Calificación crediticia

Merlin marca la senda a seguir por las socimis

Parqué de la Bolsa de Madrid
Parqué de la Bolsa de Madrid EFE

La socimi Merlin Properties protagoniza los mercados con una emisión de 850 millones de euros en bonos a siete años y un interés del 2,225%. De esta manera, el grupo patrimonialista señala el camino a seguir por otras empresas del sector, ya que la colocación le permite reestructurar su deuda, extendiendo plazos, bajando costes y diversificando las fuentes de financiación. Desde Axesor se asegura que, a pesar de su corta trayectoria, la compañía ha sabido posicionarse de manera destacada en el mercado patrimonialista, con una calidad adecuada de su cartera de activos, en la que el carácter prime de sus principales clientes dota de estabilidad a la compañía, con una tasa de ocupación superior al 94%.

 Axesor otorga a Merlin Properties un rating no solicitado de BBB- con tendencia positiva, debido al importante aumento estimado de las rentas tras la incorporación total de los activos de Testa (está pendiente la adquisición del 22% de la compañía que aún está en posesión de Sacyr y que debe cerrarse antes de que acabe junio), así como por el equilibrio en la estructura patrimonial y en la deuda, con un calendario de vencimientos uniforme que permite estimar una evolución positiva de la empresa en el corto y medio plazo.

El proceso de adquisiciones en el que está inmersa la compañía ha sido financiado a través de ampliaciones de capitales y también mediante un aumento significativo en los últimos meses del apalancamiento financiero. Así, al cierre de 2014, la deuda financiera total se situaba en unos 984,74 millones de euros, mientras que un año más tarde era de 3.149,85 millones de euros, de los que el 54,18% es de corto plazo, según la memoria anual de la compañía. Sin embargo, estos niveles de endeudamiento no resultan preocupantes debido al mantenimiento de unos ratios de LTV (loan to value) del orden del 50% y al elevado poder de negociación demostrado con las entidades financieras. Al mismo tiempo, las operaciones de M&A llevadas a cabo desde el año 2014 se han traducido en un aumento considerable de los ingresos, lo que unido a los bajos costes operacionales, sitúa los márgenes de ebitda en niveles adecuados.

Por otro lado, la mayor parte de sus activos no se incluyen como garantía real en las operaciones de financiación, lo que beneficia a la flexibilidad financiera de la compañía. Los expertos de Axesor destacan, en este sentido, que Merlin maximiza la generación de caja gracias a la alta recurrencia de los ingresos, asociada al sector patrimonialista. El riesgo de liquidez también se ve reducido por la adecuada posición de tesorería y el músculo financiero exhibido en la negociación con las entidades acreedoras.

Sin embargo, entre los aspectos negativos de la socimi cabe destacar la elevada concentración de su cartera de activos, que se encuentra casi toda en España, a pesar de la creciente, pero aún testimonial presencia en Portugal, así como la aún elevada dependencia de su principal cliente, el BBVA, que al cierre del ejercicio 2015 supuso el 30% de los ingresos por ventas. Precisamente, la incorporación de los activos procedentes de Testa está permitiendo corregir la dependencia de la citada entidad financiera, que en 2014 llegó a representar el 74% de los ingresos. En el mismo sentido, la compañía ha puesto en marcha la venta de una parte residual de la cartera de 888 sucursales bancarias que tiene alquiladas a BBVA, dentro de lo que la propia Merlin ha definido como el proceso normal de rotación del negocio patrimonial.

La estructura accionarial de Merlin se caracteriza por la baja de dependencia de accionistas de referencia, ya que las acciones que cotizan en Bolsa son representativas del 87% del capital social. Derivada de esta composición destaca el carácter independiente y el elevado know-how del consejo y del equipo directivo, algo fundamental, habida cuenta de que la recuperación del sector inmobiliario no es aún un hecho consolidado en España.

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