¿Están equivocados los bonos?
El comportamiento de estos activos apunta a una recesión. Es hora de apostar por la deuda soberana, los valores de calidad y el bajo riesgo
La recesión en los países desarrollados ha sido el principal tema de conversación económica a lo largo de los últimos meses. La evolución descendente de las cifras de crecimiento, el miedo a los estragos que pudiera causar la inflación en las cifras de consumo y la constante presión de los bancos centrales, parecían argumentos suficientes para afirmar la elevada probabilidad de asistir a una significativa contracción económica tanto en Estados Unidos como en Europa.
Los meses han pasado y, si bien las cifras de crecimiento siguen deteriorándose, todavía no hemos alcanzado ese escenario de recesión técnica que, por ejemplo, el comportamiento de la Bolsa anticipaba hace unos meses. Aunque es cierto que no deberíamos tomar la bolsa como el mejor indicador para anticipar una recesión. Como bien dijo Samuelson, las acciones han anticipado nueve de las últimas cinco recesiones.
Otra cuestión distinta es la situación de los bonos, mucho más precisos a la hora de anticipar las recesiones que la renta variable. Desde que comenzamos a hablar de la posibilidad de recesión, en Estados Unidos y en Europa, la diferencia entre la rentabilidad entre los plazos a corto y los tipos a largo se ha incrementado hasta unos niveles desde los que, históricamente, siempre hemos tenido recesión.
Aunque se habla mucho de la pendiente entre el tramo de dos años y diez años en los bonos soberanos, el mejor indicador (utilizado por la propia Fed) es la diferencia de rentabilidad entre el plazo de tres meses y el diez años, diferencia que ahora se sitúa por encima de los 150 puntos básicos. Un nivel desde el que la economía estadounidense ha entrado siempre en recesión en los siguientes doce meses.
De esta manera, el mercado de bonos apuesta a que veremos una recesión frente a ciertos parámetros que siguen mostrando una fortaleza importante de la primera economía del mundo. Los niveles de empleo son un indicador relevante de que la economía sigue funcionando a plena capacidad. Con la tasa de desempleo más baja de los últimos cincuenta y cinco años parece complicado mostrarse muy pesimista (aunque recordemos que el empleo es un indicador retrasado, “el último hombre en pie” por así decirlo). Estas cifras se ven reafirmadas por el sorprendente comportamiento del consumidor estadounidense. Cuando uno mira al PMI del sector de servicios (indicador adelantado de lo que podemos esperar en esa parte de la economía) vemos que sus lecturas (tres meses continuados por encima del nivel de 50, que supone la zona de expansión económica) están lejos de marcar o anticipar esos niveles de recesión.
Esto es así porque el ciudadano estadounidense (y en cierta medida el europeo) sigue manteniendo su alto ritmo de consumo. Ya no compra cosas (la parte industrial de la economía sí apunta a la recesión), consume servicios, y lo hace en un entorno hostil. La inflación ha encarecido esos servicios, ya no ahorra (la tasa de ahorro es la menor desde 2005 y la segunda menor desde 1950), tiene que tirar de crédito (la tasa de la Fed de crecimiento del crédito al consumo es la mayor en 25 años) y, sin embargo, vemos como esa actividad consumista se sigue manteniendo, cuando no incrementando.
Es, quizás, en este comportamiento del consumidor donde vemos uno de los desequilibrios que más puede dañar la economía norteamericana a lo largo de los próximos meses. Si el consumidor no ahorra y sigue utilizando la tarjeta de crédito para financiar ese consumo, ¿Cuánto tiempo puede mantener ese ritmo hasta que se rompa la cuerda?
Es una pregunta con difícil respuesta, pero existen ciertas pistas que ayudan a contestarla. En la última encuesta de la Fed a los bancos estadounidenses, a la pregunta de: ¿Ha endurecido sus condiciones de crédito para tarjetas de crédito y préstamos al consumo? La respuesta mayoritaria de los bancos fue sí (algo que no sorprende a nadie, teniendo en cuenta la crisis de los bancos comerciales estadounidenses). De esta manera, a ese entorno hostil para el consumidor norteamericano tenemos que añadirle una complejidad mayor, algo así como el más difícil todavía, que es consumir a crédito mientras el banco te cierra el grifo del mismo. Muchas veces, por no decir la mayoría, la chispa que enciende una recesión es un factor exógeno y no podemos descartar que la crisis de los bancos comerciales estadounidenses sea ese punto de partida para esa recesión que anticipa el mercado de bonos.
La economía es un sistema complejo, lleno de partes móviles que interactúan entre sí, y la capacidad de anticiparse a ella o de predecir su comportamiento con precisión se acerca a ser una entelequia. Pero lo que sí podemos hacer es entender en qué punto estamos, cuáles son los riesgos y cómo preparamos las carteras para ellos.
A lo mejor se cumple lo de “esta vez es diferente” (quizás las palabras que más dinero han hecho perder a los inversores) y el mercado de bonos está equivocado y asistimos a una reaceleración del crecimiento y la economía puede funcionar con pleno empleo durante unos años más. No lo sabemos. Lo que sí sabemos es que desde este punto donde estamos hoy, la deuda soberana, los activos de calidad (tanto en Bolsa como en renta fija) y la escasa asunción de riesgos siempre fueron las estrategias ganadoras.
David Ardura es director de Inversiones Finaccess Value AV
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