Anticipaciones de inflación en EE UU
Con el pleno desarrollo de los mercados financieros hemos ido acumulando evidencia acerca de que estos mercados suelen anticipar los cambios de tendencia, de signo positivo o negativo, que posteriormente se manifiestan en el ciclo económico. El caso más reciente, bastante significativo, fue el pinchazo de la burbuja tecnológica en los mercados de valores internacionales, especialmente el estadounidense. Comenzando en abril de 2000, la profunda caída en estas cotizaciones preludió el comienzo de un ciclo cuasi-recesivo que sólo comenzó a tener reflejo en los índices de producción industrial a finales de dicho año, tomando la forma de tasas negativas de crecimiento del PIB sólo en el último trimestre de 2001.
A pesar de las llamadas de atención de algunos economistas muy ilustres, la economía teórica tradicional no prestó mucha atención al análisis de la interrelación entre mercados financieros y coyuntura macroeconómica, cuestión que ha pasado rápidamente a ocupar un lugar destacado en las discusiones de ambas materias en los actuales estudios de economía.
Es, sin duda, muy interesante debatir acerca de las razones por las cuales se produce este fenómeno, pero son suficientemente diversas como para quedar lejos de las posibilidades de este escrito.
Querría referirme, sin embargo, a un aspecto puntual de tal relación, como es el hecho de que los mercados de futuros sobre depósitos a tres meses en dólares están descontando en el horizonte próximo elevaciones en tales tipos de interés, supuestamente debidas a intervenciones de las autoridades monetarias de EE UU, que podrían resultar discutibles con los indicadores macroeconómicos actualmente disponibles.
Esta situación se ha producido repetidamente desde que, en diciembre, comenzaron a aparecer los primeros indicios de recuperación en dicha economía. Los futuros sobre depósitos han venido anticipando un repunte de la actividad demasiado rápido y potente, lo que ha requerido en al menos dos ocasiones que los tipos de interés cotizados hayan debido ajustarse a un escenario más realista, con la consiguiente corrección al alza de los precios de dichos contratos.
Desde mediados de marzo, los tipos cotizados en futuros en dólares han descendido en 130 puntos básicos (pb), sin duda, un fuerte ajuste ante una evolución de indicadores macroeconómicos que defraudaba las expectativas de los mercados.
Tras tales correcciones, los mercados todavía descuentan aproximadamente una elevación de 60 pb en el tipo a tres meses en dólares hasta finales de septiembre, de 120 pb hasta diciembre y de 175 pb hasta marzo de 2003. ¿Es éste el escenario más probable? Los datos disponibles de la economía estadounidense no sugieren, a mi juicio, el tipo de recuperación que daría lugar a intervenciones de tal calibre.
El crecimiento del 5,8% en el PIB de EE UU durante el primer trimestre es sorprendente, si bien no podemos olvidar que se trata de un dato anualizado; realmente sólo repitiendo tan positivo registro durante todo el año se llegaría a tal cifra de crecimiento anual y ello no va a ocurrir.
Hemos visto asimismo ciertos signos de moderación del consumo (ventas al por menor), síntomas ligeramente positivos de confianza de consumidores, y algo mejores en relación con los pedidos industriales.
Esto es lo que debe esperarse: el consumo podría enfriarse en los próximos meses, al hilo del aumento del paro; simultáneamente, veremos cierta recuperación de la inversión, en parte por el agotamiento de las existencias. Con cierta perspectiva temporal, los datos que están apareciendo, aunque en ocasiones parecen tener signo contradictorio, son relativamente coherentes. Continúan apuntando a que, tras finalizar la pérdida de ritmo en la mayor parte de los indicadores de actividad y demanda, éstos se han estabilizado en unos niveles más reducidos de crecimiento.
Repuntarán en los próximos meses, si bien gradualmente; la recuperación en EE UU es un hecho, pero será sólo moderada durante el presente ejercicio; en ausencia de presiones inflacionistas, que en estos momentos no se aprecian en el horizonte, el escenario descrito de tipos parece excesivamente restrictivo, lo que podría conducir a un nuevo ajuste a la baja de las expectativas de tipos de interés.
Alternativamente, los mercados de futuros sobre tipos podrían estar descontando un repunte de la inflación a lo largo del presente ejercicio sobre el que, hasta ahora, disponemos de ciertos indicios aislados, aún no recogidos por los índices de precios.
Para muchos economistas teóricos no resultaría sorprendente que los mercados financieros fuesen capaces de procesar la información tan eficientemente como para adelantarse a un hecho que aún tardará varios meses en aflorar en datos oficiales.