Toque de atención para los mercados y altas dosis de paciencia
Considera que la Fed y el Banco Nacional de Suiza han sentado las bases para resolver el problema de la falta de liquidez en el mercado bancario
Las noticias referidas al sector financiero que llegan desde Estados Unidos parecen retrotraernos a épocas pasadas. El fantasma de la crisis de Lehman Brothers vuelve a sobrevolar los miedos del mercado, un ámbito donde el miedo es, por cierto, una fuerza poderosa. Es muy probable que el mero hecho de comparar la inestabilidad actual con la crisis de 2008 sea un factor que, ya de por sí, anula en buena medida el que se repita una contingencia similar. Ha llovido mucho desde la quiebra de Lehman. El sistema financiero, los bancos centrales y los reguladores no son los mismos que hace 15 años. En realidad, algunos de los problemas que hemos tenido que administrar en este intervalo de tiempo han venido dados por el cambio de paradigma (tipos muy bajos y el paraíso de la liquidez abundante) derivado de la que, sin duda, ha sido la gran crisis económica vivida por todos los que actualmente nos dedicamos a la gestión de activos.
Un buen ejemplo de cómo han cambiado los tiempos viene dado por la respuesta, pronta, de la Reserva Federal y el Banco Central de Suiza ante el serio incidente (de momento, no llega a la categoría de crac) derivado de la intervención de Silicon Valley Bank (SVB) y el estallido de los problemas de Credit Suisse. En apenas una semana, bajo el liderazgo de los organismos monetarios citados, se han sentado las bases para resolver el principal problema que se podría generar dentro del sistema bancario: la falta de liquidez, como resultado de la retirada masiva de fondos por parte de particulares y empresas. Nada de esto existía en 2008. Por otra parte, debemos decir que los bancos en general, y, de manera más específica, los bancos españoles, se encuentran en una situación de balance y control incomparablemente más solvente que hace una década y media.
No obstante, lo ocurrido estos días, constituye un fuerte toque de atención para unos mercados que, por lo que respecta a la renta variable, se encontraban en una situación, tal vez, excesivamente optimista. De hecho, las Bolsas mundiales estaban cotizando una situación substancialmente distinta de lo que podría inferirse de las curvas de renta fija. En esencia, este escenario bursátil recogía lo que la Fed ha denominado en muchas ocasiones “aterrizaje suave de la economía”, es decir, una ralentización moderada de la actividad, en un contexto de inflación en vías de contención.
Por el contrario, la renta fija se mostraba menos eufórica e, incluso, más variable que la propia renta variable a lo largo del ejercicio, al menos hasta la aparición de la noticia de SVB. Naturalmente, se ve afectada por la política que emana de los bancos centrales, aun cuando podemos constatar una cierta pérdida de credibilidad de los organismos monetarios internacionales, algo que habría parecido inverosímil en tiempos de Mario Draghi. En ese sentido, cabría decir que los bonos se están mostrando más sensibles a los datos de inflación que las acciones, lo que ya es decir.
Porque la inflación sigue siendo la variable que domina el mundo macroeconómico y, desde luego, los movimientos en los mercados de activos. Entendemos que las curvas de tipos van a seguir tensionadas mientras no quede constatado que las políticas restrictivas de los bancos centrales tienen éxito en contener la escalada de precios, tanto en EE UU como en Europa. En ese sentido, las subidas de tipos deberían continuar… con dos matices.
En primer lugar, entendemos que los picos de inflación, con buena probabilidad, han quedado atrás. Lo hemos observado con los últimos datos publicados a ambos lados del Atlántico, por más que los niveles absolutos de los IPC siguen siendo elevados y, en el caso de las inflaciones subyacentes, ciertamente preocupantes. Pero la senda de contención de precios debería marcar un ritmo de crecimiento de tipos moderándose en el medio plazo. A partir de ahí, habrá que ver el impacto que las mayores restricciones monetarias tienen sobre el crecimiento.
En segundo lugar, la rabiosa actualidad de la incertidumbre del sector bancario. La verdad es que noticias de este tipo no podían llegar en peor momento, en plena lucha de los bancos centrales contra la inflación. Un posible foco de inestabilidad bancaria, en un escenario suave, puede condicionar la agenda de Fed y BCE, contemporizando en cierta medida los ciclos previstos de subida de tipos. En el peor escenario, puede devenir en una incapacidad para subir tipos, en un contexto de inflación persistente. Es decir, estanflación.
Por lo que respecta al Banco Central Europeo, era muy difícil que cambiara en su reunión del jueves pasado y, de hecho, no cambió, su prevista subida de 50 puntos básicos, más que anunciada desde antes de las pasadas navidades. Pero observamos en su discurso algo más de flexibilidad con respecto al futuro, lo cual nos habla de tomar en consideración alguna circunstancia sobrevenida, léase SVB-Credit Suisse.
En el caso de la Reserva Federal, el consenso de mercado opina que la estimada subida de 50 puntos básicos esta semana puede quedarse en solo 25… y ya veremos. Desde luego, la flexibilidad de EE UU en este ámbito es notable, y mucho más relevante que en nuestra querida Europa.
Por todo ello, a modo de conclusión, podemos dividir nuestra atención en tres grupos de impacto sobre el mercado: en los próximos días, las noticias que se refieren al sector bancario. En las próximas semanas, la evolución de la inflación y los tipos de interés. En los próximos meses, datos de crecimiento. Con estas variables debemos gestionar unas carteras, asunto que va a requerir una dosis notable de paciencia. En todo caso, en el largo plazo, los actuales niveles de rentabilidad y el escenario macro más plausible siguen conformando a la renta fija como el activo con más valor, siempre que el perfil de inversión concuerde con esta clase de activos.
Pedro del Pozo es director de Inversiones Financieras de Mutualidad de la Abogacía.
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