José Luis Martínez Campuzano. Estratega de Citi en España