"Las fusiones en Europa van en aumento"

El fondo Saint-Honoré Europe Synergie, de la gestora francesa Edmond de Rothschild Asset Management, superaba recientemente los 1.000 millones de euros bajo gestión, tras poco más de cuatro años desde su creación. Este logro seguramente tiene mucho que ver con una excelente rentabilidad, en particular en los dos últimos años, donde ha superado a su índice de referencia, el MSCI Europe.

Dentro de la enorme oferta de fondos de Bolsa europea disponibles para el inversor español, este se distingue por un posicionamiento peculiar. Básicamente invierte solo en compañías que podrían ser objeto de ofertas de adquisición o que estén atravesando por una reestructuración. El objetivo es disponer de dos fuentes complementarias de rentabilidad que le permitan obtener un comportamiento superior en las diferentes fases cíclicas. En la fase de reestructuración, el fondo gana cuando el mercado pone en valor a la compañía que tiene éxito en la misma y en la fase de ofertas de adquisición, el fondo se beneficia del alza en el precio de las acciones de las compañías objetivo y captura la prima ofrecida por el comprador.

Como el lector pudiera esperar Philippe confirma que hemos dejado atrás la fase de inversión en empresas inmersas en procesos de reestructuración financiera o estructural y hemos entrado de lleno en la fase de adquisiciones y fusiones. El gestor fija el comienzo de esta fase en junio del año pasado, cuando tras el primer envite de la crisis de la deuda europea, se ha observado un aumento del nivel de confianza dentro de las compañías, una de las claves para que se anime el ciclo de ofertas de compra de empresas. En Europa el comienzo de este ciclo ha ido claramente por detrás de EE UU pero todas las condiciones se encuentran ahí. Philippe las enumera: desapalancamiento de las empresas, abundancia de caja en los balances o buenas condiciones de financiación gracias a unos tipos muy bajos.

Más allá de los conceptos básicos, el equipo gestor dispone de una especialización y ventaja competitiva a la hora de identificar compañías. En primer lugar dispone de una base de datos de compañías objeto de operaciones corporativas construida durante los últimos diez años. Así, el análisis cualitativo propio se extiende a la estructura de propiedad de las compañías, el análisis de los diferentes sectores (concentración, marca, tecnologías y fuentes de crecimiento) o potencial real de las sinergias. Todo ello junto con el análisis extremo de los brókeres le permite al gestor evaluar cómo de probable son en realidad las potenciales operaciones de oferta y estimar con mayor precisión las primas.

Las características especiales del fondo y su relativa concentración (alrededor de 40 valores en cartera) implican que la revisión de la gestión de riesgos sea muy importante. Dicha revisión arroja resultados positivos. En primer lugar el fondo tiene un sesgo hacia medianas y pequeñas compañías pero este no es especialmente acusado y de hecho el fondo muy raramente invierte en alguna compañía con menos de 1.000 millones de euros de valor en Bolsa. Actualmente, el tamaño típico de la empresas oscila entre los 1.000 y 5.000 millones. Dicho sesgo es previsible que vaya reduciéndose según el ciclo avance y el tamaño de las empresas objeto de oferta de compra aumente. El fondo tampoco detenta más del 2% del capital de una compañía. En el caso de las reestructuraciones, el fondo siempre adopta una estricta posición de análisis fundamental y no entra en situaciones de estrés donde existe un riesgo cierto de sostenibilidad de la propia compañía. Por ejemplo, el fondo espera a que la reestructuración financiera tenga lugar antes de entrar en la compañía.

Por último, le destaco una de las claves para entender cuándo el gestor inicia el cambio de su posicionamiento del ciclo de adquisiciones al ciclo de reestructuraciones, al que Philippe le da en cualquier caso entre uno y dos años más al menos. El gestor usa como indicador adelantado el tamaño y la forma de financiación de las operaciones de oferta de adquisición. Cuando estas alcanzan tamaños muy grandes, se pagan primas excesivas y se usan acciones en lugar de caja es un signo de final de ciclo. Como ejemplo destaca en 2007 la oferta por el banco holandés ABN Amro de 70.000 millones de euros, toda ella en acciones y donde se pagó 2,6 veces el valor en libros.

Juan Manuel Vicente, EAFI. Kessler & Casadevall Asesoramiento Financiero