Jarro de agua fría al optimismo en Bolsa para 2023
Los analistas ven una brecha entre las valoraciones y las expectativas de tipos más altos que deberá corregirse
Infraponderar renta variable se ha convertido en la frase más redactada en los recientes informes de los analistas. Algo paradójico, sin duda, después de un arranque de año de euforia que, en el caso del Ibex 35 (+14,6%), no se producía desde 1998. En solo dos semanas, el optimismo reinante que apuntaba a una inflación a la baja, un horizonte cercano para el fin de las subidas de tipos de los bancos centrales y una recesión que nunca llegaría, se ha malogrado. Una inflación resistente y el endurecimiento en las declaraciones de los máximos responsables del BCE y de la Reserva Federal vuelven a pesar en el ánimo de los gestores de Bolsa y la temida recesión económica reaparece, aunque los inversores todavía se resisten a la corrección. Ahora se especula con que el BCE acabe elevando tipos al 4% y que Jerome Powell toque techo en el 6%. Benjamin Melman, CIO global en Edmond de Rothschild AM, habla del efecto sobre las economías y los mercados: “La pelota estaría entonces en el tejado de los bancos centrales, con un posible doble golpe para los inversores, es decir, tipos de interés más altos y, a continuación, una mayor probabilidad de recesión”.
El trasfondo de mercado bajista no se ha disipado pese a este buen arranque de año de las Bolsas, especialmente para las europeas–el Euro Stoxx 50 gana un 13%– y también para el estadounidense Nasdaq (+10%). Es más, esta semana las Bolsas europeas cerraron en positivo pese al creciente pesimismo. Hans-Jörg Naumer, director global de análisis de Allianz Global Investors, está entre quienes no ven el panorama bursátil tan oscuro. “Las posiciones en efectivo, que se mantienen elevadas en términos históricos, solo se redujeron ligeramente. Esto significa que las manos fuertes podrían aumentar su posición en renta variable, lo que debería servir de apoyo”, indica.
En una reciente nota a inversores, JP Morgan apunta en cambio al riesgo de grandes pérdidas en las acciones que aún no reflejan la subida de los bonos a largo plazo: el de EE UU a una década ha vuelo al 4%. En su opinión, este desajuste entre bonos y acciones sitúa al S&P 500 a un ratio 2,5 veces más caro que su media histórica. JP Morgan echa en falta también que la Bolsa no está recogiendo la destrucción de la demanda ni la caída de los márgenes. Morgan Stanley también dibuja un mes de marzo complicado para las acciones y cree que el deterioro de los beneficios empresariales está lejos de haber llegado a su fin. Sus analistas consideran que es habitual que dentro de un mercado bajista haya periodos de tranquilidad antes de reanudar las pérdidas. Por eso, advierten al inversor que entre ahora en Bolsa de que puede caer en una “trampa alcista”.
Bank of America espera una caída del 20% en el Stoxx 600 para el tercer trimestre
John Tidd, director de Hamco Financial, prevé un ciclo bursátil bajista largo. “No se han producido cambios en la política monetaria, no se ha revertido la inversión de la curva de tipos, la probabilidad de recesión sigue siendo alta, no se ha producido una capitulación del mercado con el 50% de las acciones sobrevendidas, y los leading indicators (indicadores adelantados) no han dejado de empeorar”.
Pero esta negatividad es poco más que el aperitivo. El último informe de Bank of America sobre mercados europeos especula con que el índice Stoxx 600 caerá un 20% en el tercer trimestre del año, como consecuencia del recorte de los beneficios por acción (BPA) y del alza de la prima de riesgo sobre las acciones, derivada de unos tipos más altos: “Creemos que los riesgos de recesión siguen siendo elevados: estimamos que el endurecimiento monetario generalmente afecta el crecimiento con un retraso de diez meses, y dado que la Fed comenzó a subir hace once meses, esto significa que el estrés relacionado con el ajuste en la economía se intensificará”. En esta misma línea de duro ajuste de los mercados, el presidente y gestor de Capital Group, Rob Lovelace, señala que “en algún momento del año se repetirán los mínimos que tocó la renta variable en octubre de 2022, al menos en EE UU, lo que normalmente se extiende al resto del mundo”. Aunque también da un toque de esperanza si se evitan los errores que se cometieron durante la crisis financiera mundial.
Europa o Estados Unidos
En el comienzo del año, Europa se ha desmarcado claramente en rentabilidad respecto a Estados Unidos. Aunque el panorama general para las acciones se dibuja muy incierto, parece que el Viejo Continente puede ser un emplazamiento más positivo para la renta variable. Axelle Pinon, miembro del comité de inversión de Carmignac, da varias razones para un mejor comportamiento relativo de las plazas europeas: Estados Unidos continúa cotizando a múltiplos muy elevados frente a Europa (PER a un año 18 veces frente a 13 veces para el Stoxx 600); hay menores riesgos para los beneficios empresariales en Europa gracias al apoyo fiscal y la apertura de China, y, por último, es más atractiva rentabilidad por dividendo y recompras. “Cuando combinamos los dividendos y las recompras netas, vemos que Europa ofrece ahora una rentabilidad total superior a la de Estados Unidos por primera vez en más de 30 años”, concluye.
Goldman calcula un descenso del BPA del 10% si los salarios aumentan un 5% este año
En el caso europeo, los analistas de Goldman Sachs vigilan especialmente el incremento de los salarios, que suponen de media el 20% de los costes empresariales y su reflejo en el beneficio por acción. Eso sí, avisan de que depende mucho de la naturaleza de la compañía y de su capacidad de trasladar los mayores costes a sus clientes. Pero en términos de índices, apuntan que “un aumento del 5% en los salarios podría reducir las ganancias del Stoxx 600 en más del 10%”.
También Wolf von Rotberg, estratega de renta variable de J. Safra Sarasin Sustainable AM, encuentra una peligrosa brecha entre los tipos y la valoración de las acciones en EE UU, que se encuentran a niveles de comienzos de 2022, cuando la Fed no había subido tipos. “Para que se cierre la actual brecha entre tipos y valoración, los beneficios previstos por el consenso para el S&P 500 tendrían que aumentar entre un 10% y un 15%, o los futuros de los fondos federales tendrían que bajar unos 100 puntos básicos”, explica.
Por último, Kurt Cruikshank, director de inversiones de Abrdn, observa que las valoraciones europeas “siguen teniendo un descuento significativo con respecto a otras regiones y parecen atractivas si se comparan con los datos históricos”.
Salud, energía y banca
A los informes de los analistas vuelve el discurso de apostar por una Bolsa conservadora, eligiendo valor frente a crecimiento. Más incrementos de tipos y durante más tiempo afectan especialmente a esta última tipología de inversión. Desde la gestora BlackRock se decantan por las compañías de valor en un contexto de alta inflación y tipos al alza. “Encontramos valor en el sector energético y financiero, pero centrándonos en empresas de calidad. También nos gusta la sanidad, pero a un precio razonable”, indican. Respecto a los sectores, la firma Hamco Financial se decanta por energía, consumo cíclico y defensivos, mayoritariamente.
Desde Bank of America sobreponderan alimentos, bebidas y productos farmacéuticos, mientras que infraponderan bancos y automóviles. Sin duda, los bancos son un punto de desacuerdo entre los expertos para este año. Así, Martin Skanberg, gestor de renta variable europea de Schroders, considera que podrían obtener buenos resultados en Bolsa. “Muchos bancos de la zona euro siguen teniendo valoraciones atractivas y la subida de los tipos de interés es positiva para la revisión de los préstamos. Está claro que una recesión aumentaría los créditos incobrables, pero si esa recesión es breve o superficial, el impacto negativo sería más limitado de lo que algunos podrían temer”, afirma. En este sentido, los expertos de BlackRock comentan que las empresas en el segmento de valor también “han tenido tiempo de prepararse para una recesión bien anunciada: muchos bancos ya han provisionado para pérdidas antes de una recesión”.
Sin duda, el tiempo transcurrido en 2023 apunta a un cambio de dirección en el sentimiento del mercado. Pero este convencimiento de un año que puede ser difícil, de ajuste de los precios a la nueva realidad de los tipos, también se puede esfumar con datos inflacionistas más positivos que relajen las tensiones monetarias. Y como cisne negro, continúa la triste guerra de Ucrania que, de momento, no cotiza en la primera plana de la prensa salmón.
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