Philippe Faget (Vega IS): “No estamos ante una crisis del crédito privado, sino ante una prueba de estrés de liquidez”
El responsable de activos privados en Vega Investment Solutions, gestora afiliada a Natixis, asegura que no todo el mercado está podrido, aunque avisa de que es necesaria más transparencia. El experto reconoce la alta exposición a la IA y el riesgo de circularidad con el ‘private equity’
Philippe Faget (Burdeos, 1987), responsable de activos privados en Vega Investment Solutions, gestora afiliada a Natixis, es uno de los mayores expertos del mundo en la materia. Faget descarta una crisis sistémica y advierte de que es una especie de test de estrés de los denominados fondos evergreen, que siempre ofrecen liquidez a los inversores. BlackRock, Blue Owl, Morgan Stanley y Cliffwater dieron el pistoletazo de salida a una espiral de problemas que han obligado a limitar los reembolsos en numerosas carteras. El gestor admite que el ...
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Philippe Faget (Burdeos, 1987), responsable de activos privados en Vega Investment Solutions, gestora afiliada a Natixis, es uno de los mayores expertos del mundo en la materia. Faget descarta una crisis sistémica y advierte de que es una especie de test de estrés de los denominados fondos evergreen, que siempre ofrecen liquidez a los inversores. BlackRock, Blue Owl, Morgan Stanley y Cliffwater dieron el pistoletazo de salida a una espiral de problemas que han obligado a limitar los reembolsos en numerosas carteras. El gestor admite que el crédito privado está muy expuesto a la inteligencia artificial y que se necesita diversificación; también avisa de que existe “riesgo de circularidad” con los vehículos de private equity.
Pregunta. Las restricciones de reembolso en un número creciente de fondos de crédito privado han reabierto el debate sobre el crédito privado. ¿Estamos ante el inicio de una crisis?
Respuesta. No, no estamos ante una crisis del crédito privado; es una prueba de estrés de liquidez. Y ocurre en algunos vehículos evergreen [vehículos de capital privado o deuda privada que no tienen fecha de vencimiento fija y permiten a los inversores entrar y salir periódicamente], principalmente en Estados Unidos. Cuando observamos los fundamentales de la deuda privada, los niveles de impago siguen por debajo de las medias históricas y también vemos diferencias significativas entre el mercado estadounidense y el europeo.
P. Pero el Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Consejo de Estabilidad Financiera (FSB) alertan de que el crédito privado opera fuera de los radares regulatorios tradicionales. ¿Es una amenaza sistémica?
R. Es un tema que ya forma parte de la agenda de los supervisores financieros internacionales. Tanto el FMI como el FSB han subrayado cuestiones como la concentración, la liquidez, el apalancamiento o las prácticas de valoración. Sin embargo, el BCE ha señalado que en la zona euro la exposición directa sigue siendo demasiado limitada como para que el crédito privado represente por sí solo una amenaza sistémica.
P. ¿Deben los productos de crédito privado estar al alcance de los inversores minoristas?
R. Sí, los activos privados pueden ser muy interesantes para los pequeños inversores, pero deben comercializarse con total transparencia sobre su naturaleza ilíquida. No se puede vender a un inversor minorista un producto que contiene activos privados y presentarlo como si fuera tan líquido como un ETF (fondo cotizado). La advertencia sobre la iliquidez debe ser muy clara.
P. ¿Sigue siendo sostenible la ventaja regulatoria del crédito privado frente a la banca tradicional?
R. El auge del crédito privado se produjo porque los bancos redujeron su actividad, debido a unas exigencias más estrictas de capital y balance. Eso ocurrió después de la Gran Crisis Financiera y fue el motivo por el que el crédito privado apareció y se desarrolló de forma masiva. Pero ahora el mercado es muy grande, con fondos de deuda privada que gestionan decenas de miles de millones. Eso puede representar un riesgo. Es positivo que los reguladores estén tomando cartas en el asunto. El arbitraje regulatorio se está desvaneciendo y la selección es cada vez más importante.
P. Jamie Dimon, presidente de JP Morgan, ha advertido sobre la aparición de “cucarachas” en el mercado del crédito privado. ¿Comparte la preocupación?
R. Creo que su comentario tuvo menos que ver con el pánico y más con la opacidad. La idea detrás de la metáfora de las cucarachas es que, cuando aparece un problema visible en un mercado opaco, puede haber otros que todavía no se han detectado. Pero eso no significa que todo el mercado esté podrido. Sigue habiendo muy buenas empresas que financiar. El crédito privado se ha convertido en una fuente de financiación esencial para las empresas medianas y su crecimiento lo demuestra con más de 2,2 billones de dólares (unos dos millones de euros), frente a unos 100.000 millones en 2010. Los impagos han aumentado ligeramente desde los mínimos de 2021, pero durante el último año han permanecido cerca de sus medias históricas. En todo caso, se necesita un análisis muy sólido cuando se invierte en mercados privados.
P. ¿Le preocupa la elevada exposición a la inteligencia artificial de algunos fondos de crédito privado?
R. La exposición a la inteligencia artificial es elevada y quizá demasiado elevada en algunos casos. Según datos de KBRA, el software representa el 17% de las operaciones analizadas y el 22% de la exposición total a deuda. Además, algunos fondos estadounidenses que han experimentado dificultades tenían una concentración muy importante en tecnología en IA. No comparto los enfoques extremos. No toda la exposición al software se convertirá en un problema, pero tampoco es razonable acumular niveles excesivos de concentración. La IA creará ganadores y perdedores. Por eso el análisis crediticio y la diversificación son más importantes que nunca.
P. Con las crecientes rentabilidades de la deuda cotizada, ¿sigue teniendo sentido asumir riesgo de iliquidez?
R. Sí, cuando se analiza el largo plazo, seguimos observando una prima de iliquidez en la deuda privada. Además, históricamente ha ofrecido menores tasas de impago y mayores niveles de recuperación que la deuda cotizada. También permite a los prestamistas un mayor control sobre las inversiones. Por eso seguimos pensando que, especialmente en Europa, la deuda privada continúa siendo una inversión muy atractiva.
P. ¿Existe un problema creciente por la dependencia del ‘private equity’ al crédito privado?
R. Sí, existe un riesgo de circularidad. El propio FSB ha alertado sobre las interconexiones entre crédito privado, private equity y aseguradoras. Todo está conectado: si el private equity vende menos compañías, recurre más a soluciones de financiación alternativas; si los fondos de deuda privada se vuelven más selectivos, financian menos operaciones; y si los inversores se vuelven más cautos, entra menos dinero en el ecosistema. Estamos en un entorno completamente distinto al de la última década. Ya no vivimos en un mundo de tipos de interés cercanos a cero y abundancia de liquidez. Ahora, la creación de valor operativo importa mucho más que la ingeniería financiera. Esa es probablemente la gran transformación del mercado.
P. ¿Qué está dificultando hoy la refinanciación de algunas operaciones?
R. Lo que ocurre actualmente es que los participantes están siendo mucho más selectivos respecto a la salud financiera de los prestatarios, y eso es algo positivo. No es un problema de falta de capital; el dinero está ahí. El verdadero problema es la falta de visibilidad sobre los flujos de caja futuros y sobre las valoraciones. Los prestamistas son ahora mucho más selectivos y exigen una mejor calidad crediticia. El cuello de botella no es una escasez de financiación, sino una escasez de convicción sobre la capacidad futura de generación de valor de algunas compañías.