Grifols: el control completo de la cadena de valor

Axesor otorga a la compañía un rating BB+ con tendencia estable La cifra de negocio, los positivos resultados y la refinanciación contrarrestan el notable endeudamiento

Grifols es una empresa cuya actividad se concentra en el desarrollo de medicamentos derivados del plasma y la medicina transfusional, un segmento altamente especializado y con elevadas barreras de entrada para eventuales competidores.

En este entorno, Grifols se posiciona como uno de los líderes mundiales, vendiendo sus productos y servicios en más de 100 países. Para lograrlo, en lugar de tender a subcontratar una parte de su actividad, como ocurre en otras muchas industrias, la compañía ha apostado por un control completo de toda la cadena de valor, desde el desarrollo y producción, hasta la comercialización de los productos y servicios ofrecidos a través de sus tres grandes divisiones: Biociencia, Diagnóstico y Hospital. Axesor otorga a la empresa un rating no solicitado de BB+ con tendencia estable.

La evolución de la compañía se caracteriza por un notable incremento de la cifra de negocio (pasó de 3.355 millones de euros al cierre de 2014 hasta los 4.318 millones de 2017, un alza del 28,7%). En paralelo, la estrategia de crecimiento de la compañía ha derivado también en un fuerte crecimiento del endeudamiento (la Deuda Financiera Neta pasó de 3.246 millones de euros en 2014 a 5.127,3 millones al cierre de 2017, suponiendo un 57,9% de aumento).

A 30 de junio, la DFN se situó en 5.560,3 millones. Esta capacidad de generación de ingresos permite una obtención de rendimientos operativos positivos, con un margen Ebitda consolidado y próximo al 30% durante los últimos ejercicios (29% en los seis primeros meses de 2018). Esto, unido al proceso de refinanciación ejecutado recientemente para ampliar el calendario de vencimientos y reducir los costes permite contrarrestar este incremento del endeudamiento, motivado, entre otros aspectos, por su estrategia de crecimiento inorgánico. En este sentido, uno de los principales hitos fue la compra en febrero de 2017 de la unidad de diagnóstico transfusional de tecnología NAT (Nucleic Acid Testing) de la firma norteamericana Hologic por 1.850 millones de dólares (unos 1.776 millones de euros).

Las perspectivas de negocio son positivas, ya que la demanda de hemoderivados es creciente a nivel mundial. Por eso, en su estrategia de control íntegro de toda la cadena de valor, Grifols está volcada en incrementar y garantizarse el acceso al suministro de su principal materia prima, el plasma. En esta línea, la compañía cerró el pasado mes de junio la compra de la alemana Haema AG por 220 millones de euros, que le aportará 35 centros de donación de plasma, que se suman a los 190 que tiene en EE UU.

Actualmente, el 67% de la facturación de Grifols se concentra en EE UU y Canadá, lo que desde Axesor consideramos como un nivel moderado de concentración geográfica de las ventas. La compañía aspira a consolidar su presencia comercial en las áreas de mayor crecimiento de demanda de proteínas plasmáticas, como son los países emergentes, y en, particular en China, donde en mayo suscribió un acuerdo con Boya Bio-Pharmaceutical para invertir 50 millones de euros en la construcción de centros de donación de plasma en el gigante asiático.

Grifols cuenta con el 50% de los derechos políticos y económicos del proyecto, si bien también logra el derecho a acceder al 50% del plasma obtenido en el momento en el que la legislación aplicable lo permita.

El fuerte volumen de inversión ha llevado a que el ratio DFN/Ebitda se situara al término del ejercicio 2017 en un rango relativamente elevado de 3,99x. De igual modo, el alto nivel de pay-out mantenido (en la última Junta General de Accionistas se aprobó distribuir 265 millones en dividendos con cargo a 2017) no favorecen la generación de caja final.

Sin embargo, esto se ve compensado por una situación excelente de liquidez, gracias al importante nivel de recursos líquidos, que ascendían en 2017 a 930 millones, sumando caja e inversiones financieras de corto plazo, y a factores como la disposición total de una línea de crédito senior revolving de 300 millones. En definitiva, consideramos que Grifols dispone de unos niveles de solvencia positivos y una capacidad adecuada para atender sus obligaciones de corto plazo.