Valor a examen

Gas Natural, más atractiva, pero muy endeudada

Los analistas estiman que el valor tras el fin de la opa a Fenosa es aconsejable para inversores a largo plazo.

Ha sido un proceso complejo y lleno de obstáculos, pero después de varios años de intentar por diversas vías convertirse en una utility (empresa de servicios públicos) diversificada, Gas Natural ha logrado ese objetivo al hacerse con el control de Fenosa. Esta semana, tras conocerse que el 95,22% del capital de la eléctrica ha acudido a la opa, la gasista abre una nueva etapa y la opinión casi unánime de los expertos es que de esta integración surge un grupo más atractivo, pero con unos factores a vigilar.

El fin de esta operación ha supuesto también un alivio para el valor, aunque ya se percibió cuando GDF Suez anunció que iba a acudir a la ampliación de capital de la gasista de 3.500 millones de euros, destinada a la compra de Fenosa. El grupo, que cerró el viernes a 11,88 euros, pierde en el año un 37%.

Otro paso que se espera, pero que no tiene por qué materializarse a corto plazo, es la elección del sistema de integración de las dos compañías. No habrá opa sobrevenida por el 4,78% restante del capital, pero los consejos de administración pueden optar por la fusión, que se hará con acciones según una ecuación de canje que no será superior al precio de la opa que ahora ha concluido.

NATURGY 24,56 1,07%

Con este tema sobre la mesa, que no es tan relevante, los analistas valoran bien el grupo resultante, aunque destacan que quedan aspectos operativos importantes por desarrollar. 'Evidentemente la compañía da un salto importante en su estrategia. Se mantiene líder en el mercado gasista español y se convierte en la tercera eléctrica', manifiesta Natalia Aguirre, directora de análisis de Renta 4. Añade que más adelante se irán cuantificando con exactitud las sinergias y se avanzará en una mayor integración en la cadena del gas.

Como se puso de relieve a lo largo de esta oferta, el sentido estratégico de la transacción no se discute, ya que está basado en la convergencia del gas y la electricidad. Precedentes en el mundo existen varios, pero los más cercanos son el de la integración de las alemanas Eon y Ruhrgas con el que se creo uno de los líderes mundiales del sector y el más reciente, que fue protagonizado por Gaz de France y Suez.

Para Antonio López, director de análisis de Fortis, la compañía tiene todavía que vivir un proceso de mutación y hasta el año próximo no se verá el resultado total de la operación. No obstante, afirma que es una compañía más grande y mejor orientada, con una buena ponderación entre activos regulados y no regulados.

A este tema se refiere, asimismo, la directora de Renta 4, que resalta que el elevado peso de las actividades reguladas en su Ebitda (resultado bruto de explotación) va a ser un aspecto bien visto en el mercado en el contexto actual en el que se busca estabilidad en los ingresos. También Bettina Gallego, gestora de Inversis, subraya que el cambio experimentado por Gas Natural es positivo, y que además deja detrás algunas de las incertidumbres que penalizaron el valor en los últimos meses. Por el castigo bursátil sufrido, que se agudizó cuando anunció la ampliación de capital de 3.500 millones de euros con una emisión que duplicaba el número de acciones en circulación, Natalia Aguirre estima que la empresa, que llegó a caer un 80% desde su cotización máxima, está barata. 'Cotiza con descuentos relevantes respecto a valores similares como GDF Suez. Esperamos además que se reduzca la volatilidad', concluye.

No obstante, Antonio López no detecta de momento grandes catalizadores para el valor. 'Aguardamos el plan estratégico, que contará con un programa de inversiones moderado', indica. Pero como todos los analistas está especialmente pendiente de la materialización de las desinversiones que le permitirá reducir su endeudamiento. Considera que, además de los 3.000 millones de ventas programadas para cumplir con las condiciones acordadas con la Comisión Nacional de la Competencia (CNC), es previsible que realice enajenaciones adicionales.

En esta línea en el mercado no se descarta que se desprenda de su paquete en Unión Fenosa Gas, filial que comparte con Eni, pese a que se consideró como una participación de interés estratégico. Pero los nubarrones que afectan a casi todas las actividades podrían planear en este proceso de desinversión. Natalia Aguirre alude a la caída de precios en el sector, aunque Gas Natural afirme que sus activos son 'únicos'.

Con todo varios expertos estiman que es un valor interesante para inversores a largo plazo. Del colectivo consultado por Bloomberg, un 31,82% recomienda comprar; un 36,36%, mantener y el 31,82% restante, vender. Entre los que aconsejan comprar están Espírito Santo, Banesto y Fortis, aunque Antonio López manifiesta que prefiere Iberdrola. Por mantener se pronuncian Caja Madrid y Citi; UBS está neutral.

Renegociación con la banca

El significativo peso del endeudamiento en el balance de Gas Natural tras la opa es un aspecto que determinará una faceta del futuro del grupo. Ningún analista obvia este tema, al tiempo que declaran que el endeudamiento superará los 20.000 millones de euros. A partir de ahí una idea asumida es que la empresa que preside Salvador Gabarró deberá renegociar los plazos del crédito con la banca. La gasista tiene que hacer frente a vencimientos por 2.300 millones en este año, a 6.000 millones en 2010 y a los 9.500 millones que le vencen en 2011. Sería en el próximo ejercicio o en el siguiente cuando el grupo tendría que ampliar los plazos. Pero además de la posible renegociación, no se descartan la venta adicional de activos o la emisión de bonos. La estrategia para mejorar el balance podría incluir todas estas vías, aunque Fenosa, antes de concluir la opa, logró 529 millones de euros por la venta de su participación en Cepsa; quedan además por colocar las participaciones en Enagás e Indra. Además el grupo se ha ahorrado unos 850 millones al no acudir el 100% del capital de la eléctrica a la opa.