Ley en tramitación

Economía endurecerá las exclusiones de Bolsa para proteger a los minoritarios

El PSOE pide cambiar la ley para frenar casos como el de Telepizza. Se requerirá el sí del 75% del capital para sacar a una firma del mercado

La vicepresidenta y ministra de Asuntos Económicos y Transformación Digital, Nadia Calviño.
La vicepresidenta y ministra de Asuntos Económicos y Transformación Digital, Nadia Calviño. Europa Press

La reforma de la Ley de Sociedades de Capital está en pleno trámite parlamentario. Y el PSOE ha escuchado a los pequeños inversores para evitar que una opa voluntaria suponga la exclusión de Bolsa prácticamente automática si esta triunfa, aunque sea por la mínima. Se exigirá que los que lanzaran la opa tengan al menos el 75% del capital para que se acuerde la exclusión. La norma, ahora, no recoge un mínimo, y esto ha permitido que compañías, como Telepizza, dejen de cotizar aunque su aceptación no haya sido mayoritaria.

Economía incorporará una salvaguarda para los minoritarios en la reforma de la Ley de Sociedades de Capital, que comenzó su trámite oficial el pasado julio, después de una propuesta inicial en la primavera de 2019. La enmienda, propuesta por el PSOE, se ha introducido en el Congreso. Antes, eso sí, debe aprobarse en la Comisión de Asuntos Económicos, y después irá al Senado. No se espera que la reforma esté aprobada al menos hasta el próximo mes.

El objetivo es que los minoritarios no se vean presionados para vender

Pero el cambio es de calado. Las batallas de los pequeños inversores y de fondos con participaciones minoritarias han sido épicas en Telepizza, donde los oferentes, liderados por KKR, lograron el 56,7% del capital tras la opa a seis euros por acción. Pero con ese porcentaje, que a duras penas superaba la mitad de las acciones, la cadena de comida rápida salió de Bolsa.

Con la actual normativa en la mano, solo se requiere un informe de valoración y que se facilite la venta en mercado con una orden de compra al mismo precio que el de la opa durante un mes durante el semestre posterior al del fin de la operación. Los pequeños inversores siempre se han rebelado contra este procedimiento: consideran que no les deja margen de maniobra.

La misma fórmula se empleó con las exclusiones de Natra, Parques Reunidos y MásMóvil, si bien en estos casos las aceptaciones fueron superiores. La enmienda introducida de rondón en el trámite de la ley de sociedades propone modificar la ley del mercado y marcar un límite. Una opa voluntaria podrá conllevar que la empresa deje de cotizar solo si “a resultas de dicha oferta el oferente haya alcanzado al menos el 75% del capital con derecho a voto”.

Socios arrinconados

El texto explica que ese umbral mínimo “persigue hacer el sistema más equilibrado”. La actual normativa da lugar a un escenario a favor de los compradores, pues permite arrinconar a los accionistas, ante la perspectiva de quedarse como socios de una sociedad no cotizada. “Y ello cualquiera que sea el resultado de la oferta, incluso en el caso de que con ella el oferente no haya alcanzado siquiera el 50% del capital”, señala la enmienda.

El grupo parlamentario que sustenta al Gobierno no se ahorra argumentos para defender su propuesta. Señala que el 25% es el porcentaje de capital flotante que exige la CNMV para que una empresa comience a cotizar. Y razona que la modificación supone separar la opa de control del eventual proceso de exclusión de cotización cuando el capital flotante sea significativo. La misión última es que ambos procesos no vayan en el mismo paquete salvo que la oferta logre una aceptación mayoritaria.

La normativa actual no exige un porcentaje de aceptación para excluir del mercado

La reforma propuesta no elimina la posibilidad de que, después de la opa voluntaria, quienes la hayan lanzado, y se hayan quedado con menos del 75% del capital, promuevan una opa de exclusión. El quid está en que esta oferta posterior “tendría lugar transcurrido cierto tiempo y tras el correspondiente acuerdo de la junta general de accionistas”.

La cuestión de las opas de exclusión, sin embargo, continúa siendo un problema. La formulada por Mazuelo sobre Barón de Ley es un ejemplo. Se requiere su aprobación en junta y también un informe de valoración. Pero fuentes jurídicas consultadas señalan que lo más justo sería que fuera la CNMV quien eligiera al tasador de una lista previamente confeccionada y que se asegurara de que este no tiene ningún conflicto de interés.

La fórmula sería similar a lo que ocurre cuando un socio quiere ejercer su derecho de separación de una empresa. Es el Registro Mercantil el que designa al experto, no la propia compañía.

Elevar el estándar al nivel del resto de Europa

  • España. La actual regulación de las opas data de 2007, cuando se adaptó una directiva europea sobre la materia. En ella se introdujeron las compras y las ventas forzosas, conocidas como sell out y squeeze out, respectivamente. El primer precepto permite que los accionistas obliguen al comprador a que adquiera sus títulos al precio de la oferta. Pueden invocarlo cuando la firma que haya lanzado la opa controle más del 90% del capital y dueños con más del 90% de las acciones a las que se ha dirigido la oferta hayan vendido. El reverso de esta potestad es el derecho de venta forzosa por parte de quien ha comprado la oferta. Las condiciones son las mismas.
  • Diferencia. Las fórmulas mencionadas, sin embargo, son compatibles en España con una exclusión sencilla de negociación. En Reino Unido, que también traspuso en su día la directiva comunitaria, exige un acuerdo en junta aprobado con un respaldo de más del 75% y, además, si hay un accionista de control, se requiere el plácet con más del 50% de los minoritarios. El último blindaje en Reino Unido es que, si antes de la opa el comprador ya tuviera más del 50%, su oferta deberá haber sido aceptada por la mayoría del resto de accionistas.
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