Equilibrada decisión
Durante estos últimos días las opiniones de los analistas han ido desplazándose gradualmente desde posiciones mayoritarias de mantenimiento de tipos de interés en la eurozona hacia la creencia bastante generalizada de que el BCE recortaría sus tasas de referencia en su reunión de ayer. Los mercados de futuros habían reflejado este desplazamiento de opinión cotizando un descenso inmediato de tipos, aunque manteniendo dudas acerca de su posible cuantía.
Un descenso de tipos era deseable ante las claras señales de debilidad de la eurozona, globalmente considerada, y de Alemania en particular. El estancamiento técnico alemán del último trimestre de 2002 amenaza con devenir en recesión en la primera mitad de este año, y el pobre dato de crecimiento de la eurozona en dicho trimestre no augura una mejoría de escenario. Además, el crecimiento nulo en Alemania se ha producido con un fuerte repunte de las existencias, sin el cual la debilidad del consumo y de las ventas en el exterior habrían generado un crecimiento negativo. No cabe duda, pues, de que la posición cíclica de dicha economía, y de la zona euro como consecuencia de ello es hoy de clara debilidad. En este contexto, los malos datos de expectativas de empresarios y consumidores sugieren que no estamos próximos a una recuperación significativa, y ello hace que la decisión del BCE sea difícilmente discutible.
Otra cuestión es si la cuantía del recorte es acertada. Aquí las lecturas van a ser dispares. En un extremo, la línea argumental de que la incertidumbre bélica sobre Irak recomendaba prudencia en la decisión, que debería haber esperado a la resolución del mismo, para no quemar los escasos cartuchos infructuosamente. En el otro extremo, la posición de quienes opinan que, juzgado necesario, el recorte debería haber sido de 50 puntos básicos, pues sin tal intensidad los efectos serán poco relevantes.
Si bien el contexto no se presta a generar convicciones muy profundas, la posición intermedia que se ha tomado, rebajar en este momento 25 puntos, es acertada. Como sugiere el examen algo detallado del dato de crecimiento alemán citado, la posición cíclica de la economía de la eurozona no permitía mucha dilación. Además, la percepción de que la conveniencia de un recorte estriba más en la mejoría de expectativas que pueda generar que en el estímulo real que pueda inducir sobre la economía, sugiere que reservar otros 25 puntos para un recorte en la segunda mitad del año puede ser buena idea. La comparación con la actuación de la Reserva Federal, más drástica y rápida, revela una notoria discrepancia de criterios, pero ello en absoluto descalifica la estrategia del BCE como negativa. Es equívoco pensar que la política económica ha de responder a principios absolutos, cuya aplicabilidad pueda juzgarse sin referencia al marco coyuntural de cada caso.
Más cuestionable es la presentación que ha hecho el BCE de su decisión. Lejos del análisis que hemos hecho antes, el BCE ha reconocido el deterioro de las expectativas de crecimiento para el año, pero ha propuesto un escenario de referencia que incorpora una recuperación de las cifras de crecimiento trimestral en la segunda parte del año, si bien no suficiente para elevar significativamente el crecimiento medio todo el ejercicio. Pero si este es el caso, la necesidad de un recorte ahora se debilita sustancialmente. La comparecencia de Duisenberg se ha ocupado más de restar importancia al actual desbordamiento de los objetivos de inflación y crecimiento monetario, que en detallar los aspectos que motivan la decisión. Una vez más, incluso a quienes compartimos el criterio del BCE, nos va a resultar difícil aceptar la escasa habilidad de la institución para presentar su actuación dentro de una marco coherente de política monetaria.