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EE UU: el bueno, el feo y el malo

Las políticas económicas estadounidenses repercuten en los mercados emergentes

El presidente de EE UU, Donald Trump. REUTERS

Como decía Blondie, el personaje interpretado por Clint Eastwood en el famoso western El bueno, el feo y el malo, “Hay dos tipos de personas: los que tienen un revólver cargado y los que cavan”. Trasladándolo a la dinámica actual de la fortaleza económica, EE UU tiene un revólver cargado y el resto del mundo cava.

En un momento en el que el crecimiento mundial es más lento, la economía estadounidense sigue exhibiendo músculo, pero esta vez la fortaleza podría ser un regalo envenenado. El cóctel formado por la mejora del mercado laboral, la inversión empresarial, las rebajas fiscales y las subidas de los tipos a corto plazo contrasta mucho con la dinámica económica que se observa en la mayor parte del resto del mundo, y esta divergencia ya ha causado algunos estragos, especialmente en los mercados emergentes.

El proteccionismo y las perspectivas de una posible retirada de EE UU del escenario comercial mundial podrían amplificar esta evolución y posiblemente volver a hacer de América una gran nación... a expensas del resto del mundo. EE UU podría ser, a la vez, el bueno, el feo y el malo de la economía mundial, según se mire su dinámica de crecimiento positiva, los efectos negativos de su política monetaria sobre los mercados emergentes o sus políticas comerciales insolidarias.

El bueno: una oportunidad de compra atractiva

La economía estadounidense no se detiene: sigue funcionando a toda máquina en cuanto al consumo de los hogares, la inversión empresarial y el gasto público. El banco central ha revisado al alza sus proyecciones de crecimiento del PIB, prevé que la tasa de desempleo llegue a un mínimo de varias décadas y espera que la inflación finalmente se estabilice justo por encima de su objetivo del 2%. Además, la posibilidad de otra ronda de rebajas fiscales antes de las elecciones legislativas de noviembre compensa cualquier posible pérdida de impulso en el segundo semestre después del “subidón” del primero.

Desde esta óptica, el reciente revés del mercado se presentó como una oportunidad de compra. Sin embargo, las valoraciones del mercado estadounidense son superiores a las del resto del mundo, por lo que es preciso abundar en las razones que nos llevan a convertirlo en nuestro mercado bursátil preferido.

Según datos de Factset, EE UU cotiza con una prima de más de tres puntos con respecto al resto del mundo atendiendo a los PER adelantados a 12 meses. No obstante, si se observa la ratio PER/crecimiento, la diferencia de valoración entre EE UU y el resto del mundo se ha reducido sustancialmente en los últimos meses y ahora está prácticamente en el mismo nivel. Este hecho puede atribuirse a diferencias en las expectativas relativas de crecimiento de los beneficios.

Mientras que las revisiones de los beneficios en el mundo, salvo EE UU, se han movido en general lateralmente, las estadounidenses han registrado un aumento acusado como no se había producido desde 2009-2010 tras la crisis financiera mundial. Ello se debe en gran parte a la reforma del impuesto de sociedades en el país, así como a la desregulación en curso, que, en nuestra opinión, seguirá creando un entorno favorable para los beneficios empresariales próximamente. En consecuencia, EE UU vuelve a desempeñar el papel de un mercado defensivo en el contexto de una cartera.

El feo: tensiones comerciales perjudiciales

En Europa, las tensiones en el comercio mundial y las amenazas de aranceles seguirán lastrando los sectores industriales sensibles a las exportaciones. Aunque se prevé una estabilización del crecimiento durante los próximos meses a tenor de la resistencia de la demanda interna, la dinámica de crecimiento en la zona euro se ha frenado paulatinamente durante la primera mitad del año y, en el mejor de los casos, las presiones inflacionistas subyacentes siguen siendo bajas.
Frente a este entorno de crecimiento positivo pero más moderado y el aumento de los riesgos bajistas, Mario Draghi está viéndose obligado a hacer malabarismos.

Aunque el BCE se mantiene formalmente en la senda de la normalización de la política monetaria, los riesgos bajistas y las incertidumbres –que son fruto de las tensiones comerciales– llevaron a la entidad a definir un calendario extremadamente cauteloso para dicha normalización. La idea de fondo está clara: el BCE quiere mantener unas condiciones financieras ultraexpansivas hasta que esté más seguro de que nada hará que la expansión en curso de la zona euro descarrile.

En China, los temores en torno al impacto de los aranceles de EE UU sobre las industrias exportadoras se suman a un entorno de crecimiento interno más moderado. No obstante, las autoridades chinas cuentan con las herramientas necesarias para gestionar estos contratiempos hasta cierto punto, como la política monetaria (que últimamente ha pasado a ser decididamente expansiva) y cambiaria (el yuan se ha depreciado un 5 % frente al USD durante los dos últimos meses).

El malo: la política de la Fed repercute en los mercados emergentes

El endurecimiento de la política monetaria de la Reserva Federal ha afectado negativamente a las economías que dependen de la financiación en dólares. Este hecho ha provocado un cambio en la coyuntura macroeconómica de los mercados emergentes, evidenciado en las subidas de tipos de Turquía, Indonesia, México y la India y en el final del ciclo de bajadas de tipos de Sudáfrica, Brasil y Rusia. La tendencia general de política monetaria en los mercados emergentes es hacia un endurecimiento de las condiciones de crédito para contener la depreciación de las divisas y las consiguientes presiones inflacionistas importadas.

En un momento en el que la Fed está firmemente dispuesta a normalizar su política monetaria, un ciclo económico y una dinámica de inflación más débiles en Europa han llevado al BCE a calmar los temores de un rápido endurecimiento de la política monetaria en la zona euro, mientras que el Banco de Japón no parece tener ganas de modificar su actual postura de relajación.

Paradójicamente, esta falta de sincronización con el ciclo de tipos de la Fed, aunque se deba a unos datos económicos decepcionantes, podría tener un efecto favorable sobre las perspectivas de crecimiento mundial en los próximos meses.

Adrien Pichoud es economista jefe de SYZ AM

Hartwig Cox es co-CIO y co-responsable de multiactivos de SYZ AM