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La bolsa española reparte un dividendo récord este año

Las empresas del Ibex repartirán este año entre sus accionistas un 44% del beneficio. Una política defensiva que no todos aplauden.

Más de 14.000 millones de euros brutos pagaron en dividendos las empresas cotizadas de la Bolsa española durante 2004. El mercado da por hecho que en 2005 se va a superar ese récord. Baste un dato. Sólo con cargo al primer trimestre se darán 2.821 millones de euros, un 19% más que en el mismo periodo de 2004.

Si se tiene en cuenta que hace sólo cuatro años el importe equivalente al pago de dividendos de las empresas cotizadas de la Bolsa española equivalía a la mitad (exactamente 7.386,36 millones de euros brutos en 2000), nadie niega que la política de dividendos que tienen las compañías se ha ido volviendo más generosa. Aunque en línea con el resto de países europeos. Mientras la rentabilidad por dividendo para el Ibex 35 en 2005 es del 3,4%, para otros selectivos europeos como el Footsie londinense o el Mib 30 milanés, son del 3,6% y del 3,9%, respectivamente, según JCF.

En todos los casos se trata de remuneraciones atractivas, sobre todo en momentos como éste en el que pocas inversiones arrojan beneficios de esta talla. La rentabilidad que ofrece la deuda pública no deja lugar a dudas. El bono español a 10 años arroja un rendimiento del 3,5%. Algo más ofrece la renta fija corporativa, que según algunos índices se mueve en torno al 4%.

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Ante este pobre rendimiento, y las pocas opciones que ofrecen otras inversiones financieras, no extraña que en los últimos tiempos se hayan sucedido las recomendaciones de acudir al dividendo y buscar refugio en lo seguro.

Eléctricas, bancos y autopistas han copado durante meses los primeros puestos en la parrilla de preferencia de los analistas. Razones no faltaban. Tras las caídas de las Bolsas tras el estallido de la burbuja en 2000, ¿qué recurso queda a los inversores sino recoger los frutos del beneficio de sus participadas? 'Mejor algo que nada', han repetido hasta la saciedad muchos expertos.

Sin embargo, muchos analistas empiezan a preguntarse si esta apuesta no estará frenando el crecimiento de las propias empresas. 'Es algo totalmente lícito', explica Pablo Fernández, profesor del IESE. 'Cuando una compañía consigue beneficios cuenta con la opción de repartir dividendos con ese excedente'. Pero no todos piensan igual.

Si se echa un vistazo a las estimaciones que hacían las 35 compañías del Ibex a principios de año sobre el dividendo por acción que repartirían este 2005 y las realizadas a finales de abril, la mayoría ha aumentado estas previsiones, según JCF, una consultora de información financiera.

Entre las compañías que mejor retribuyen a sus accionistas están los bancos, con rentabilidades por dividendo previstas para 2005 del 4,11% en el caso del BBVA, 3,18% de Bankinter, 3,97% que ofrece el Popular o el 4,04% del Santander. Las eléctricas, tradicionalmente buenas pagadoras de dividendo, no son menos. Iberdrola presenta una rentabilidad por dividendo del 4,14%, Endesa del 4,53% o Gas Natural del 3,49%. Telefónica, que suspendió el dividendo en 1998, volvió en 2002 a retribuir a sus accionistas. Actualmente es una de las compañías que sin renunciar al crecimiento -como se encargó de confirmar su presidente la pasada semana- apuesta por ofrecer una atractiva rentabilidad por dividendo (4,14% prevista para 2005).

Hoy lo habitual si una empresa tiene beneficios es que opte por retribuir al accionista y le haga partícipe de las ganancias logradas. El pay out (parte de los beneficios que se destina al pago de dividendos) de las compañías españolas que cotizan en el Ibex es de media del 44,4%, una proporción que, según Pablo Cervera, consejero delegado de Atlas Capital, está equilibrada. 'El pay out está en equilibrio y sólo se debe apostar por las inversiones cuando realmente se ven oportunidades', sostiene.

Pero no siempre ha sido así. Hubo un periodo en el que casi se castigaba el dividendo y lo que primaba era el crecimiento, las compras y las inversiones de las compañías. Eran otros años, 1998, 1999 y 2000, cuando todavía no había explotado una burbuja en la que se premiaba, en muchos casos, expectativas de futuro más que realidades.

Por el contrario, tras el estallido de la burbuja, las empresas han optado por reducir sus inversiones y dedicar su flujo de caja a mimar al accionista. 'Las compañías se han vuelto más cautas después de lo sucedido en 2000. Ahora están apostando por la cautela y por las políticas defensivas, y una de ellas es la de repartir parte del beneficio', señala Cervera. Erwin Van Lumich, director corporativo senior de Fitch, coincide: 'Cuando las compañías vieron que las compras arbitrarias en negocios de diversificación no les beneficiaban, cambiaron su estrategia y limpiaron su balance. Ahora muchas empresas tienen un perfil más conservador, aliviando la presión sobre su perfil crediticio. Las nuevas estrategias tienden a ser más prudentes y antes de cometer compras las empresas quieren asegurarse de las ganancias que les pueden reportar. La pregunta es si este nivel de mayor prudencia perdurará'.

El reparto de dividendos no es la única fórmula que tiene las empresas de hacer partícipes a sus accionistas de los beneficios. Otra posibilidad es la recompra de acciones o ampliaciones gratuitas. El otro camino es invertir en proyectos que la empresa considera estratégicos y que le reportan crecimiento, lo que refuerza su posición competitiva y, en teoría, su valor en Bolsa.

De cualquier forma, algunos expertos consideran que no todo es salir al mercado y comprar. Frente a empresas como Telefónica, que acaba de adquirir la checa Cesky, hay otras como Tele 5, que tiene un pay out del 74,27% y para la que es más complicado invertir dado el sector, muy regulado, al que pertenecen.

Tesis enfrentadas

Se recupera así un viejo debate que ya enfrentó a teóricos de la economía como Modigliani y Miller y en el que los expertos se dividían entre dos posturas, no necesariamente contrapuestas: ¿dividendo o crecimiento? Como equivocada -si la vocación del inversor es la de permanecer a largo plazo en la compañías- define David Cano, analista de AFI, la apuesta que hacen las empresas españolas en particular y europeas, en general, de ofrecer una rentabilidad por dividendo tan elevada como la actual.

'A corto plazo, es una opción, pero si el accionista tiene voluntad de permanecer en el capital de la compañía por un largo periodo de tiempo, debería tener en cuenta otros ratios. Uno de ellos es el ROE (rentabilidad sobre recursos propios), que en el Ibex, de media, es del 17,4% en estos momentos, lo que significa que la compañía tiene más capacidad para lograr rentabilizar sus recursos que la que ofrece un dividendo', sostiene Cano, para quien esta teoría fue la que llevó a Telefónica a suprimir el pago de dividendos en 1998.

'Una empresa no debería retribuir al accionista si es capaz por sí misma de rentabilizar sus recursos propios', explica Cano, que pone como ejemplo la política de dividendos que aplican las compañías en EE UU, donde la rentabilidad media por este concepto de índices como el Nasdaq o el S&P es mucho más reducida, un 0,5% en el primer caso y un 1,9% en el segundo. 'En EE UU, se retribuye al accionista vía revalorización de la acción', sostiene. 'Y es que la lectura que muchos inversores pueden sacar del reparto de dividendos es que tienen acciones de una empresa que no sabe qué hacer con su dinero', afirma.

Las tesis, sin embargo, no coinciden. Los ratios que indican la solidez financiera de una empresa dependen de varios factores. Así, para expertos como Cano, un termómetro de la salud financiera de una compañía, más que los dividendos, son el beneficio por acción, si está barata en términos de PER (veces que el precio contiene el beneficio) o el nicho de mercado en el que opera.

Cuando la empresa crea excedente, y dispone de flujo de caja libre, es cierto que los expertos sostienen que siempre que no haya inversiones estratégicas óptimas que realizar el dividendo es una opción válida, 'como lo es la recompra de acciones', señala Carlos Winzer, vicepresidente senior de Moody's.

Para Fernández, sin embargo, las cantidades que se están destinando en estos momentos al pago de dividendos no ponen en peligro la supervivencia de las empresas. 'Se trata de importes modestos y dar dinero a los accionistas de forma periódica es la única forma que tienen los inversores de certificar que entra en la caja más de lo que sale'.

Una opinión que coincide con la reflejada en un informe de la Bolsa de Madrid, publicado en marzo de 2004, y en el que se sostenía que con la vuelta al dividendo se 'restablece una normalidad histórica en los mercados que han perseguido siempre hacer partícipe al accionista del crecimiento de las empresas desde una gestión comprometida con el resultado, la salud financiera de la compañía y la creación de valor, sin perjuicio de los dictámenes del mercado respecto del precio de la acción'.

Cervera, de Atlas Capital, es de la opinión de que hay que dejarle a los accionistas que evalúen qué opción es mejor. 'Es más eficiente y más justo que el mercado decida si considera el proyecto en el que se va a embarcar la empresa interesante y rentable. Por ello es más factible que si una empresa necesita financiación acuda al mercado a través de ampliaciones de capital u otras fórmulas de financiación, de esta forma no se renuncia al dividendo'.

No es el único punto que despierta controversias entre los expertos, además, existen las teorías que avalan que las compañías deberían repartir un dividendo constante, no variable, y las que defienden, por contra, que esto iría en perjuicio de las propias empresas, que en algunos casos tendrían que endeudarse para retribuir a sus accionistas. Para ir ajustando los beneficios a los dividendos, existe, de hecho el complementario o extraordinario.

En todo caso, todo indica que la tendencia a cuidar la remuneración al accionista se mantendrá mientras haya tanta cautela entre los inversores. 'Que las compañías ofrezcan una rentabilidad por dividendo tan alta se puede considerar como un termómetro de como están los ánimos de los inversores', apunta Cano.

La calificación crediticia, otro frente a tener en cuenta

Crecer, sí, pero ¿a qué precio? Seguramente más de una empresa puede haber realizado este planteamiento. Y es que ya no se trata sólo de invertir y encontrar proyectos rentables que permitan aumentar el valor de la empresa, sino también de las consecuencias que esas adquisiciones o compras puedan tener en su solvencia crediticia. El rating o calificación de la deuda de una empresa mide la capacidad que ésta tiene para hacer frente a las obligaciones con sus acreedores. Las agencias, por lo tanto, vigilan encarecidamente la situación patrimonial de la compañía.

'En los últimos años lo que hemos visto es una clara mejora de los perfiles financieros de muchas empresas españolas', señala Erwin Van Lumich, director corporativo senior de Fitch, 'pero aún así existen varios factores que seguimos vigilando y que pueden afectar a las calificaciones'.

Destinar un mayor o menor porcentaje de beneficios al pago del dividendo puede afectar a su calificación crediticia. 'Sin embargo, mientras que no perjudica su perfil financiero, la mayoría de las empresas pueden destinar una parte de su cash flow libre al pago de dividendos sin sufrir una bajada de rating', apunta Van Lumich. 'Siempre, eso sí, que no se endeude para cumplir su compromiso del pago de dividendos', sostiene Carlos Winzer, vicepresidente senior de Moody's, 'ya que en ese caso tendría repercusiones negativas en su calificación'.

En cualquier caso, ambos expertos reconocen que toda calificación hay que ponerla en perspectiva, y el hecho de que se mantengan estables es una buena señal para las compañías. Un ejemplo es lo acontecido con Telefónica tras el anuncio de la adquisición de la operadora checa Cesky. 'En el caso de Moody's confirmamos la calificación que tenía ya que, si bien la compra se financia con bonos, la compañía genera suficiente caja como para realizar la adquisición', explica Winzer. En 2004 la operadora generó un flujo de caja por valor de 7.000 millones de euros, pero se prevé que el acumulado de 2005-2008 sea de unos 36.000 millones de euros. 'Con este flujo de caja, y teniendo en cuenta que la compra le supone un desembolso de unos 5.000 millones de euros, no hay riesgo para la calificación', afirma Winzer. 'Ahora se piensa mucho más el destino que tendrá su flujo de caja', señala Van Lumich, quien reconoce que es cierto que si una empresa va a crecer vía inversiones prefieren que el dividendo sea bajo para limitar el posible incremento de los niveles de deuda. Y es que 'lo que una empresa decida hacer con su remanente es neutral para la calificación crediticia mientras que siga protegiendo su perfil de negocio y financiero', añade.