Frank Lipowski (Flossbach von Storch): “Irán es agua pasada. El tema principal en los mercados de capitales es la inversión en IA”
El gestor advierte de que la búsqueda de capital para la inteligencia artificial está tensionando los bonos de más calidad y cree exagerado el temor a la inflación
Frank Lipowski, responsable de renta fija de la gestora alemana independiente Flossbach von Storch, se desmarca de una mayoría de gestores de fondos de deuda que en el actual entorno de incertidumbre prefiere enfocar su cartera hacia los bonos de plazos cortos. El fondo que gestiona desde 2009 —el Flossbach von Storch -Bond Opportunities, con un patrimonio cercano a los 5.500 millones de euros— tiene una duración media de más de ocho años. Lipowski no teme que el vehículo, ahora con un rendimiento plano en lo que va de año, pueda generar pérdidas en 2026. Cree excesivo el temor del mercado, e ...
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Frank Lipowski, responsable de renta fija de la gestora alemana independiente Flossbach von Storch, se desmarca de una mayoría de gestores de fondos de deuda que en el actual entorno de incertidumbre prefiere enfocar su cartera hacia los bonos de plazos cortos. El fondo que gestiona desde 2009 —el Flossbach von Storch -Bond Opportunities, con un patrimonio cercano a los 5.500 millones de euros— tiene una duración media de más de ocho años. Lipowski no teme que el vehículo, ahora con un rendimiento plano en lo que va de año, pueda generar pérdidas en 2026. Cree excesivo el temor del mercado, e incluso del BCE, a la inflación y advierte que el alza en las rentabilidades de los bonos tiene mucho que ver con la búsqueda desesperada de capital para la IA por parte de la industria tecnológica. Una búsqueda que en su opinión está impactando en el conjunto de la deuda corporativa y puede drenar financiación a empresas de peor calidad crediticia.
Pregunta. El BCE acaba de subir tipos de interés por primera vez en casi tres años, ¿cree que vendrán más aumentos en 2026?
Respuesta. El mercado ha puesto en precio hasta tres subidas de tipos en la zona euro este año. Nosotros esperábamos la de esta semana y quizá alguna más; tenemos que reconocer que el crecimiento es débil y que el temor a la inflación es quizás un poco exagerado. Si, por ejemplo, nos fijamos en lo que se está descontando a medio plazo en el mercado de bonos indexados a la inflación, ahora mismo es un IPC del 2,1%-2,2%. Eso no es mucho, no está lejos del objetivo, y esto en un contexto de conflicto en Irán. La inflación es un poco elevada, pero quizá sea solo un impacto a corto plazo. Los efectos de segunda ronda son muy limitados en este momento. Y ya hemos visto un aumento de los rendimientos, por lo que el propio mercado de capitales ya es restrictivo, también hay que tenerlo en cuenta.
P. ¿Descarta entonces el riesgo de un ciclo de subidas de tipos como el que vimos en 2022 y con el que tanto sufrió la renta fija?
R. Creo que estamos muy lejos de un escenario como el de 2022. El punto de partida de la inflación cuando estalló el conflicto con Irán es completamente diferente. En 2022 teníamos tasas de inflación que rondaban aproximadamente el 6% y con los bancos centrales muy por detrás de la curva, en aquel momento teníamos tipos negativos. El BCE estaba comprando bonos en lugar de venderlos, ampliando el balance en lugar de reducirlo. Así pues, esta fue la combinación que provocó ese repunte de la inflación en 2022. Entonces también había mucho estímulo fiscal y altas tasas de ahorro; el consumidor estuvo más o menos bloqueado durante dos años. Ahora es mucho más sensible al precio porque, en términos generales, los salarios no han crecido tanto.
P. ¿Cree que el BCE se equivoca al subir los tipos?
R. El BCE es consciente de los errores que cometió en 2021 y 2022 y ahora quiere hacerlo muy bien. Quizá ese sea el problema del BCE: que está yendo de un extremo a otro, de ser demasiado moderado en 2022 a ser ahora quizá demasiado estricto para enfriar aún más la dinámica de crecimiento. Nosotros no contamos con ese motor de crecimiento excepcional procedente de la IA del que dispone EE UU. Aquí en Europa no la tenemos. Diríamos que quizá las expectativas de inflación a medio y largo plazo son un poco exageradas y que quizá se subestiman un poco los problemas de crecimiento.
P. ¿Qué ajustes ha hecho en la cartera del fondo a raíz de la guerra de Irán?
R. No hemos cambiado mucho últimamente. Entramos en este conflicto con una duración bastante significativa en nuestra cartera, la redujimos un poco pero sigue siendo alta. Nuestra mayor asignación a bonos corporativos sigue vigente, nos centramos especialmente en la alta calidad, emisores con calificación A y AA. Por ejemplo, tenemos a Iberdrola en España, a Siemens en Alemania o Roche en Suiza. Seguimos teniendo un peso importante en deuda corporativa, con aproximadamente un 60% de la cartera. Por el lado de la deuda soberana, no tenemos prácticamente ningún bono nominal clásico. En la zona euro solo mantenemos deuda pública española y alemana indexada a la inflación, y lo mismo en EE UU.
P. ¿Cuál es la duración media de la cartera del fondo?
R. Actualmente algo más de ocho años y medio, lo cual es un plazo largo, quizá unos dos años más que la media. El rendimiento a vencimiento en el fondo está por encima del 4%, incluso después de los costes. Así que, si se tiene esto en cuenta, hay mucho margen para nuevas subidas de tipos si se producen de forma gradual en los próximos meses.
P. ¿No es una duración excesiva en el actual contexto de incertidumbre?
R. Tenemos que pensar qué pasaría si los rendimientos suben más, entre 75 y 100 puntos básicos. Y no esperamos que se dé este escenario, porque entonces llegaríamos a un punto de inflexión en el que cada uno tiene que hacer sus propios cálculos. El desarrollo de la IA necesita gasto de capital, así que el dinero tiene que venir de algún sitio. Nos encontramos con una situación en la que el capital, debido a las políticas de los bancos centrales, está restringido y, por lo tanto, los rendimientos de los bonos pueden subir, pero no indefinidamente... Quizá estemos más cerca de ese punto de inflexión de lo que mucha gente espera. Los mercados de capitales ya están operando sin tener en cuenta a Irán. Creo que Irán ya es agua pasada. El tema principal que se está debatiendo es la inversión en IA, la cuestión de la monetización y de dónde procede el capital. Los inversores también están buscando que se les muestre el dinero de la inversión necesaria para la IA.
P. ¿Cómo está impactando ya esa búsqueda de capital de los hiperescaladores en el mercado de renta fija?
R. Necesitan gran cantidad de capital en muy poco tiempo. Son empresas de alta calidad, con calificación A+ o AA. Y lo que está ocurriendo ahora es que el exceso de oferta procedente de estas compañías está haciendo bajar las valoraciones, por lo que están aumentando los diferenciales. Así que la alta calidad tiene actualmente unos diferenciales quizá más altos o elevados, en comparación con los niveles históricos, debido a la oferta. El problema puede surgir en otras partes de los mercados porque esto crea una especie de efecto de desplazamiento. Si Alphabet es insensible al precio a la hora de vender bonos y acepta pagar, digamos, un rendimiento del 5,5% en EE UU y cercano al 4% en Europa, ¿qué tiene que pagar entonces una empresa de calidad media, una con calificación triple B, o incluso una pyme? No es solo por casualidad que la deuda privada y el capital riesgo estén pasando apuros. Solían obtener mucho dinero en los últimos 10 o 15 años y ahora quizá este dinero esté fluyendo hacia la alta calidad y hacia inversiones en IA.