El ladrillo, una inversión más emocional que racional
Las subidas de tipos de interés y el posible parón en la compraventa de pisos puede hacer que el rendimiento que ofrece el sector inmobiliario sea menos atractivo
Durante algunos años de mi infancia tuve algún kilo más de lo que hubiera sido recomendable. Cuando alguien lo mencionaba, mi madre le corregía: “el niño no está rellenito, es ancho de huesos”. Mi madre no mentía: veía lo mismo que los demás, pero su cerebro optaba por no procesar cualquier información que contradijese lo que ella ya había adoptado como una verdad absoluta, es decir, que su hijo era perfecto.
Los activos de inversión no suelen ser objeto del amor ciego de nadie, aunque si hay uno que se acerca, es el ladrillo. Como hacía mi madre conmigo, nuestro cerebro aplica criterios más laxos a la evaluación de la inversión inmobiliaria que a, por ejemplo, la inversión en Bolsa. Una explicación sería que una vivienda—vivamos en ella o no—tiene una función básica de refugio que, en la pirámide de las necesidades de Maslow, aparece justo después de las necesidades fisiológicas básicas. Juega una función que, de manera inconsciente, nos toca cerca, mientras que en la pirámide no hay ni rastro de acciones o bonos.
Un ejemplo de este trato especial sería la compra de inmuebles para destinarlos a alquiler. Según algunos expertos “proporciona una rentabilidad bruta que supera el 7%”, es decir, el doble que una Letra del Tesoro, uno de los activos más deseados por los inversores conservadores este año. Una de las formas en que actúa nuestro sesgo pro-ladrillo es ignorando gran parte de los costes asociados. Cuando se trata de inmuebles, la discusión raramente pasa de la rentabilidad bruta a la neta: “compré un piso por 150.000 euros y lo tengo alquilado en 1.000 euros al mes” (a menudo acompañado de “conseguí una hipoteca a tipo fijo al 0.5%” y “los pisos nunca bajan de precio”). Esos números nos dejan con esa rentabilidad prometida por encima del 7%, o incluso más si consideramos el apalancamiento. Si hablas de bonos, acciones o fondos de inversión, el siguiente paso es hablar de comisiones y fiscalidad, los únicos costes vinculados a estos productos. En el inmobiliario no. Muy raramente aparecen en la discusión o en nuestras cuentas mentales ese 10% del valor del inmueble que suele irse en costes transaccionales—impuestos, notarios—asociados a la compraventa, tampoco los gastos de comunidad y mantenimiento, las derramas infinitas, el lucro cesante por los meses que el piso está vacío cuando rotan los inquilinos, la imposición del 19% que más tarde habrá que hacer sobre los ingresos y la tensión mental que supone que te llame tu inquilino de madrugada porque se ha roto una tubería. A menudo la rentabilidad neta es la mitad que la bruta, algo raro en otros activos.
La coyuntura macroeconómica de 2023, con tipos altos y crecimiento débil, hace evidente que este activo no tiene los huesos anchos, sino que tiene un problema. La primera fuente de rentabilidad—el retorno neto por alquiler—sufre al encarecerse el coste de financiación. Los precios de la vivienda han subido un 50% a cierre de 2022 desde que en 2014 tocaron fondo. Un año de subidas de tipos no ha sido suficientes para hacerlos retroceder, tan solo para que dejen de subir. Puesto que el coste de financiación se ha triplicado desde 2022, mientras los precios siguen en máximos, las cuentas son más difíciles de cuadrar. Hace un año un inversor con 30.000 euros en el bolsillo podía comprar una vivienda de 100.000 euros (afrontando 10.000 euros de gastos, con una hipoteca a 20 años por el 80% del precio) y, del alquiler que consiguiera generar “sólo” necesitaba 367 euros para cubrir la hipoteca. El resto es beneficio, rentabilidad neta. Hoy, ese mismo inversor, con los tipos por encima del 3% requiere un 20% más para cubrir costes de financiación, unos 450 euros.
La segunda fuente de rentabilidad en la vivienda de alquiler es la revalorización del precio que, a pesar de la creencia popular, no está garantizada. Las expectativas ahora mismo sugieren estancamiento o caídas moderadas. Estas caídas de precio son mínimas si consideramos la magnitud de las subidas de tipos, pero, como ha ocurrido en crisis anteriores, el ajuste al nuevo entorno no vendrá por precios, sino por volúmenes. Fuentes financieras esperan que las 650.000 compraventas que se hicieron en 2022 se reduzcan entre un 13% y un 20% este año. Es otra prueba de la relación psicológica especial con el inmueble: el inversor cree que su activo tiene un valor “justo” y si el mercado no lo reconoce, prefiere esperar hasta que la situación cambie, antes que liquidarlo con una pérdida. En Bolsa raramente vemos este esquema mental—en el que se basa la inversión “value”—que separa el valor intrínseco de una empresa de lo que el mercado considera en un momento dado. Cuando la bolsa cae, el inversor minorista vende.
En resumen, con el coste de la financiación en contra y propietarios que no están dispuestos a revisar pecios, hacer dinero comprando para alquilar es hoy mucho más complejo, pero nuestros sesgos mentales dificultan el análisis racional.
Paradójicamente, esta relación afectiva con lo inmobiliario desaparece cuando la inversión es colectiva. Las socimis (sociedades de inversión inmobiliaria cotizadas) resuelven muchos de los problemas asociados a la inversión minorista. Compran diversos tipos de propiedades inmobiliarias (residenciales, industriales, oficinas y comerciales), las paquetizan, y nos permiten invertir en ellas sin tener que estar pendientes de si el inquilino te ha roto la lavadora. El proceso de entrada y salida es sencillo, y, lo más importante de todo, permiten diversificar entre múltiples activos. Y sin embargo no reciben ningún trato especial. Más bien al contrario. Cuando las condiciones de mercado se deterioran sus precios se ajustan a la baja con rapidez y, a menudo, de forma excesiva. ¿Cómo explicar que en los últimos 12 meses el precio de la vivienda no haya caído en España pero el valor de tres de las cuatro mayores socimis haya caído entre un 20% y un 30%? ¿Por qué cotizan con descuentos gigantescos, superiores al 50% en algunos casos, sobre el valor de los activos que poseen? La explicación es que ahí ya no hay conexión emocional, solo perspectivas de mercado y miedo a la incertidumbre y a los tipos altos, como en cualquier otro activo de andar por casa.
Francisco Quintana es director de estrategia de inversión de ING
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