Lejos del efecto expulsión
Alemania va a romper la disciplina presupuestaria de la Unión Europea manteniendo un déficit superior al 3% anual por más de tres años seguidos y en EE UU, este año, el déficit superará los 500.000 millones de dólares. Sin embargo, los mercados de deuda no parecen preocupados.
La explicación podría estar en las condiciones en las que se ha desarrollado la presente crisis que permiten que, por un lado, haya casi desaparecido el miedo a la inflación y, por otro, que no haya concurrencia en el mercado de deuda entre Gobiernos y empresas.
Durante el segundo mandato de Bill Clinton el enorme déficit arrastrado durante dos décadas por los EE UU no sólo desapareció sino que se transformó en superávit. Coincidió ese periodo con una fuerte aceleración de la inversión empresarial que incrementó en cuatro puntos su contribución porcentual al PIB. Después llegó la crisis. La inversión privada sufrió un severo parón del que todavía no se ha recuperado, en tanto que la menor tasa de actividad económica, las reducciones de impuestos y el incremento del gasto terminaron por provocar de forma casi instantánea un abultado déficit fiscal que este año superará el 5% sobre el PIB y que no tiene visos de que vaya a reducirse pronto. La entrada neta de capitales que estuvo compensando el abultado déficit por cuenta corriente de los EE UU durante los últimos años noventa se encaminó de manera preferente hacia la financiación del sector privado. Ahora, con la inversión empresarial aún por arrancar con fuerza, se está dirigiendo al sector público.
No hay riesgo de que la financiación pública expulse a la privada
¿Qué pasará si la reactivación económica termina provocando una competencia por la financiación?
A primeros de los años ochenta los Gobiernos mantenían abultados déficit que hicieron ponerse de moda la expresión crowding out. Con ella se quería aludir al efecto expulsión que se producía en los mercados de renta fija cuando los Gobiernos emitían cantidades enormes de deuda, provocando la expulsión de las empresas que, por esa causa, o bien no tenían acceso a los mercados de capitales o, si lo tenían, veían encarecerse su financiación.
Por el momento ese peligro no existe y tampoco parece que esté a la vista. No sólo porque la inversión empresarial no ha tomado aún impulso propio de esta fase de expansión, sino porque, una vez que ese proceso se inicie, el saneamiento de los balances no exigirá, al menos en una primera fase, el recurso al mercado. Después todo se complicará.