En busca del retorno absoluto

El arbitraje de deuda de alto rendimiento se presenta como una vía apenas explorada en la búsqueda de retornos estables

Tras las fuertes minusvalías que afectaron prácticamente a todos los activos en el pasado mercado bajista, iniciado en el otoño de 2007 con final en 2009, la búsqueda de estrategias que permitan obtener rentabilidades más estables han proliferado sin parar. En el mundo de los fondos son ya cientos los que buscan minimizar pérdidas y obtener rentabilidades positivas en todos los escenarios.

La gestora de origen francés Amundi se ha hecho un nombre en los fondos que se conocen como de retorno absoluto. Son numerosas las estrategias y destacado el patrimonio gestionado que la gestora disfruta en esta clase de activo pero nos encontramos con el gestor de un fondo que sigue una estrategia nicho, el Amundi Dynarbitrage High Yield. El fondo busca una rentabilidad anual un 2% por encima de los tipos a corto plazo (Eonia), con una volatilidad reducida (no más del 3%) mediante una combinación de dos estrategias en deuda privada de alto rendimiento europea. La primera es simplemente la toma de posiciones direccionales en esta clase de activo de renta fija de alto riesgo, tanto largas como cortas (apuesta a la baja) y con un sesgo hacia compañías emisoras y bonos de mayor calidad (el rating medio en cartera es BB). La apuesta del gestor se basa en la fortaleza del equipo de análisis de crédito de Amundi para identificar emisores individuales donde ponerse largos o cortos. La posición total neta en términos de riesgo puede situarse entre -30% o +50%. Este tipo de estrategia tiende a adoptarse más durante entornos de mercado de baja volatilidad.

La segunda se caracteriza por ser neutral en cuanto a la dirección del mercado (market neutral) mediante la implementación de operativas de arbitraje que buscan ineficiencias del mercado en cuanto a valoraciones de sectores, calidad de los bonos dentro los mismos emisores o de la propia curva de tipos, entre otros. Esta estrategia tiende a tomar preponderancia durante periodos de mercado de elevada volatilidad.

La filosofía detrás del fondo es explotar la elevada dispersión en términos de rentabilidad y riesgo que se observa entre las distintas emisiones de deuda de alto rendimiento, al mismo tiempo que reducir fuertemente el alto riesgo sistemático que lleva inherente esta clase de activo y que le puede llevar a incurrir en minusvalías de dos dígitos en periodos cortos de tiempo como sucedió en 2008.

En este respecto el mercado de renta fija de alto rendimiento europeo sufrió una pérdida del 32% en aquel año, medido por el índice Merrill Lynch Europe HY. El fondo de Amundi limitó las pérdidas a la mitad (un 16%) pero seguramente fue un comportamiento mucho peor de lo esperado para un fondo de retorno absoluto de riesgo medio. El gestor así lo reconoce. Explica que, entre las causas, la más obvia fue la crisis extrema de liquidez que condujo a ventas forzadas a bajo precio y, por otro lado, el hecho de que el fondo tenía una exposición al mercado del 30% (beta de 0,30) justo antes del colapso de Lehman. Sin embargo, el fondo no sufrió ninguna quiebra en su cartera ni tenía productos estructurados. Las lecciones se concretan en una limitación de la posición total direccional de mercado al 40% máximo y en un control de la beta del fondo (por ejemplo la beta se sitúa ahora en 0,12).

Respecto a la gestión del riesgo, otros datos que se pueden añadir son que en la cartera solo se encuentran bonos o CDS, una amplia diversificación y que la mayor parte de las emisiones tienen rating doble B a C con muy poco subordinados o triples C. El escenario actual, de bajos tipos, de diferenciales de crédito moderados (desde un punto de vista histórico y en base a las bajas tasas actuales de quiebra del 2% gracias a unos balances saneados) y de una aumento gradual de los riesgos específicos podría seguir favoreciendo la estrategia del fondo. Lleva una rentabilidad cercana al 1% este año y el gestor espera poder cumplir holgadamente el objetivo de rentabilidad en 2011 como así hizo en 2010 y 2009.

Juan Manuel Vicente Casadevall. EAFI Kessler & Casadevall Asesoramiento Financiero

Ficha

Gestor: Samuel Bouchet.Gestora: Amundi.Fondo: Amundi Funds Dynarbitrage High Yield.Lanzamiento: 8 de diciembre de 2006.Gestiona: desde lanzamiento.Patrimonio: 165,73 millones de dólares.Comisión anual: 0,80%.