¿El fin del ciclo alcista de la Bolsa?
El actual ciclo de Bolsa tiene su origen, aproximadamente, en el mes de marzo de 2003. Un ciclo que ya es longevo y en el que los últimos episodios de volatilidad-caídas han sido abruptos. En concreto, los tres últimos han parecido parientes cercanos. Es razonable preguntarse si esa cercanía radica en una mera relación espuria o si hay una raíz común al problema. En nuestra opinión, parece claro que esta segunda postura es defendible.
Una de las actividades que más ha crecido en el último lustro ha sido el carry trade. Los bancos vienen realizando desde el origen de los tiempos una suerte de desintermediación del ahorro que consiste en tomar el dinero prestado de sus clientes y prestárselo a otros, ejercicio en el que se vive del diferencial de las operaciones. La primera evolución natural de esa visión la provoca la posibilidad de jugar la misma partida con los recursos propios del banco. La segunda consiste en apalancar esta posición: si la estructura temporal de tipos de interés es normal los bancos repiten esta estrategia sistemáticamente. Sin embargo, en el actual ciclo económico, caracterizado por una bonanza sostenida, el déficit estructural en muchos sistemas de pensiones y la aparición de nuevos jugadores como los hedge funds han venido a provocar un comportamiento inesperado de la curva de tipos de interés de forma que ésta queda invertida o plana. Sin pendiente, la estrategia de gestión del diferencial de tipos no tiene sentido.
Los últimos episodios de volatilidad han venido precedidos de justificaciones dispares, pero han tenido una actuación de los jugadores de carry trade idéntica: cierre de posiciones. Ello ha arrastrado a los mercados en cada momento. La percepción de que la volatilidad estructuralmente sigue siendo baja y de que el ciclo económico sigue siendo robusto apoyan la recuperación. Incluso la subida de tipos en Japón parece que será insuficiente para frenar esta actividad. La liquidez seguirá apoyando a medio plazo a los mercados de riesgo.
Juan Luis García Alejo. Director de análisis y gestión de Inversis Banco.