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Derivados

Las opciones ante el pago de dividendos

Cuando una compañía remunera a sus accionistas, el efecto es negativo para las opciones de compra y positivo para las de venta

Esta semana hemos asistido al pago de dividendos en numerosas acciones españolas. Como sabemos, el pago de dividendos hace caer el precio de las acciones correspondientes, y también tiene un efecto sobre el precio de los derivados financieros, de los futuros y de las mismas. En efecto del pago de dividendos sobre las opciones es predecible. En el caso de las opciones call el pago de dividendos las hace menos atractivas, ya que el precio del subyacente cae. Por este mismo motivo la opción put se hace más atractiva. A mayor dividendo, peor efecto para la opción de compra (relación directa) y mejor para la opción de venta (relación directa).

Este efecto debe tenerse en cuenta a la hora de negociar opciones, ya que MEFF no corrige los precios de ejercicio cuando hay un pago de dividendos, es decir, las opciones sufren todo el ajuste, y esto se refleja en su prima.

Si conocemos con exactitud el momento y la cuantía del pago de dividendos -lo que es un supuesto bastante realista para las opciones que se negocian en nuestro mercado dado que su vida no supera un año-, podemos hoy modificar el precio pagado por las opciones teniéndolo en cuenta.

Tanto si se trata de una opción de compra como si se trata de una opción de venta, la forma de hacerlo es hallar el valor presente de los dividendos que se van a pagar -teniendo en cuenta el tipo de interés libre de riesgo y la fecha de pago- y restar ese valor al precio actual de la acción subyacente. Una vez que hemos hecho esto, podemos calcular el precio de la opción de la forma que más nos convenza: usando la aproximación binomial, el modelo de Black-Scholes, etc.

Veamos, por ejemplo, lo que ha pasado esta semana con la opción call de Endesa. El día 1 de julio Endesa pagó un dividendo de 0,419 euros por acción, que estaba anticipado por el mercado. La call con precio de ejercicio 14 euros y vencimiento el 19 de septiembre de 2003 valía 0,72 euros al cierre de mercado el lunes 30 de junio. El día 1 de julio y los siguientes, la call siguió reflejando la caída en el precio de Endesa, y los movimientos en la volatilidad, pero su precio no sufrió por el pago de dividendos.

Distinto es el caso de un pago de dividendo que no estuviera anticipado por el mercado, si el dividendo es superior a lo que teníamos valorado, el efecto en la prima de la opción de compra será negativo y en la opción de venta será positivo. Si el dividendo es inferior, entonces el efecto será el contrario: positivo para la call y negativo para la put. Pero la prima no variará en la misma cuantía que el diferencial en el dividendo, depende de la delta de la opción (la sensibilidad de la prima ante cambios en el subyacente) la variación de la prima. Desde luego para opciones que estuvieran en el dinero la variación es mucho mayor que para opciones fuera del dinero o dentro del dinero (es decir, alejadas de su precio de ejercicio y, por lo tanto, menos sensibles a las variaciones en el precio del activo subyacente).

También el precio de los futuros sufre una corrección con el pago de los dividendos. Si el dividendo es conocido, el efecto del pago se podrá tener en cuenta. Del precio del futuro se restará el valor actual del dividendo que se va a pagar descontado al tipo de interés libre de riesgo y teniendo en cuenta el momento del pago. Valoramos el futuro de la forma estándar y le quitamos esa cuantía.

Pero, si ocurre un pago de dividendo que no teníamos previsto, el precio del futuro cambiará de forma distinta a cómo pensábamos. En este caso toda la cuantía del dividendo se descuenta del precio del futuro, a diferencia de lo que ocurre con las opciones donde hay que tener en cuenta la delta.

Si el dividendo es de pago inmediato se descuenta la cantidad sin mayores modificaciones. Si lo que se hace es anunciar un pago futuro, entonces habrá que actualizar el valor de los dividendos. Todo esto favorece a las posiciones vendedoras de futuros y perjudica a las posiciones compradas de futuro. De modo similar, si el pago de dividendos es inferior al cotizado, las posiciones compradoras serán favorecidas y las vendedoras, perjudicadas.

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