¿Volvemos a ser malos alumnos?

Más que el rating, el problema de España es la percepción que tiene el mercado. Ahora la deuda del Tesoro tiene el mismo rating que Italia, cuyo bono cotiza a menor tipo de interés, o que Japón. Dos economías con serios problemas, pero solventes al fin y al cabo. Como la española. Moody's deja claro en su nota cuáles son los problemas de España: las cajas y la deuda de las comunidades autónomas.

Por suerte o por desgracia, las rebajas de calificación no son lo que eran, al menos en términos de mercado (el mundo de la tertulia política va por su lado). Los inversores se están tomando con sorprendente calma el recorte, en parte porque ya estaba previsto. A media mañana, el tipo de interés del bono estaba bajando. Esa es la parte buena. La mala, que la prima de riesgo sigue estando en niveles exagerados. No solo resulta dañina la comparación con Italia. La república Checa, dos escalones por debajo de España según Moody's, paga 150 puntos básicos menos por su deuda.

No es bueno el momento en el que se conoce la noticia. En los últimos meses España había logrado romper el cerco de los mercados sobre la deuda periférica. La creciente presión sobre la deuda portuguesa, que si no lo remedian mañana los líderes europeos llegará al punto de no retorno, se está trasladando muy mitigada a la deuda española. El informe de Morgan Stanley de esta misma semana es un botón de muestra. Los medios financieros anglosajones que, injustamente unas veces y con razón en otras, atizaban día sí y día también a la economía española, ahora se muestran constructivos. Incluso los más euroescépticos como el Daily Telegraph.

Los números son claros: a principios de diciembre, el diferencial entre la deuda española y la francesa ascendía a los 234 puntos básicos, mientras la distancia entre el bono luso y el español era de unos 90 puntos. Actualmente el diferencial entre el bono español y el portugués está en más de 210 puntos. El spread con Francia, eso sí, apenas se ha movido: está en 184. La diferencia con Italia, que hace un año pagaba más por su deuda que España (aún debería hacerlo, si se atiende a los ratings) ha pasado de rozar los 90 puntos en diciembre a algo más de 50 ahora.

La correlación entre el bono español y el portugués se haya roto. Pasó, según Bloomberg, de rondar el 0,8 (lo que significa que los movimientos en el bono portugués explican el 80% del comportamiento del bono español) el año pasado a rondar el cero, lo que implica que se mueven de forma casi independiente.

En otras palabras, España estaba en el buen camino, alejándose de los países más presionados hasta el punto de que el contagio portugués ha sido nulo. ¿Volveremos a ser malos alumnos por culpa de Moody's? En realidad, la agencia de rating no aporta nada que el mercado no sepa. Que las cajas necesitan más capital lo han dicho casi todos los bancos de inversión del mundo. Que hay un problema en el gasto autonómico es menos notorio, pero no es ningún secreto. Pero el mercado reparó, de un día para otro, de la gravedad de las consecuencias de la brutal burbuja inmobiliaria de la pasada década.

La clave vendrá en las próximas semanas, en las que el mercado tendrá un ojo puesto en la cumbre europea. Hay dos piedras de toque. La primera, si Portugal resiste, una cuestión que depende más de la política europea (y de las elecciones regionales en Alemania) que de otra cosa. La segunda, qué sucederá con España si Portugal tiene que ser rescatada. La decisión de Moody's no ayuda; agravára las cosas si marchan mal y retrasará una eventual mejora. Pero si bien en 2008 los ratings sí fueron un punto de inflexión, hoy no parece que suceda lo mismo.

Dependerá en buena medida de qué sucede con las cajas. Los 40.000 o 50.000 millones que calcula Moody's es una cantidad exagerada casi el 5% del PIB, pero asumible teniendo en cuenta el nivel de deuda de España. Solo hace falta que sean realmente 50.000 (o 20.000, según el Gobierno). Y que el mercado se lo crea.